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西安市(碑林区、高陵区、未央区、莲湖区、雁塔区、长安区、蓝田县、周至县、阎良区、临潼区、灞桥区、新城区、鄠邑区)

黄冈市(蕲春县、黄州区、麻城市、黄梅县、罗田县、英山县、红安县、团风县、武穴市、浠水县)

宁德市(柘荣县、蕉城区、古田县、福鼎市、寿宁县、福安市、屏南县、霞浦县、周宁县)

儋州市  合肥市(瑶海区、庐江县、肥东县、长丰县、肥西县、庐阳区、蜀山区、包河区、巢湖市)

拉萨市(堆龙德庆区、城关区、墨竹工卡县、曲水县、林周县、当雄县、达孜区、尼木县)

安顺市(紫云苗族布依族自治县、西秀区、普定县、平坝区、镇宁布依族苗族自治县、关岭布依族苗族自治县)

香港特别行政区

内江市(隆昌市、市中区、资中县、威远县、东兴区)  南宁市(上林县、横州市、江南区、宾阳县、西乡塘区、良庆区、兴宁区、邕宁区、马山县、青秀区、武鸣区、隆安县)

广安市(邻水县、广安区、武胜县、华蓥市、岳池县、前锋区)

邢台市(巨鹿县、新河县、柏乡县、隆尧县、宁晋县、任泽区、襄都区、南和区、广宗县、临城县、平乡县、南宫市、沙河市、内丘县、清河县、威县、临西县、信都区)

贵港市(港南区、覃塘区、平南县、桂平市、港北区)

大连市(西岗区、沙河口区、普兰店区、金州区、旅顺口区、长海县、中山区、甘井子区、庄河市、瓦房店市)

运城市(盐湖区、垣曲县、平陆县、临猗县、绛县、新绛县、永济市、万荣县、夏县、闻喜县、稷山县、河津市、芮城县)

镇江市(京口区、丹阳市、润州区、丹徒区、句容市、扬中市)

松原市(扶余市、宁江区、前郭尔罗斯蒙古族自治县、乾安县、长岭县)

巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、和静县、且末县、轮台县、博湖县、和硕县、库尔勒市、尉犁县、焉耆回族自治县)

山南市(浪卡子县、桑日县、贡嘎县、错那市、扎囊县、加查县、琼结县、乃东区、曲松县、措美县、洛扎县、隆子县)

聊城市(阳谷县、东阿县、莘县、高唐县、东昌府区、茌平区、冠县、临清市)

广西壮族自治区

石嘴山市(大武口区、平罗县、惠农区)

益阳市(赫山区、安化县、桃江县、资阳区、沅江市、南县)

福州市(台江区、晋安区、永泰县、闽清县、长乐区、平潭县、连江县、闽侯县、仓山区、福清市、罗源县、鼓楼区、马尾区)

惠州市(惠城区、惠阳区、惠东县、龙门县、博罗县)

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)

通辽市(科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、霍林郭勒市、开鲁县、奈曼旗、库伦旗、科尔沁左翼中旗、科尔沁区)

烟台市(龙口市、栖霞市、招远市、莱山区、蓬莱区、芝罘区、莱州市、海阳市、莱阳市、福山区、牟平区)

钦州市(钦南区、灵山县、钦北区、浦北县)

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淮北市(相山区、濉溪县、杜集区、烈山区)

仙桃市(潜江市、天门市、神农架林区)

海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、德令哈市、都兰县、茫崖市、天峻县、乌兰县)

保山市(昌宁县、施甸县、隆阳区、龙陵县、腾冲市)  湘潭市(韶山市、湘乡市、湘潭县、雨湖区、岳塘区)

石河子市(五家渠市、双河市、可克达拉市、图木舒克市、北屯市、昆玉市、白杨市、胡杨河市、新星市、阿拉尔市、铁门关市)

宝鸡市(金台区、太白县、扶风县、凤县、眉县、陈仓区、千阳县、岐山县、麟游县、渭滨区、陇县、凤翔区)

保定市(望都县、安国市、唐县、莲池区、徐水区、涞水县、涞源县、雄县、满城区、曲阳县、定州市、阜平县、博野县、定兴县、高碑店市、高阳县、容城县、顺平县、竞秀区、易县、安新县、蠡县、清苑区、涿州市)抚顺市(抚顺县、新宾满族自治县、顺城区、望花区、东洲区、新抚区、清原满族自治县)

贵阳市(开阳县、南明区、观山湖区、花溪区、白云区、乌当区、清镇市、息烽县、云岩区、修文县)  昆明市(西山区、石林彝族自治县、宜良县、五华区、富民县、晋宁区、东川区、盘龙区、寻甸回族彝族自治县、禄劝彝族苗族自治县、安宁市、呈贡区、嵩明县、官渡区)

