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郴州市(北湖区、嘉禾县、宜章县、资兴市、临武县、永兴县、安仁县、桂阳县、苏仙区、汝城县、桂东县)
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抚州市(南城县、资溪县、乐安县、宜黄县、崇仁县、金溪县、黎川县、东乡区、广昌县、南丰县、临川区)
北海市(海城区、银海区、合浦县、铁山港区)
丽水市(缙云县、遂昌县、青田县、景宁畲族自治县、庆元县、龙泉市、松阳县、莲都区、云和县)
沧州市(南皮县、献县、海兴县、泊头市、青县、任丘市、运河区、河间市、沧县、黄骅市、孟村回族自治县、肃宁县、东光县、盐山县、吴桥县、新华区)
博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、精河县、温泉县、博乐市)
渭南市(澄城县、华州区、华阴市、潼关县、临渭区、白水县、大荔县、韩城市、富平县、合阳县、蒲城县)
肇庆市(四会市、端州区、封开县、德庆县、广宁县、高要区、鼎湖区、怀集县)
武汉市(江汉区、青山区、新洲区、江岸区、东西湖区、黄陂区、武昌区、汉南区、江夏区、硚口区、洪山区、汉阳区、蔡甸区)
白山市(浑江区、临江市、江源区、长白朝鲜族自治县、抚松县、靖宇县)
葫芦岛市(连山区、龙港区、绥中县、南票区、建昌县、兴城市)
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漯河市(源汇区、召陵区、舞阳县、郾城区、临颍县)
潮州市(饶平县、湘桥区、潮安区)
三亚市(海棠区、崖州区、吉阳区、天涯区)
邯郸市(峰峰矿区、临漳县、魏县、复兴区、丛台区、肥乡区、涉县、广平县、成安县、永年区、磁县、馆陶县、武安市、邱县、邯山区、鸡泽县、大名县、曲周县)
泉州市(石狮市、丰泽区、南安市、洛江区、安溪县、金门县、德化县、永春县、泉港区、惠安县、鲤城区、晋江市)
铜川市(印台区、宜君县、王益区、耀州区)
淄博市(桓台县、高青县、淄川区、临淄区、沂源县、博山区、张店区、周村区)
金昌市(金川区、永昌县)
天津市(武清区、宝坻区、西青区、河西区、静海区、河北区、蓟州区、南开区、和平区、东丽区、红桥区、津南区、河东区、宁河区、北辰区、滨海新区)
南昌市(西湖区、青云谱区、进贤县、青山湖区、南昌县、新建区、红谷滩区、安义县、东湖区)
黄山市(祁门县、歙县、徽州区、屯溪区、黟县、黄山区、休宁县)
松原市(长岭县、扶余市、宁江区、乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县)
十堰市(房县、丹江口市、竹山县、竹溪县、郧阳区、郧西县、茅箭区、张湾区)
林芝市(朗县、波密县、察隅县、工布江达县、米林市、巴宜区、墨脱县)
厦门市(集美区、思明区、翔安区、海沧区、湖里区、同安区)
保山市(昌宁县、施甸县、龙陵县、隆阳区、腾冲市)
通辽市(库伦旗、科尔沁左翼中旗、开鲁县、科尔沁区、霍林郭勒市、奈曼旗、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗)
崇左市(大新县、凭祥市、扶绥县、龙州县、江州区、天等县、宁明县)
湘潭市(雨湖区、湘潭县、韶山市、湘乡市、岳塘区)
通化市(集安市、二道江区、辉南县、梅河口市、通化县、柳河县、东昌区)
伊犁哈萨克自治州(巩留县、伊宁市、昭苏县、察布查尔锡伯自治县、新源县、霍城县、奎屯市、尼勒克县、伊宁县、霍尔果斯市、特克斯县)
东莞市
济南市(槐荫区、莱芜区、钢城区、市中区、平阴县、天桥区、济阳区、长清区、历城区、章丘区、历下区、商河县)
德阳市(罗江区、什邡市、广汉市、旌阳区、绵竹市、中江县)
喀什地区(疏勒县、岳普湖县、喀什市、伽师县、泽普县、巴楚县、疏附县、英吉沙县、莎车县、麦盖提县、叶城县、塔什库尔干塔吉克自治县)
