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昌吉回族自治州(玛纳斯县、呼图壁县、奇台县、吉木萨尔县、木垒哈萨克自治县、昌吉市、阜康市)
济南市(槐荫区、历下区、济阳区、钢城区、平阴县、长清区、莱芜区、天桥区、章丘区、市中区、历城区、商河县)
遂宁市(射洪市、大英县、安居区、船山区、蓬溪县)
松原市(长岭县、乾安县、宁江区、扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县)
荆门市(沙洋县、掇刀区、东宝区、京山市、钟祥市)
邵阳市(洞口县、新邵县、城步苗族自治县、邵阳县、隆回县、大祥区、双清区、邵东市、北塔区、武冈市、新宁县、绥宁县)
黔东南苗族侗族自治州(榕江县、剑河县、黄平县、岑巩县、施秉县、镇远县、雷山县、锦屏县、从江县、三穗县、麻江县、凯里市、天柱县、黎平县、丹寨县、台江县)
巴彦淖尔市(乌拉特后旗、五原县、杭锦后旗、临河区、乌拉特中旗、磴口县、乌拉特前旗)
安庆市(迎江区、岳西县、怀宁县、太湖县、宿松县、潜山市、宜秀区、大观区、望江县、桐城市)
阳泉市(盂县、矿区、城区、郊区、平定县)
金华市(磐安县、金东区、永康市、武义县、东阳市、义乌市、婺城区、浦江县、兰溪市)
甘南藏族自治州(玛曲县、夏河县、碌曲县、合作市、卓尼县、迭部县、临潭县、舟曲县)
湛江市(吴川市、徐闻县、廉江市、坡头区、赤坎区、遂溪县、麻章区、霞山区、雷州市)
云浮市(郁南县、罗定市、云城区、新兴县、云安区)
六安市(舒城县、霍山县、金安区、裕安区、霍邱县、金寨县、叶集区)
宜春市(上高县、靖安县、丰城市、铜鼓县、奉新县、宜丰县、高安市、袁州区、樟树市、万载县)
和田地区(和田县、墨玉县、民丰县、皮山县、和田市、策勒县、洛浦县、于田县)
大兴安岭地区(漠河市、呼玛县、塔河县)
茂名市(茂南区、化州市、信宜市、高州市、电白区)
焦作市(修武县、解放区、沁阳市、马村区、孟州市、山阳区、中站区、博爱县、温县、武陟县)
衡水市(深州市、冀州区、景县、饶阳县、安平县、桃城区、武强县、故城县、武邑县、阜城县、枣强县)
西安市(莲湖区、蓝田县、临潼区、长安区、碑林区、未央区、新城区、灞桥区、高陵区、雁塔区、周至县、鄠邑区、阎良区)
迪庆藏族自治州(香格里拉市、维西傈僳族自治县、德钦县)
伊春市(汤旺县、伊美区、嘉荫县、乌翠区、丰林县、大箐山县、铁力市、友好区、南岔县、金林区)
淮北市(相山区、濉溪县、烈山区、杜集区)
临夏回族自治州(积石山保安族东乡族撒拉族自治县、和政县、临夏县、广河县、永靖县、东乡族自治县、康乐县、临夏市)
本溪市(明山区、平山区、本溪满族自治县、溪湖区、南芬区、桓仁满族自治县)
喀什地区(塔什库尔干塔吉克自治县、泽普县、喀什市、英吉沙县、岳普湖县、巴楚县、伽师县、疏勒县、疏附县、莎车县、麦盖提县、叶城县)
黔西南布依族苗族自治州(望谟县、贞丰县、兴义市、册亨县、安龙县、晴隆县、普安县、兴仁市)
昆明市(呈贡区、东川区、嵩明县、宜良县、富民县、官渡区、安宁市、禄劝彝族苗族自治县、西山区、晋宁区、五华区、石林彝族自治县、寻甸回族彝族自治县、盘龙区)
固原市(隆德县、彭阳县、西吉县、原州区、泾源县)
张家界市(桑植县、武陵源区、慈利县、永定区)
张掖市(肃南裕固族自治县、甘州区、民乐县、临泽县、高台县、山丹县)
忻州市(静乐县、忻府区、繁峙县、原平市、岢岚县、代县、定襄县、偏关县、河曲县、五台县、神池县、宁武县、保德县、五寨县)
连云港市(灌云县、连云区、东海县、赣榆区、灌南县、海州区)
大连市(庄河市、甘井子区、中山区、长海县、旅顺口区、瓦房店市、金州区、沙河口区、西岗区、普兰店区)
山南市(隆子县、琼结县、曲松县、贡嘎县、错那市、洛扎县、浪卡子县、桑日县、加查县、措美县、乃东区、扎囊县)
广安市(邻水县、前锋区、广安区、华蓥市、武胜县、岳池县)
四平市(铁西区、梨树县、双辽市、铁东区、伊通满族自治县)
南平市(建阳区、邵武市、浦城县、顺昌县、武夷山市、建瓯市、松溪县、延平区、政和县、光泽县)
