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南京市(雨花台区、秦淮区、六合区、高淳区、栖霞区、浦口区、玄武区、建邺区、江宁区、鼓楼区、溧水区)
扬州市(仪征市、广陵区、宝应县、江都区、高邮市、邗江区)
龙岩市(长汀县、漳平市、连城县、上杭县、新罗区、永定区、武平县)
德州市(平原县、夏津县、宁津县、武城县、禹城市、乐陵市、齐河县、陵城区、德城区、庆云县、临邑县)
酒泉市(敦煌市、玉门市、肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县、瓜州县、金塔县、肃州区)
平顶山市(汝州市、新华区、宝丰县、舞钢市、卫东区、郏县、叶县、湛河区、鲁山县、石龙区)
呼和浩特市(武川县、清水河县、回民区、土默特左旗、和林格尔县、赛罕区、玉泉区、新城区、托克托县)
黄南藏族自治州(同仁市、泽库县、尖扎县、河南蒙古族自治县)
威海市(环翠区、文登区、荣成市、乳山市)
十堰市(郧阳区、竹山县、丹江口市、张湾区、郧西县、竹溪县、茅箭区、房县)
鄂尔多斯市(康巴什区、鄂托克前旗、杭锦旗、乌审旗、东胜区、达拉特旗、鄂托克旗、伊金霍洛旗、准格尔旗)
菏泽市(定陶区、鄄城县、曹县、巨野县、成武县、单县、牡丹区、东明县、郓城县)
湛江市(坡头区、徐闻县、赤坎区、吴川市、霞山区、麻章区、雷州市、遂溪县、廉江市)
日喀则市(亚东县、白朗县、仲巴县、萨迦县、昂仁县、聂拉木县、康马县、仁布县、岗巴县、定日县、吉隆县、江孜县、拉孜县、定结县、萨嘎县、谢通门县、桑珠孜区、南木林县)
咸阳市(礼泉县、秦都区、武功县、永寿县、旬邑县、长武县、杨陵区、三原县、泾阳县、乾县、渭城区、兴平市、淳化县、彬州市)
文山壮族苗族自治州(广南县、西畴县、砚山县、丘北县、富宁县、马关县、文山市、麻栗坡县)
宜昌市(宜都市、枝江市、点军区、秭归县、西陵区、远安县、五峰土家族自治县、伍家岗区、夷陵区、当阳市、猇亭区、长阳土家族自治县、兴山县)
潍坊市(坊子区、诸城市、青州市、寿光市、昌邑市、潍城区、昌乐县、寒亭区、临朐县、高密市、奎文区、安丘市)
崇左市(江州区、宁明县、天等县、凭祥市、龙州县、扶绥县、大新县)
渭南市(大荔县、韩城市、合阳县、澄城县、潼关县、临渭区、华阴市、白水县、富平县、华州区、蒲城县)
泸州市(纳溪区、合江县、江阳区、古蔺县、泸县、龙马潭区、叙永县)
潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)
池州市(青阳县、石台县、东至县、贵池区)
天津市(和平区、河北区、津南区、西青区、南开区、静海区、河东区、蓟州区、东丽区、红桥区、武清区、宁河区、宝坻区、北辰区、滨海新区、河西区)
乐山市(夹江县、峨眉山市、市中区、犍为县、五通桥区、沙湾区、马边彝族自治县、峨边彝族自治县、沐川县、井研县、金口河区)
珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)
怒江傈僳族自治州(泸水市、福贡县、兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县)
黄冈市(罗田县、黄州区、武穴市、英山县、团风县、蕲春县、黄梅县、浠水县、红安县、麻城市)
咸宁市(通山县、嘉鱼县、咸安区、通城县、崇阳县、赤壁市)
白银市(景泰县、会宁县、靖远县、白银区、平川区)
巴彦淖尔市(临河区、乌拉特后旗、磴口县、杭锦后旗、乌拉特中旗、乌拉特前旗、五原县)
甘孜藏族自治州(色达县、石渠县、九龙县、雅江县、乡城县、丹巴县、道孚县、得荣县、新龙县、德格县、泸定县、甘孜县、康定市、巴塘县、炉霍县、理塘县、稻城县、白玉县)
济南市(商河县、济阳区、槐荫区、历下区、长清区、章丘区、天桥区、钢城区、历城区、平阴县、莱芜区、市中区)
南宁市(邕宁区、良庆区、江南区、马山县、隆安县、武鸣区、西乡塘区、上林县、兴宁区、宾阳县、青秀区、横州市)
萍乡市(安源区、湘东区、芦溪县、莲花县、上栗县)
伊春市(乌翠区、汤旺县、铁力市、南岔县、金林区、大箐山县、友好区、伊美区、嘉荫县、丰林县)
承德市(双桥区、隆化县、宽城满族自治县、滦平县、鹰手营子矿区、承德县、兴隆县、围场满族蒙古族自治县、双滦区、丰宁满族自治县、平泉市)