东莞市

玉树藏族自治州(囊谦县、杂多县、曲麻莱县、称多县、玉树市、治多县)

辽阳市(宏伟区、灯塔市、白塔区、太子河区、文圣区、辽阳县、弓长岭区)德宏傣族景颇族自治州(梁河县、芒市、瑞丽市、陇川县、盈江县)

漯河市(舞阳县、郾城区、源汇区、召陵区、临颍县)

宜昌市(伍家岗区、枝江市、猇亭区、兴山县、点军区、五峰土家族自治县、长阳土家族自治县、远安县、秭归县、夷陵区、西陵区、宜都市、当阳市)

阿坝藏族羌族自治州(若尔盖县、红原县、壤塘县、阿坝县、九寨沟县、马尔康市、小金县、松潘县、汶川县、黑水县、茂县、理县、金川县)

平顶山市(叶县、汝州市、卫东区、鲁山县、宝丰县、新华区、郏县、湛河区、舞钢市、石龙区)

晋中市(寿阳县、介休市、平遥县、榆社县、和顺县、左权县、太谷区、灵石县、昔阳县、榆次区、祁县)

阳泉市(平定县、城区、矿区、郊区、盂县)

泰州市(兴化市、海陵区、泰兴市、靖江市、姜堰区、高港区)

河源市(龙川县、连平县、东源县、和平县、紫金县、源城区)

焦作市(博爱县、中站区、马村区、温县、武陟县、修武县、孟州市、沁阳市、解放区、山阳区)

济源市

武汉市(新洲区、江汉区、洪山区、汉阳区、汉南区、武昌区、硚口区、东西湖区、江夏区、青山区、黄陂区、江岸区、蔡甸区)

信阳市(潢川县、息县、商城县、淮滨县、浉河区、光山县、固始县、罗山县、新县、平桥区)

九江市(彭泽县、武宁县、柴桑区、浔阳区、德安县、濂溪区、永修县、瑞昌市、湖口县、都昌县、庐山市、共青城市、修水县)

漳州市(东山县、龙文区、南靖县、华安县、云霄县、平和县、芗城区、漳浦县、龙海区、长泰区、诏安县)

淮南市(凤台县、谢家集区、八公山区、大通区、田家庵区、潘集区、寿县)

淄博市(临淄区、张店区、桓台县、周村区、淄川区、沂源县、博山区、高青县)

　　一季度44家公募机构管理规模增长头部效应显著

　　本报记者 彭衍菘

　　公募排排网最新数据显示，截至今年一季度末，162家持牌公募机构合计管理规模31.27万亿元，较2024年四季度末基本持平。其中，共有44家持牌公募机构管理规模实现正增长。

　　从单家公募机构管理规模来看，剔除货币基金规模后，161家持牌公募机构中，非货基金管理规模超万亿元、千亿元、百亿元、十亿元的公募机构分别有2家、43家、74家、28家，非货基金管理规模不足10亿元的公募机构有15家。

　　头部机构占据半壁江山

　　一季度，非货管理规模前十名公募机构合计管理规模达7.35万亿元，占公募基金总规模的40.76%，“头部效应”显著。

　　具体来看，易方达基金管理有限公司非货管理规模达1.31万亿元，占公募基金非货总规模的7.27%，居于首位；其次是华夏基金管理有限公司，非货管理规模达1.09万亿元，占非货总规模的6.07%。另外广发基金管理有限公司、富国基金管理有限公司（以下简称“富国基金”）、嘉实基金管理有限公司、南方基金管理股份有限公司、博时基金管理有限公司、华泰柏瑞基金管理有限公司和招商基金管理有限公司，非货管理规模均不低于0.5万亿元。

　　“当前，公募行业呈现出显著的头部集聚效应，这一现象反映出行业竞争日趋白热化。”深圳市前海排排网基金销售有限责任公司公募产品运营曾方芳对《证券日报》记者表示，从行业发展规律来看，头部效应的形成既是市场优胜劣汰机制作用的结果，也是行业走向成熟的重要标志。

　　公募排排网数据显示，50家非货管理规模实现增长的公募机构中，增加金额不低于100亿元的有4家。其中，一季度，中欧基金管理有限公司非货管理规模增长380.48亿元，环比增幅达12.25%；富国基金非货管理规模增长225.53亿元，环比增幅为3.44%。另外，汇添富基金管理股份有限公司和景顺长城基金管理有限公司非货管理规模增长均超100亿元。

　　曾方芳认为，一方面，头部机构凭借其卓越的投研实力、强大的品牌竞争力以及突出的资本集聚优势，持续获得市场青睐；另一方面，这些机构在产品创新和技术升级方面的大规模投入，进一步巩固其市场竞争壁垒，客观上加剧了中小机构的经营压力，促使行业资源加速向头部集中。