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白山市(抚松县、浑江区、长白朝鲜族自治县、江源区、靖宇县、临江市)
汉中市(洋县、城固县、勉县、南郑区、西乡县、佛坪县、宁强县、汉台区、略阳县、镇巴县、留坝县)
吕梁市(交口县、离石区、方山县、汾阳市、石楼县、文水县、柳林县、临县、中阳县、孝义市、岚县、兴县、交城县)
漳州市(龙海区、长泰区、华安县、龙文区、芗城区、东山县、云霄县、漳浦县、南靖县、平和县、诏安县)
海北藏族自治州(门源回族自治县、海晏县、刚察县、祁连县)
葫芦岛市(建昌县、兴城市、龙港区、绥中县、连山区、南票区)
德宏傣族景颇族自治州(盈江县、梁河县、芒市、陇川县、瑞丽市)
六盘水市(水城区、盘州市、钟山区、六枝特区)
陇南市(礼县、文县、西和县、两当县、徽县、武都区、成县、康县、宕昌县)
常德市(临澧县、津市市、石门县、桃源县、武陵区、鼎城区、汉寿县、安乡县、澧县)
贵港市(港南区、覃塘区、港北区、桂平市、平南县)
达州市(渠县、大竹县、开江县、宣汉县、万源市、通川区、达川区)
开封市(禹王台区、兰考县、顺河回族区、杞县、龙亭区、鼓楼区、祥符区、尉氏县、通许县)
延安市(黄陵县、延川县、黄龙县、洛川县、富县、志丹县、延长县、吴起县、安塞区、甘泉县、子长市、宜川县、宝塔区)
宿州市(萧县、泗县、灵璧县、砀山县、埇桥区)
淮南市(大通区、凤台县、田家庵区、寿县、谢家集区、潘集区、八公山区)
晋城市(陵川县、阳城县、泽州县、高平市、沁水县、城区)
兴安盟(科尔沁右翼中旗、科尔沁右翼前旗、阿尔山市、扎赉特旗、突泉县、乌兰浩特市)
西宁市(城北区、城西区、湟源县、城东区、大通回族土族自治县、城中区、湟中区)
南京市(鼓楼区、浦口区、雨花台区、溧水区、六合区、江宁区、高淳区、秦淮区、玄武区、栖霞区、建邺区)
包头市(昆都仑区、白云鄂博矿区、九原区、土默特右旗、东河区、固阳县、青山区、达尔罕茂明安联合旗、石拐区)
徐州市(沛县、新沂市、泉山区、铜山区、睢宁县、贾汪区、云龙区、鼓楼区、丰县、邳州市)
百色市(田东县、乐业县、凌云县、田阳区、田林县、平果市、右江区、西林县、隆林各族自治县、德保县、那坡县、靖西市)
泰州市(姜堰区、泰兴市、海陵区、兴化市、高港区、靖江市)
延边朝鲜族自治州(和龙市、安图县、敦化市、汪清县、图们市、延吉市、珲春市、龙井市)
宿迁市(泗洪县、沭阳县、宿豫区、宿城区、泗阳县)
朔州市(怀仁市、平鲁区、山阴县、应县、右玉县、朔城区)
晋中市(榆次区、榆社县、和顺县、太谷区、寿阳县、介休市、昔阳县、祁县、灵石县、左权县、平遥县)
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海南藏族自治州(共和县、贵南县、贵德县、兴海县、同德县)
湖州市(南浔区、吴兴区、安吉县、长兴县、德清县)
红河哈尼族彝族自治州(蒙自市、开远市、泸西县、元阳县、屏边苗族自治县、个旧市、建水县、绿春县、红河县、石屏县、金平苗族瑶族傣族自治县、河口瑶族自治县、弥勒市)
长治市(上党区、沁县、潞州区、沁源县、屯留区、平顺县、长子县、潞城区、壶关县、襄垣县、黎城县、武乡县)
济源市
德阳市(广汉市、罗江区、什邡市、绵竹市、旌阳区、中江县)
中信证券研究文|裘翔
2023年10月以来，中央汇金通过增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。根据公募基金23Q4-25Q1季度披露的持有人数据，汇金持有的ETF份额未曾出现环比净减少的情况，诸如“汇金通常在市场阶段性上涨后卖出”等传言与实际情况完全不符。2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。我们认为，A股也是中国贸易战中提振信心的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。同时，本文汇总了对这一揽子ETF资金流的跟踪测算方式，供投资者参考。
▍汇金持有的ETF份额未曾出现净减少的情况。