镇江市(京口区、润州区、丹阳市、丹徒区、扬中市、句容市)
郑州市(新密市、荥阳市、管城回族区、新郑市、惠济区、登封市、巩义市、二七区、上街区、金水区、中牟县、中原区)
眉山市(东坡区、青神县、仁寿县、洪雅县、丹棱县、彭山区)
海口市(琼山区、秀英区、龙华区、美兰区)
达州市(大竹县、万源市、开江县、达川区、宣汉县、渠县、通川区)
迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、德钦县、香格里拉市)
七台河市(茄子河区、新兴区、勃利县、桃山区)
荆门市(钟祥市、京山市、掇刀区、沙洋县、东宝区)
辽源市(龙山区、东丰县、西安区、东辽县)
衡阳市(衡东县、常宁市、珠晖区、衡阳县、衡南县、石鼓区、蒸湘区、祁东县、衡山县、雁峰区、南岳区、耒阳市)
宜春市(奉新县、袁州区、万载县、宜丰县、丰城市、樟树市、靖安县、高安市、铜鼓县、上高县)
阜阳市(界首市、颍州区、阜南县、颍泉区、颍上县、临泉县、太和县、颍东区)
吉安市(新干县、井冈山市、青原区、永丰县、遂川县、永新县、吉水县、峡江县、安福县、吉州区、万安县、泰和县、吉安县)
宜宾市(长宁县、高县、屏山县、珙县、筠连县、江安县、翠屏区、叙州区、南溪区、兴文县)
荆州市(监利市、江陵县、洪湖市、公安县、沙市区、石首市、松滋市、荆州区)
重庆市(巫山县、巫溪县、南川区、开州区、万州区、巴南区、彭水苗族土家族自治县、大渡口区、云阳县、梁平区、石柱土家族自治县、涪陵区、江津区、渝中区、酉阳土家族苗族自治县、南岸区、黔江区、潼南区、九龙坡区、永川区、江北区、垫江县、綦江区、沙坪坝区、长寿区、丰都县、渝北区、城口县、北碚区、秀山土家族苗族自治县、璧山区、武隆区、合川区、荣昌区、忠县、铜梁区、奉节县、大足区)
太原市(古交市、尖草坪区、晋源区、清徐县、迎泽区、娄烦县、阳曲县、万柏林区、杏花岭区、小店区)
雅安市(宝兴县、天全县、汉源县、雨城区、石棉县、荥经县、名山区、芦山县)
大理白族自治州(云龙县、鹤庆县、弥渡县、巍山彝族回族自治县、漾濞彝族自治县、大理市、宾川县、南涧彝族自治县、剑川县、永平县、祥云县、洱源县)
宿迁市(泗洪县、泗阳县、宿城区、宿豫区、沭阳县)
衡水市(武邑县、阜城县、桃城区、景县、武强县、饶阳县、枣强县、深州市、故城县、安平县、冀州区)
包头市(石拐区、固阳县、九原区、白云鄂博矿区、土默特右旗、达尔罕茂明安联合旗、东河区、昆都仑区、青山区)
阿克苏地区(阿瓦提县、库车市、乌什县、柯坪县、阿克苏市、新和县、拜城县、温宿县、沙雅县)
榆林市(佳县、子洲县、清涧县、绥德县、米脂县、定边县、靖边县、榆阳区、神木市、横山区、吴堡县、府谷县)
云浮市(云安区、郁南县、云城区、罗定市、新兴县)
临沧市(镇康县、耿马傣族佤族自治县、云县、凤庆县、永德县、临翔区、沧源佤族自治县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县)
宿州市(埇桥区、砀山县、灵璧县、泗县、萧县)
蚌埠市(蚌山区、禹会区、龙子湖区、淮上区、五河县、怀远县、固镇县)
贵阳市(修文县、南明区、开阳县、观山湖区、乌当区、白云区、息烽县、清镇市、花溪区、云岩区)
舟山市(普陀区、定海区、岱山县、嵊泗县)
宁德市(古田县、周宁县、福鼎市、蕉城区、寿宁县、霞浦县、柘荣县、屏南县、福安市)
济源市
贵港市(港南区、覃塘区、桂平市、平南县、港北区)
东莞市
福州市(连江县、闽侯县、闽清县、罗源县、仓山区、晋安区、台江区、马尾区、永泰县、鼓楼区、平潭县、福清市、长乐区)
大连市(普兰店区、沙河口区、旅顺口区、瓦房店市、西岗区、中山区、金州区、长海县、甘井子区、庄河市)
延边朝鲜族自治州(图们市、珲春市、龙井市、安图县、和龙市、延吉市、汪清县、敦化市)
白城市(洮南市、洮北区、镇赉县、大安市、通榆县)
绍兴市(嵊州市、越城区、新昌县、上虞区、柯桥区、诸暨市)
哈密市(伊州区、伊吾县、巴里坤哈萨克自治县)
绵阳市(涪城区、三台县、梓潼县、平武县、盐亭县、安州区、江油市、游仙区、北川羌族自治县)
双鸭山市(岭东区、饶河县、四方台区、友谊县、集贤县、宝清县、宝山区、尖山区)
