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十堰市(郧阳区、茅箭区、张湾区、竹溪县、竹山县、丹江口市、郧西县、房县)

德宏傣族景颇族自治州(瑞丽市、梁河县、盈江县、芒市、陇川县)

宜昌市(当阳市、秭归县、五峰土家族自治县、猇亭区、西陵区、伍家岗区、长阳土家族自治县、夷陵区、点军区、兴山县、宜都市、远安县、枝江市)

重庆市(綦江区、奉节县、万州区、永川区、黔江区、开州区、彭水苗族土家族自治县、涪陵区、合川区、南川区、云阳县、江津区、铜梁区、秀山土家族苗族自治县、酉阳土家族苗族自治县、武隆区、北碚区、渝北区、石柱土家族自治县、巫溪县、巫山县、大渡口区、江北区、荣昌区、丰都县、沙坪坝区、巴南区、潼南区、垫江县、大足区、渝中区、长寿区、南岸区、璧山区、梁平区、九龙坡区、城口县、忠县)  池州市(青阳县、东至县、石台县、贵池区)

钦州市(钦北区、浦北县、钦南区、灵山县)

杭州市(建德市、西湖区、上城区、富阳区、临平区、拱墅区、临安区、桐庐县、淳安县、萧山区、钱塘区、余杭区、滨江区)

孝感市(云梦县、孝昌县、孝南区、应城市、安陆市、大悟县、汉川市)

香港特别行政区  保定市(博野县、徐水区、竞秀区、安新县、阜平县、易县、涞源县、安国市、雄县、曲阳县、高阳县、清苑区、望都县、定兴县、容城县、唐县、涿州市、顺平县、蠡县、定州市、高碑店市、莲池区、涞水县、满城区)

济源市

铜陵市(铜官区、义安区、枞阳县、郊区)

遂宁市(大英县、蓬溪县、安居区、船山区、射洪市)

呼伦贝尔市(扎兰屯市、海拉尔区、扎赉诺尔区、新巴尔虎右旗、满洲里市、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、陈巴尔虎旗、根河市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、鄂伦春自治旗、牙克石市、阿荣旗、鄂温克族自治旗)

甘南藏族自治州(临潭县、碌曲县、迭部县、合作市、舟曲县、卓尼县、玛曲县、夏河县)

广安市(前锋区、武胜县、广安区、华蓥市、岳池县、邻水县)

威海市(文登区、环翠区、乳山市、荣成市)

大庆市(杜尔伯特蒙古族自治县、让胡路区、肇州县、龙凤区、大同区、林甸县、肇源县、红岗区、萨尔图区)

固原市(西吉县、泾源县、原州区、彭阳县、隆德县)

汉中市(镇巴县、城固县、西乡县、留坝县、佛坪县、洋县、略阳县、汉台区、南郑区、宁强县、勉县)

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

盐城市(大丰区、盐都区、射阳县、滨海县、建湖县、东台市、阜宁县、响水县、亭湖区)

昆明市(嵩明县、宜良县、东川区、寻甸回族彝族自治县、富民县、安宁市、五华区、西山区、石林彝族自治县、盘龙区、官渡区、呈贡区、禄劝彝族苗族自治县、晋宁区)

普洱市(江城哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、西盟佤族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、思茅区、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景东彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、墨江哈尼族自治县)

云浮市(新兴县、罗定市、郁南县、云安区、云城区)

榆林市(靖边县、佳县、米脂县、绥德县、神木市、清涧县、榆阳区、子洲县、府谷县、定边县、横山区、吴堡县)

襄阳市(谷城县、襄城区、襄州区、枣阳市、宜城市、樊城区、南漳县、保康县、老河口市)

商洛市(商州区、镇安县、柞水县、洛南县、丹凤县、山阳县、商南县)

咸阳市(礼泉县、渭城区、乾县、永寿县、旬邑县、三原县、杨陵区、泾阳县、彬州市、长武县、淳化县、武功县、兴平市、秦都区)

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广州市(天河区、番禺区、花都区、荔湾区、从化区、越秀区、海珠区、白云区、南沙区、增城区、黄埔区)

茂名市(高州市、信宜市、化州市、电白区、茂南区)

韶关市(乳源瑶族自治县、南雄市、曲江区、浈江区、乐昌市、始兴县、新丰县、武江区、翁源县、仁化县)

石嘴山市(惠农区、大武口区、平罗县)  佳木斯市(前进区、汤原县、桦南县、向阳区、东风区、同江市、抚远市、桦川县、富锦市、郊区)

舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)

黄冈市(黄州区、武穴市、英山县、黄梅县、红安县、浠水县、团风县、麻城市、蕲春县、罗田县)

渭南市(白水县、临渭区、韩城市、华州区、澄城县、大荔县、华阴市、蒲城县、富平县、潼关县、合阳县)朔州市(右玉县、怀仁市、应县、朔城区、平鲁区、山阴县)

红河哈尼族彝族自治州(元阳县、开远市、红河县、河口瑶族自治县、石屏县、弥勒市、建水县、绿春县、屏边苗族自治县、金平苗族瑶族傣族自治县、蒙自市、个旧市、泸西县)  永州市(新田县、道县、蓝山县、东安县、祁阳市、江永县、双牌县、江华瑶族自治县、冷水滩区、零陵区、宁远县)

七台河市(桃山区、勃利县、茄子河区、新兴区)

白城市(大安市、洮南市、洮北区、镇赉县、通榆县)

贺州市(钟山县、富川瑶族自治县、八步区、昭平县、平桂区)曲靖市(马龙区、陆良县、宣威市、麒麟区、会泽县、富源县、沾益区、罗平县、师宗县)

巴彦淖尔市(五原县、临河区、磴口县、杭锦后旗、乌拉特后旗、乌拉特前旗、乌拉特中旗)

辽源市(西安区、东辽县、龙山区、东丰县)

阳江市(阳春市、阳西县、阳东区、江城区)

南昌市(进贤县、青山湖区、西湖区、安义县、东湖区、红谷滩区、新建区、南昌县、青云谱区)

宁夏回族自治区

中卫市(沙坡头区、海原县、中宁县)

长治市(潞城区、沁源县、武乡县、黎城县、潞州区、长子县、襄垣县、平顺县、沁县、屯留区、上党区、壶关县)

武汉市(汉南区、江岸区、东西湖区、新洲区、江汉区、硚口区、江夏区、黄陂区、青山区、蔡甸区、洪山区、武昌区、汉阳区)

常德市(汉寿县、安乡县、桃源县、石门县、临澧县、鼎城区、澧县、津市市、武陵区)

揭阳市(惠来县、榕城区、揭东区、普宁市、揭西县)

南平市(建阳区、建瓯市、政和县、顺昌县、延平区、光泽县、浦城县、邵武市、武夷山市、松溪县)

梧州市(苍梧县、长洲区、龙圩区、万秀区、蒙山县、藤县、岑溪市)

保山市(昌宁县、腾冲市、隆阳区、施甸县、龙陵县)

崇左市(宁明县、扶绥县、天等县、凭祥市、龙州县、大新县、江州区)

濮阳市(范县、台前县、华龙区、清丰县、濮阳县、南乐县)

龙岩市(长汀县、新罗区、武平县、上杭县、永定区、连城县、漳平市)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。