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深圳市(宝安区、龙岗区、福田区、罗湖区、龙华区、南山区、坪山区、盐田区、光明区)

七台河市(茄子河区、桃山区、勃利县、新兴区)

昆明市(禄劝彝族苗族自治县、晋宁区、东川区、安宁市、呈贡区、富民县、宜良县、石林彝族自治县、官渡区、寻甸回族彝族自治县、西山区、五华区、嵩明县、盘龙区)

三门峡市(义马市、灵宝市、湖滨区、陕州区、卢氏县、渑池县)  烟台市(莱阳市、蓬莱区、芝罘区、栖霞市、莱山区、龙口市、莱州市、海阳市、福山区、招远市、牟平区)

汕尾市(城区、陆河县、海丰县、陆丰市)

安康市(白河县、宁陕县、镇坪县、汉滨区、平利县、紫阳县、汉阴县、旬阳市、石泉县、岚皋县)

阿里地区(日土县、普兰县、札达县、革吉县、措勤县、噶尔县、改则县)

驻马店市(平舆县、遂平县、确山县、泌阳县、汝南县、西平县、新蔡县、上蔡县、驿城区、正阳县)  四平市(双辽市、铁东区、梨树县、伊通满族自治县、铁西区)

三明市(明溪县、永安市、尤溪县、泰宁县、将乐县、宁化县、清流县、建宁县、大田县、沙县区、三元区)

防城港市(上思县、东兴市、防城区、港口区)

盐城市(大丰区、东台市、建湖县、射阳县、亭湖区、阜宁县、盐都区、响水县、滨海县)

仙桃市(神农架林区、天门市、潜江市)

楚雄彝族自治州(姚安县、双柏县、楚雄市、禄丰市、南华县、牟定县、大姚县、永仁县、武定县、元谋县)

西安市(新城区、周至县、未央区、阎良区、莲湖区、长安区、碑林区、雁塔区、临潼区、蓝田县、高陵区、鄠邑区、灞桥区)

淮南市(谢家集区、田家庵区、寿县、凤台县、潘集区、大通区、八公山区)

宿州市(灵璧县、埇桥区、砀山县、萧县、泗县)

济宁市(汶上县、嘉祥县、任城区、梁山县、微山县、兖州区、邹城市、鱼台县、泗水县、金乡县、曲阜市)

乌鲁木齐市(沙依巴克区、头屯河区、达坂城区、米东区、乌鲁木齐县、水磨沟区、新市区、天山区)

朝阳市(北票市、朝阳县、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、双塔区、建平县、龙城区)

东莞市

咸阳市(渭城区、杨陵区、乾县、旬邑县、淳化县、泾阳县、彬州市、永寿县、秦都区、长武县、礼泉县、武功县、三原县、兴平市)

宁德市(蕉城区、周宁县、柘荣县、古田县、寿宁县、屏南县、福鼎市、福安市、霞浦县)

昌吉回族自治州(吉木萨尔县、呼图壁县、昌吉市、木垒哈萨克自治县、奇台县、阜康市、玛纳斯县)

广西壮族自治区

滨州市(滨城区、阳信县、邹平市、沾化区、惠民县、无棣县、博兴县)

泰州市(海陵区、高港区、泰兴市、兴化市、靖江市、姜堰区)

日喀则市(昂仁县、定日县、仲巴县、康马县、定结县、桑珠孜区、聂拉木县、南木林县、岗巴县、吉隆县、谢通门县、萨嘎县、江孜县、亚东县、拉孜县、仁布县、白朗县、萨迦县)

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海口市(美兰区、秀英区、琼山区、龙华区)

阜阳市(太和县、颍州区、界首市、临泉县、颍东区、颍泉区、颍上县、阜南县)

锡林郭勒盟(正镶白旗、阿巴嘎旗、太仆寺旗、东乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、锡林浩特市、正蓝旗、镶黄旗、二连浩特市、多伦县、西乌珠穆沁旗、苏尼特左旗)

克拉玛依市(乌尔禾区、独山子区、白碱滩区、克拉玛依区)  牡丹江市(海林市、东宁市、林口县、西安区、绥芬河市、东安区、穆棱市、阳明区、爱民区、宁安市)

汕头市(潮南区、澄海区、金平区、潮阳区、南澳县、龙湖区、濠江区)

崇左市(天等县、扶绥县、江州区、凭祥市、龙州县、大新县、宁明县)

铜川市(宜君县、王益区、耀州区、印台区)定西市(岷县、陇西县、通渭县、漳县、渭源县、临洮县、安定区)

塔城地区(塔城市、额敏县、裕民县、乌苏市、托里县、和布克赛尔蒙古自治县、沙湾市)  枣庄市(滕州市、市中区、台儿庄区、峄城区、薛城区、山亭区)

甘孜藏族自治州(白玉县、炉霍县、泸定县、乡城县、稻城县、理塘县、九龙县、道孚县、康定市、得荣县、石渠县、德格县、丹巴县、色达县、甘孜县、新龙县、雅江县、巴塘县)

岳阳市(岳阳楼区、临湘市、湘阴县、华容县、平江县、岳阳县、君山区、汨罗市、云溪区)

南京市(浦口区、栖霞区、六合区、建邺区、高淳区、江宁区、雨花台区、溧水区、鼓楼区、玄武区、秦淮区)泉州市(晋江市、鲤城区、安溪县、惠安县、金门县、南安市、洛江区、石狮市、泉港区、丰泽区、德化县、永春县)

佛山市(南海区、顺德区、禅城区、高明区、三水区)

南宁市(邕宁区、上林县、横州市、江南区、马山县、武鸣区、兴宁区、良庆区、宾阳县、隆安县、西乡塘区、青秀区)

西藏自治区

株洲市(石峰区、荷塘区、茶陵县、炎陵县、渌口区、攸县、芦淞区、醴陵市、天元区)

金华市(义乌市、磐安县、浦江县、永康市、东阳市、金东区、武义县、兰溪市、婺城区)

榆林市(佳县、靖边县、清涧县、神木市、绥德县、子洲县、横山区、榆阳区、米脂县、吴堡县、定边县、府谷县)

赤峰市(巴林右旗、克什克腾旗、元宝山区、喀喇沁旗、巴林左旗、松山区、宁城县、林西县、敖汉旗、翁牛特旗、阿鲁科尔沁旗、红山区)

石河子市(图木舒克市、昆玉市、新星市、白杨市、可克达拉市、北屯市、铁门关市、双河市、阿拉尔市、胡杨河市、五家渠市)

昌都市(江达县、边坝县、卡若区、类乌齐县、洛隆县、八宿县、察雅县、丁青县、贡觉县、左贡县、芒康县)

广州市(海珠区、花都区、南沙区、越秀区、白云区、增城区、从化区、番禺区、天河区、荔湾区、黄埔区)

普洱市(思茅区、宁洱哈尼族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、西盟佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、景东彝族自治县)

丽江市(古城区、永胜县、华坪县、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县)

娄底市(新化县、双峰县、涟源市、娄星区、冷水江市)

连云港市(海州区、赣榆区、东海县、连云区、灌云县、灌南县)

黄石市(下陆区、西塞山区、铁山区、大冶市、黄石港区、阳新县)

中山市

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。