赣州市(龙南市、崇义县、兴国县、定南县、会昌县、赣县区、全南县、章贡区、石城县、瑞金市、安远县、上犹县、大余县、南康区、宁都县、于都县、寻乌县、信丰县)
周口市(沈丘县、鹿邑县、商水县、太康县、川汇区、郸城县、项城市、西华县、扶沟县、淮阳区)
信阳市(平桥区、固始县、商城县、光山县、新县、罗山县、浉河区、淮滨县、息县、潢川县)
昌吉回族自治州(木垒哈萨克自治县、吉木萨尔县、昌吉市、阜康市、呼图壁县、玛纳斯县、奇台县)
厦门市(同安区、湖里区、翔安区、集美区、海沧区、思明区)
秦皇岛市(青龙满族自治县、卢龙县、北戴河区、抚宁区、山海关区、昌黎县、海港区)
廊坊市(文安县、三河市、大厂回族自治县、固安县、大城县、安次区、广阳区、香河县、永清县、霸州市)
西宁市(大通回族土族自治县、湟源县、城北区、城西区、城东区、城中区、湟中区)
惠州市(龙门县、惠城区、博罗县、惠阳区、惠东县)
开封市(龙亭区、尉氏县、祥符区、禹王台区、杞县、兰考县、通许县、顺河回族区、鼓楼区)
烟台市(蓬莱区、福山区、招远市、龙口市、莱山区、莱阳市、栖霞市、莱州市、芝罘区、海阳市、牟平区)
德宏傣族景颇族自治州(梁河县、陇川县、盈江县、瑞丽市、芒市)
宣城市(宁国市、泾县、绩溪县、郎溪县、宣州区、广德市、旌德县)
香港特别行政区
清远市(清新区、连州市、连南瑶族自治县、连山壮族瑶族自治县、清城区、英德市、佛冈县、阳山县)
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泰安市(新泰市、东平县、泰山区、宁阳县、岱岳区、肥城市)
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文/秦楠
编辑/渔夫
来源/万点研究
又一个新能源巨无霸冲刺IPO。
近日，深交所受理了华润新能源控股有限公司（以下称“华润新能源”）的主板IPO申请，公司计划募资245亿元。刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。
根据公司最新披露的招股书，华润新能源本次上市计划发行19.23亿股至46.71亿股，占发行后总股本的15%至30%。
据此计算，华润新能源的估值最低为816亿元，最高可达1633亿元。
如果上市成功，仅在新能源上市公司领域，能和华润新能源一较高下的，恐怕只有华能水电、三峡能源、华能国际等少数巨头企业。且在已上市的风电公司中，更是少有能与华润新能源匹敌者。
但在繁荣的背后，当下新能源电力市场同样面临着诸多挑战，新能源电力消化难题、补贴退潮等问题同样考验着华润新能源后续的经营。
1
毛利堪比白酒企业，电力消化成难题
华润新能源成立于2010年，是港股上市公司华润电力的子公司，也是华润电力旗下投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站的唯一平台。
截至2024年9月底，公司的总资产规模已经达到了1938.1亿元，业务布局覆盖全国主要省市区直辖市。
当前发电并网装机容量达到了2820.69万千瓦，其中风力发电项目2156.64万千瓦，太阳能发电项目664.05万千瓦，占全国风、光发电市场份额的4.5%和0.86%。装机总量仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力，位列行业第四位。
高发电数创造了较高的营业收入，招股说明书显示，2021至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元和171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元和63.49亿元。堪称新能源印钞机。
来源：IFIND
在数百亿的营业收入中，90%的收入来源于风电业务，基于主营业务及市值规模，如果将华能国际、三峡能源、龙源电力三家国内已上市公司进行对比，会发现公司的核心竞争力并非发电规模，而是其惊人的盈利能力。
根据招股说明书，华润新能源的毛利率近几年都维持在60%左右，净利率也一直超35%。赚钱程度堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%、三峡能源毛利率为55.13%、龙源电力毛利率为37.55%。