2025年4月以来，汇金积极增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。但同时市场有传言称汇金通常在市场阶段性上涨后卖出（如24Q4）、近期的增持行为将对未来行情构成减持压力，基于事实数据，此类揣测与实际情况完全不符。由于季报并不披露基金前10大持有人的信息，我们统计了23Q4-25Q1公募基金季报披露的“单一投资者持有份额比例达到或超过20%”的申赎情况（中央汇金2023年10月公告买入ETF，2023年年报开始进入ETF前十大持有人），汇金持有的ETF份额从未出现过环比净减少的情况，实际上，25Q1汇金持有的4只沪深300ETF份额分别增加3.63、5.02、1.57、1.17亿份，合计净流入约45亿元。
▍2024年2月以来，汇金公司增持范围不断扩容。
2024年2月中央汇金公司公告扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围以来，汇金增持方向逐渐多元化，均衡成长/价值、大盘/小盘风格。根据公募ETF基金2024年中报与2024年年报前十大股东统计，汇金公司在2024年末合计持有股票型ETF的规模为10439亿元，较2024年中的5839亿元提升4600亿元；结构上看，汇金公司主要持有沪深300、上证50、中证1000、中证500等宽基ETF，2024年末300ETF、上证50ETF、中证1000ETF、中证500ETF分别合计持有6893亿元、1111亿元、902亿元、748亿元，较年中分别增加3191亿元、408亿元、258亿元、381亿元，此外，科创50ETF获得明显增配，2024年末持有规模为187亿元，较2024年中提升104亿元，其中57亿元来自于增持。
▍通过份额申赎、成交量、净主动买入水平等方式跟踪测算，2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。
根据ETF基金日度公布的份额数据，4月7日至21日，汇金持有的沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF分别累计净流入1342、197、177、355、51、30亿元，合计净流入2152亿元。同时由于ETF的成交水平通常较为稳定，我们通过统计一揽子ETF相对日均水平超额的成交量、净主动买入量跟踪ETF资金异动情况，我们发现2024年1月至2月初、6月末至7月均出现了ETF资金明显阶段性异动的情况。2025年4月7日-4月21日，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额成交水平（较2025年以来日均水平）分别为1358、238、169、257、183、53亿元，合计2258亿元；通过净主动买入量相对总成交量的比例判定资金异动情况，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额主动买入额分别为751、107、83、289、19、25亿元，合计1269亿元。4月18日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，会议再次强调“要持续稳定股市”，并将“持续稳定股市”置于“持续推动房地产市场平稳健康发展”之前。我们认为，A股也是贸易战当中的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。
▍风险因素：
一揽子ETF的净申赎、成交量、净买入水平估算方式并非汇金实际净申赎数据，与中央汇金实际增持情况存在误差。
专题：聚焦美股2025年第一季度财报
Alphabet（谷歌母公司）发布2025年第一季度财报：营收为902.34亿美元，同比增长12%，不计入汇率变动的影响为同比增长14%；按照美国通用会计准则，净利润为345.40亿美元，同比增长46%；每股摊薄收益为2.81美元，与上年同期的1.89美元相比实现增长。
财报发布后，谷歌CEO桑达尔·皮查伊（SundarPichai）、首席商务官菲利普·辛德勒（PhilippSchindler）以及CFO阿纳特·阿什肯纳齐（AnatAshkenazi）召开了分析师电话会议，回答了相关业务的问题。