商丘市(柘城县、睢县、夏邑县、梁园区、虞城县、永城市、民权县、睢阳区、宁陵县)
哈尔滨市(松北区、宾县、通河县、巴彦县、香坊区、道外区、阿城区、尚志市、依兰县、五常市、道里区、延寿县、平房区、呼兰区、木兰县、方正县、双城区、南岗区)
本溪市(本溪满族自治县、桓仁满族自治县、南芬区、溪湖区、平山区、明山区)
丹东市(元宝区、振兴区、振安区、东港市、宽甸满族自治县、凤城市)
儋州市
周口市(商水县、沈丘县、川汇区、郸城县、扶沟县、项城市、西华县、鹿邑县、淮阳区、太康县)
五指山市(琼中黎族苗族自治县、琼海市、保亭黎族苗族自治县、定安县、东方市、陵水黎族自治县、临高县、白沙黎族自治县、昌江黎族自治县、澄迈县、文昌市、万宁市、乐东黎族自治县、屯昌县)
怀化市(会同县、靖州苗族侗族自治县、洪江市、沅陵县、溆浦县、芷江侗族自治县、中方县、通道侗族自治县、辰溪县、鹤城区、麻阳苗族自治县、新晃侗族自治县)
巴中市(巴州区、南江县、平昌县、通江县、恩阳区)
临沂市(沂水县、兰陵县、兰山区、莒南县、郯城县、蒙阴县、沂南县、临沭县、河东区、罗庄区、费县、平邑县)
宿州市(砀山县、灵璧县、萧县、泗县、埇桥区)
海东市(化隆回族自治县、循化撒拉族自治县、平安区、民和回族土族自治县、乐都区、互助土族自治县)
东营市(垦利区、东营区、广饶县、河口区、利津县)
营口市(盖州市、大石桥市、西市区、站前区、鲅鱼圈区、老边区)
嘉兴市(海盐县、南湖区、秀洲区、嘉善县、桐乡市、海宁市、平湖市)
随州市(广水市、随县、曾都区)
呼伦贝尔市(鄂温克族自治旗、新巴尔虎左旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、根河市、牙克石市、扎赉诺尔区、阿荣旗、满洲里市、海拉尔区、鄂伦春自治旗、新巴尔虎右旗、陈巴尔虎旗、扎兰屯市、额尔古纳市)
荆门市(沙洋县、京山市、掇刀区、钟祥市、东宝区)
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保定市(定州市、定兴县、涞水县、竞秀区、清苑区、容城县、涿州市、安国市、雄县、莲池区、曲阳县、蠡县、满城区、安新县、阜平县、高阳县、涞源县、望都县、唐县、易县、博野县、顺平县、徐水区、高碑店市)
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潍坊市(昌邑市、高密市、寿光市、青州市、昌乐县、坊子区、奎文区、诸城市、临朐县、寒亭区、潍城区、安丘市)
株洲市(醴陵市、炎陵县、荷塘区、渌口区、石峰区、天元区、茶陵县、攸县、芦淞区)
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内蒙古自治区
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赤峰市(巴林左旗、阿鲁科尔沁旗、巴林右旗、松山区、红山区、元宝山区、宁城县、翁牛特旗、敖汉旗、林西县、克什克腾旗、喀喇沁旗)
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临汾市(曲沃县、翼城县、隰县、大宁县、霍州市、乡宁县、尧都区、安泽县、浮山县、洪洞县、吉县、襄汾县、古县、侯马市、汾西县、蒲县、永和县)
濮阳市(南乐县、华龙区、台前县、范县、濮阳县、清丰县)
锡林郭勒盟(锡林浩特市、苏尼特左旗、正蓝旗、二连浩特市、西乌珠穆沁旗、镶黄旗、苏尼特右旗、太仆寺旗、东乌珠穆沁旗、正镶白旗、阿巴嘎旗、多伦县)
柳州市(融安县、鹿寨县、柳南区、柳城县、鱼峰区、融水苗族自治县、三江侗族自治县、柳江区、城中区、柳北区)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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