来源：IFIND
而如此之高的毛利率和华润新能源的整体较高的运营效率有一定关系.
2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超行业均值10.5%和16.9%。
而华润新能源近年来的净利率更是基本维持在40%左右，盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行，甚至超越了以盈利著称的五粮液。
除了，运行效率之外，华润新能源的每度电还能额外盈利0.15元。华润新能源在高电价区域的布局较为广泛，如山东、广东等Ⅲ类电价区加上补贴，一度电可达0.45元，而同行在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。因此，华润新能源每度电可额外盈利0.08元。
再加上单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，将产生每度电0.15元的额外收益。
不过，随着装机量的快速增长，如何妥善消纳这些所发的电力就成了企业面临的关键问题。
传统的消纳方式是“发电上网”，所发电力直接上到国网系统，通过高压输电线路，运输到耗电大省。但是发电上网普遍存在着两大问题。
首先因为风光发电是断续的，不似火电那般连续，存在着很强的峰段和谷段，这就对电网的调峰能力提出了很高的要求。电网负载能力有限，在发电高峰时，限制发电、限制上网或者“0对价”上网的现象时常发生。其次是高压电网、大型变电站等的建设速度和风光发电的设备建设速度不匹配，进而影响发电机组的发电能力释放。
如此，就导致了弃风、弃光的情况时有发生。例如华润新能源在2024年弃风率为4.39%、弃光率为5.87%，整体较2021年分别增加了1.08和4.35个百分点，如果弃风、弃光率持续攀升，将会给公司的长久经营带来不利影响。
来源：招股说明书
虽然华润新能源也积极建立“风光储”、“风光发电-电解水制氢”等一体化项目，单电力消纳毕竟是一场持久战，很难短期见到直接的效果。
2
补贴依赖高，电价持续下行
华润新能源营收的最大问题就是对补贴依赖症程度较高，盈利模型脆弱。
以近三年营业收入情况为例，2021-2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但总额巨大。
其中2023年的新能源补贴金额达64.79亿元，如果剔除补贴后，华润新能源的净利润将大幅下降，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，说明当前华润新能源的盈利情况高度依赖外部输血。
图源：华润新能源IPO招股说明书
而这种新能源补贴当前逐渐有种“日薄西山”的迹象，截至2024年9月末，华润新能源应收可再生能源补贴款高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1-4年。
如果未来出现补贴政策调整或核查不合规项目，很有可能导致收入退回或资产资产减值。
实际上从2021年起，国家已经对新核准的陆上风电、集中式光伏项目逐渐停止补贴，全面推行平价上网。华润新能源新增项目将无法享受补贴，存量项目的补贴比例也逐年下降，2024年前三季度享受补贴的风电广度项目占比已经下降到28.63%。
同时，当前全国范围内正在进行可再生能源补贴核查，重点审查2021年前已并网项目的合规性。如果企业部分项目被存在像未批先建、土地手续缺失等问题，最终可能无法纳入补贴目录，并引发补贴收入取消或退回。例如，河南唐河县风电项目因土地手续缺失就曾被消费日报曝光。
图源：消费日报
而更重要的是，当下新能源补贴政策退坡基本已经大局已定。
今年1月27日，发改委和国家能源局联合印发《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，将深化新能源上网电价市场化改革。光伏、风电项目上网电量原则上全部进入电力市场，电价通过市场交易形成。
这当中对分布式光伏的补贴在5月后调整，风电虽未明确补贴退出时间表，但增量项目需通过市场化竞价获取收益。而当前新能源电价持续下降影响，未来一旦市场化交易，将极大压缩企业的利润空间。