以下是分析师电话会议回答摘要：
摩根士丹利分析师BrianNowak：我的第一个问题想问阿纳特，问题与广告业务的宏观环境有关。大概在4月24日前后，您曾提到部分因素会影响公司第二季度的广告业务。能否请您与我们分享一下，具体来看，是某些广告垂类、业务地区等等哪些因素对二季度的广告业务产生影响？或者说从您的角度来看，您是否观察到了某些疲软迹象？相比前几个季度，2025年第二季度有哪些季节性因素变化？
我的第二个问题想问菲利普。您提到本季度“商业查询”（commercialquery）的检索量有所增加。能否请您为我们详细拆解一下，具体是哪些产品或者商品垂类带动了商业查询量的增长？展望2025年、2026年，您认为还有哪些产品或者商品垂类有潜力持续推动谷歌商业查询量的增长？有哪些产品是您特别看好的？
菲利普·辛德勒：这两个问题我都可以回答。
关于你的第一个问题。在今年的第一季度，我们观察到广告业务各个垂类都表现强劲。拆解来看，具体的行业垂类包括但不限于金融、保险、零售、医疗保健以及旅游行业。
至于你问题里提到的第二季度，毕竟第二季度才刚开始几周，现在给出评论还为时尚早。需要明确的是，宏观环境对我们业务的影响是无法避免的，但在这里我们也无法预测具体的潜在影响会有哪些。另外，“最低限度”关税豁免政策的变化难免会对我们2025年的广告业务造成轻微逆风影响，尤其是会影响那些来自APEC（亚太经合组织）的零售商家。
从再宏观一些的角度来看，我想和大家说的是，谷歌在应对大环境不确定性方面有着非常丰富的经验。一直以来，我们都致力于为用户提供有关消费者行为的深度分析，比如竞价机制、用户检索趋势、产品平替等等。可以向大家保证的是，我们在这方面经验丰富。
关于你的第二个问题，即“商业查询”。我们的“人工智能搜索摘要”（AIOverviews）功能帮助我们持续提升用户满意度和检索使用率。我注意到，今年的第一季度是迄今为止AIOverviews适用范围最大的一次，无论是从吸引新用户量的角度，还是从搜索量的角度来看，AIOverviews的表现都非常不错。
我想以上回答已经可以解决您的问题了。至于其他影响我们搜索业务的产品，在这里我就不再过多预测了，但总而言之，我们对AIOverviews目前的表现感到非常满意，未来也会将这一功能逐渐扩展到谷歌旗下的其他产品上。
摩根大通分析师DougAnmuth：我的第一个问题还是有关AIOverviews。能否请管理层与我们谈一谈，目前AIOverviews的推广程度如何？我们看到现在谷歌大约有15亿的AIOverviews用户。管理层之前也提到AIOverviews的变现速度大致会和非AI搜索业务一致（在2024年第三季度电话会议上管理层提到“AIOverviewsaremonetizingatroughlythesamerateasnon-AIsearches.”）。从点击率、转化率的角度来看，这意味着什么？
我的第二个问题想问阿纳特。自从您加入谷歌以来，在成本结构重建方面您做出了哪些改变？如果宏观经济环境持续走弱，经济大环境进一步放缓，未来您是否考虑进一步削减成本？
菲利普·辛德勒：关于AIOverviews中的广告问题。实际上在去年年底，我们就在美国地区移动端的AIOverviews功能中推出了广告，这也是建立在我们前期业务基础上的经过深思熟虑做出的改变。
但正如我之前所提到的，我们认为对于AIOverviews，其盈利速度大致会和非AI搜索业务一致，这也为我们未来进行持续创新奠定了坚实基础。对此我们都感到非常满意。
至于你问题里提到的点击率、转化率等细节数据，我想可能现在还不是与大家分享的好时机。但总的来说，我们对目前的业务表现感到满意。
阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即目前公司有哪些提质增效的新方法。
实际上，我们的大方向并没有改变，之前的电话会议上我也曾与大家分享过我的一些想法与宗旨。对于谷歌来说，现阶段我们仍然需要提高组织上下的效率以及生产力，控制运营费用及资本支出。在前面的简报中我也提到了相关内容。投资方面，我们需要以创新、推动公司长期可持续增长为导向来进行投资，提高投资效率。另外，回顾过去几年我们的资本支出增长以及今年的投资计划，我们也需要将设备折旧等带来的额外压力考虑在内。因此，我们希望能通过有效投资抵消一部分逆风影响。
