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资阳市(乐至县、雁江区、安岳县)

朔州市(右玉县、朔城区、平鲁区、怀仁市、应县、山阴县)

黔西南布依族苗族自治州(望谟县、晴隆县、普安县、安龙县、兴义市、贞丰县、册亨县、兴仁市)  蚌埠市(固镇县、龙子湖区、淮上区、禹会区、五河县、怀远县、蚌山区)

武汉市(江汉区、黄陂区、青山区、硚口区、蔡甸区、江夏区、江岸区、武昌区、汉阳区、新洲区、洪山区、东西湖区、汉南区)

邵阳市(洞口县、隆回县、大祥区、邵东市、邵阳县、北塔区、双清区、武冈市、城步苗族自治县、新宁县、新邵县、绥宁县)

普洱市(思茅区、墨江哈尼族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、西盟佤族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、澜沧拉祜族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、景谷傣族彝族自治县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿克陶县、阿图什市、阿合奇县)  宜春市(高安市、袁州区、樟树市、宜丰县、靖安县、上高县、丰城市、奉新县、铜鼓县、万载县)

武威市(天祝藏族自治县、凉州区、古浪县、民勤县)

海北藏族自治州(门源回族自治县、祁连县、刚察县、海晏县)

信阳市(新县、光山县、固始县、商城县、息县、潢川县、罗山县、淮滨县、平桥区、浉河区)

周口市(项城市、淮阳区、西华县、鹿邑县、太康县、扶沟县、郸城县、川汇区、商水县、沈丘县)

嘉峪关市

徐州市(新沂市、贾汪区、云龙区、铜山区、鼓楼区、睢宁县、泉山区、丰县、沛县、邳州市)

潍坊市(奎文区、安丘市、诸城市、坊子区、临朐县、高密市、昌邑市、青州市、寒亭区、昌乐县、寿光市、潍城区)

昌都市(左贡县、类乌齐县、贡觉县、芒康县、八宿县、卡若区、察雅县、边坝县、丁青县、江达县、洛隆县)

哈尔滨市(道里区、尚志市、木兰县、延寿县、道外区、南岗区、香坊区、通河县、依兰县、五常市、阿城区、宾县、松北区、呼兰区、双城区、平房区、巴彦县、方正县)

漳州市(云霄县、东山县、漳浦县、华安县、龙文区、龙海区、长泰区、平和县、诏安县、南靖县、芗城区)

宜宾市(珙县、长宁县、兴文县、江安县、高县、筠连县、屏山县、翠屏区、南溪区、叙州区)

淮南市(谢家集区、凤台县、寿县、潘集区、八公山区、田家庵区、大通区)

济宁市(曲阜市、任城区、微山县、鱼台县、金乡县、兖州区、梁山县、邹城市、汶上县、嘉祥县、泗水县)

固原市(泾源县、隆德县、西吉县、原州区、彭阳县)

牡丹江市(东宁市、西安区、绥芬河市、东安区、穆棱市、爱民区、阳明区、林口县、宁安市、海林市)

上海市(闵行区、浦东新区、长宁区、普陀区、嘉定区、宝山区、奉贤区、金山区、静安区、青浦区、杨浦区、黄浦区、徐汇区、虹口区、松江区、崇明区)

榆林市(吴堡县、绥德县、清涧县、横山区、靖边县、米脂县、子洲县、定边县、佳县、神木市、府谷县、榆阳区)

梅州市(兴宁市、丰顺县、大埔县、五华县、平远县、蕉岭县、梅县区、梅江区)

香港特别行政区

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南阳市(新野县、淅川县、卧龙区、内乡县、南召县、唐河县、桐柏县、西峡县、邓州市、镇平县、社旗县、宛城区、方城县)

抚顺市(东洲区、清原满族自治县、新宾满族自治县、抚顺县、新抚区、望花区、顺城区)

巴中市(南江县、恩阳区、平昌县、通江县、巴州区)

鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)  恩施土家族苗族自治州(利川市、鹤峰县、建始县、来凤县、咸丰县、恩施市、宣恩县、巴东县)

宜昌市(长阳土家族自治县、当阳市、远安县、五峰土家族自治县、枝江市、宜都市、西陵区、兴山县、秭归县、夷陵区、猇亭区、点军区、伍家岗区)

宿州市(灵璧县、埇桥区、砀山县、萧县、泗县)

佛山市(三水区、高明区、南海区、顺德区、禅城区)安康市(紫阳县、汉阴县、平利县、汉滨区、宁陕县、旬阳市、白河县、岚皋县、石泉县、镇坪县)

南平市(建瓯市、邵武市、顺昌县、浦城县、政和县、光泽县、延平区、松溪县、武夷山市、建阳区)  西安市(高陵区、周至县、新城区、莲湖区、未央区、临潼区、灞桥区、阎良区、鄠邑区、碑林区、蓝田县、雁塔区、长安区)

南通市(通州区、海安市、崇川区、如东县、如皋市、海门区、启东市)

景德镇市(浮梁县、珠山区、昌江区、乐平市)

伊犁哈萨克自治州(霍城县、伊宁县、奎屯市、伊宁市、特克斯县、新源县、昭苏县、尼勒克县、巩留县、察布查尔锡伯自治县、霍尔果斯市)通化市(梅河口市、集安市、辉南县、通化县、柳河县、二道江区、东昌区)

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兰州市(红古区、西固区、七里河区、榆中县、永登县、安宁区、城关区、皋兰县)

宣城市(广德市、宣州区、旌德县、绩溪县、泾县、宁国市、郎溪县)

襄阳市(枣阳市、保康县、南漳县、宜城市、樊城区、襄城区、襄州区、谷城县、老河口市)

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珠海市(金湾区、香洲区、斗门区)

亳州市(蒙城县、利辛县、涡阳县、谯城区)

芜湖市(鸠江区、繁昌区、无为市、弋江区、湾沚区、镜湖区、南陵县)

江门市(江海区、恩平市、开平市、新会区、台山市、鹤山市、蓬江区)

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常州市(天宁区、金坛区、武进区、溧阳市、钟楼区、新北区)

鞍山市(台安县、岫岩满族自治县、千山区、铁西区、海城市、立山区、铁东区)

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　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。