根据北极星发电网数据，2021-2024年前三季度，全国风电平均电价，已经从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅高达12%，光伏上上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅43%。
而电价下降，最终对新能源发电经营企业形成了多重影响，除了直接降低发电单价之外，风力发电营业成本主要为折旧摊销，占总营业输入的比重超过70%。
风力发电的单位成本下降速远低于电价降速，导致毛利率持续下滑，华润新能源2024年前三季度风力发电毛利率降至59.18%，太阳能发电毛利率跌至50.92%，总体的毛利水平也从2021年的接近63%下降到去年的57.68%。
来源：IFIND
未来一旦风电和光伏补贴退潮，新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源来说是一个很大的挑战，未来还能不能维持这么高的毛利率水平还是个未知数。
3
巨额融资，锚准储能
华润新能源此次预计募集资金高达245亿元，刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。
根据招股书显示，公司此次拟投资四大类项目：新能源基地（规模化扩张）、多能互补一体化（储能与电网协同）、绿色生态发展（风光+生态修复）、融合发展型项目。
来源：招股说明书
面对当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性，最终极的解决方案之一就是储能。
而当前我国目前尚未有投产的单个独立储能项目达到上GW的装机规模。所以，当下正是各个巨头进入该领域的绝佳时机。
2021年9月，三峡能源庆云储能电站示范项目正式开工，标志着其正式进入独立储能电站领域。
次年，该项目迅速在甘肃、江苏、辽宁等19个省份展开布局，承担了多个源网荷储、电网侧共享储能、风光储等大规模示范项目，成为最早布局储能领域的先锋之一。
截至2024年上半年，三峡能源独立储能新增装机容量达到36万千瓦，累计装机容量达到96.10万千瓦，在新能源发电企业中位居前列。
华润新能源自然也不甘落后，当前华润新能源目前正在进行的储能项目共有3个，累计装机容量达到49万千瓦，合同总价值达到24.41亿元。同时从当前华润新能源的募投项目中我们可以发现以下几个特点。
首先是风电项目依然是主导，持续巩固其优势地位，其次是配储项目累计投资占比已超过总投资的一半；同时，公司正在加速推进光伏发电项目的建设，以丰富其主营发电结构。
其中，“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。
这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。
所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。
而这就对华润新能源的资金情况提出很高的要求。
截至2024年三季度末，公司货币资金仅65.47亿元，短期债务缺口达120.67亿元，需依赖IPO资金填补流动性压力，一旦IPO未获成功，则将出现一定的资金缺口。
且华润新能源分拆上市，能否成功本身就是未知数。
证监会《上市公司分拆规则（试行）》要求最新一个财年子公司净利润占比不超过母公司50%。
但2021年至2023年，华润新能源占比高达439%、97%和82%。尽管港股分拆A股适用性存疑，分拆办法后的首例“港拆A”上会项目——丘钛科技分拆子公司丘钛微IPO，终因净利润占母公司净利润比例过高，于2024年11月主动撤回了注册申请。
所以，华润此次巨额募资，能否成功存在很大的不确定性。华润新能源作为民生性央企，在保障国家能源供应、维护电力基础设施、推动电力转型等方面扮演着举足轻重的角色，华润新能源能否成功上市，万点将持续关注。
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新闻结尾
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