对于今年750亿美元的资本支出计划，我们需要考虑的是如何确保投出的每一美元都能得到有效利用。在每一笔投资背后我们都有非常严格的流程，把控投资需求，对每笔投资的分配也有严格的规定，以确保每笔资源都能得到合理利用，保证投资效率。我相信大家这段时间已经看到了我们发布的一系列公告以及新变化。未来，我们的关注重点仍然是调整薪酬增长速度、关注地产动向以及全业务范围内的基础设施建设与利用情况。
高盛分析师EricSheridan：我的第一个问题想问桑达尔。纵观当前消费者端的人工智能，您认为谷歌Gemini平台与其他平台之间的差异在哪？未来您将如何持续扩大这种差异？比如提高产品使用频次、实用性或者以消费者习惯为导向持续创新等等方面。
我的第二个问题想问阿纳特。如果宏观经济环境持续发生变化，环境逆风影响加剧，作为投资者，我们该如何考虑公司今年的投资？能否请您为我们详细拆解一下，对于公司今年的整体投资，哪些投资是必要的固定投资？如果宏观环境持续恶化，哪些投资在您看来是可以灵活调整的？
桑达尔·皮查伊：很显然，现在对于人工智能领域来说是非常激动人心的时刻。我们看到前沿模型在不断进步，这也是一切的基础。我相信大家也看到我们推出了Gemini2.5Pro以及Gemini2.5Flash。我相信，谷歌已经占据了行业的主导地位。而且，我们的模型也收到了来自开发者、企业以及消费者的热烈欢迎与好评。
我们希望通过我们的产品组合优化用户的人工智能体验，比如在搜索业务方面，我们引入了AIOverviews功能，希望能让消费者感受到AI搜索体验。目前来看，我们已经得到了非常积极的反馈，用户的AI搜索时长能达到传统搜索的两倍左右。这点特别让我们兴奋。
你问题里还提到了Gemini平台。确实，我们看到了Gemini使用频率的增长，特别是过去几周我们推出新版本后。当然，使用频率的增加不止停留在新模型上，我们还观察到用户对ProjectAstra下GeminiLive功能的积极反馈，用户对此特别欢迎。此外，由Gemini2.5Pro驱动的DeepResearch在GeminiCanvas上也广受好评，我们收到了特别多的积极反馈。
因此，从上述趋势来看，我们会持续在这方面加大投入。近期，我们也优化了相关团队，希望能够抓住势头，为用户带来更好的体验。对于公司在这方面的未来发展以及产品路线图，我感到非常满意与兴奋。
阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即今年公司的投资计划是否会依照宏观经济环境进行调整。
正如我前面所说，我们今年的资本支出计划仍然在750亿美元左右。纵观公司业务全局，我们确实看到了非常多的机遇，无论是谷歌服务、云业务抑或是谷歌DeepMind。大家可以回想一下，我在之前第四季度电话会议上曾提到，去年年底的时候，我们的云业务用户需求甚至超过了我们的产能。本季度的情况依然如此。因此，我们需要加大投资力度，满足用户需求。
我们一直在强调，谷歌做的是长期投资、投资创新。这一直都是我们的投资本质。我们希望能以负责任的态度进行每一笔投资，过去几年来一直如此。我相信大家也能从我们的业绩报告上看到这一点，我们一直在不断提高业务的效率与生产力。此外，我们还进行了一系列提质增效的举措，包括但不限于团队整合等，这不仅有助于降低成本，同时也能有效提高效率，从而让产品更快地推向市场。以上都是我们重点关注的投资领域，在过去几次的电话会议中我们也都有所提及。
我们相信，以上这些提质增效、加速创新的举措能帮助让我们的业务更有韧性，无论宏观经济环境如何变化，我们都有能力抵御风险。当然，我并不是说宏观环境的影响就不存在了，我们会对宏观经济环境密切关注，观察组织内部及外部情况，合理、适当地进行投资，从而带动短期以及长期增长。
（持续更新中。。。）
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