　　多家中小机构规模激增

　　今年一季度，公募基金行业呈现稳健发展态势。公募排排网最新统计数据显示，截至今年一季度末，共有44家持牌公募机构实现管理规模正增长。其中，4家公募机构相较去年末规模增幅超100%。

　　具体来看，一季度，安联基金管理有限公司以管理规模环比增幅391.38%居首；其次是施罗德基金管理（中国）有限公司，管理规模环比增幅315.00%；另外苏新基金管理有限公司（以下简称“苏新基金”）和易米基金管理有限公司管理规模环比增幅均超100%。上述公募机构管理规模均不足200亿元。

　　前海开源基金首席经济学家杨德龙在接受《证券日报》记者采访时认为，一季度结构性行情下科技板块的快速增长，为中小公募机构提供了差异化发展机遇。以机器人、AI为代表的科技赛道形成显著赚钱效应，推动部分中小机构规模快速扩张，这种结构性机会的捕捉，本质上是中小机构通过特色化产品设计和灵活投资策略实现阶段性突破。

　　杨德龙表示，当前公募行业已进入“存量博弈+增量突破”的新阶段，中小公募机构只有将特色化发展、专业化投资、精细化服务有机结合，才能在集中度持续提升的市场中实现高质量发展。

　　华林证券资管部董事总经理贾志进一步表示，公募机构需平衡规模扩张与投资者回报，将长期业绩、合规风控纳入核心考核指标。在产品设计上，可创新开发养老FOF、量化对冲等中低波动产品，既适配中长期资金需求，也能通过稳定回报增强投资者黏性。

　　来源：中金点睛

　　特朗普政府试图通过加征关税促使美国贸易逆差收窄，制造业回流，我们认为这两个目标难以通过关税实现。首先，关税难以使得美国贸易逆差收窄。从理论来看，提升关税并不一定能够缩减逆差（扩大顺差）。根据勒纳对称定理，对进口征税等同于对本国的出口征税。关税难以促使制造业回流美国。全球供应链对中国的依赖度比较高，而且无论是从劳动者数量、质量，还是就业意愿来看，美国制造业回流都将面临着劳动力短缺的问题。美国制造业成本高，也是其制造业回流的挑战。特朗普关税或对美国产生滞胀式影响，美国衰退风险加大。除了“滞胀”风险，特朗普的减税、削减支出和关税组合或将损害美国大多数家庭，对低收入人群损害更大，加剧美国内部不平衡。实际上，从经济视角来看，美国没有非常突出的外部失衡问题，但内部分配问题很严重。

　　图表：美国豁免“对等关税”的电子产品对中国依赖度较高

　　资料来源：USCensusBureau，中金公司研究部

　　2025.04.23|张文朗黄亚东等

　　02

　　宏观Macroeconomy

　　从汇率、利率到风险溢价

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　2025.04.21|周彭张文朗

　　03

　　中金研究CICCResearch

　　关税冲击影响的全球视角

　　资料来源：各公司公告，中金公司研究部

　　2025.04.19|杨鑫陈健恒等

　　04

　　宏观Macroeconomy

　　高关税或触发“衰退式”降息

　　资料来源：Haver，中金公司研究部

　　2025.04.21|肖捷文林雨昕等

　　05

　　策略Strategy

　　哪些企业有望受益于“扩内需”？

　　本次美国关税冲击之下，A股市场显现较强韧性，经历对等关税宣布后一个交易日的短暂调整后，近两周延续修复态势。主要原因为以下几个方面：宏观政策上，本次我国政策针对特朗普的关税政策应对更为从容，与美国面临的“滞胀”环境不同，我国所处的低通胀环境使得政策发力方向更为明确，市场对政策发力也有一定预期。资本市场方面，维稳资金及时注入流动性，上市公司集中发布增持与回购公告，维护市场信心；另外美国超预期的关税加征幅度，反而加快市场消化关税事件的速度。向前看，随着前期回调缺口逐渐修复，我们认为市场可能进入政策观察期，可能受益内需增长和政策预期的相关板块或仍有相对表现。

　　2025.04.20|李求索魏冬等

　　中国人民银行行长潘功胜出席第51届国际货币与金融委员会会议

　　2025年4月24日-25日，国际货币基金组织（以下简称基金组织）在美国华盛顿特区召开第51届国际货币与金融委员会（IMFC）会议，会议讨论了全球经济金融形势、基金组织工作等议题。中国人民银行行长潘功胜出席会议并发言。中国人民银行副行长宣昌能参加会议。

　　会议认为，世界经济正处于关键转折点。近期贸易紧张局势加剧，导致不确定性和市场波动，给经济增长和金融稳定带来风险。会议重申支持强劲的、以份额为基础的、资源充足的基金组织作为全球金融安全网的核心，期待各国尽快完成第十六次份额总检查下份额增资的国内批准程序。会议认为，基金组织份额占比调整应旨在更好反映成员在全球经济中的相对比重，同时保护最贫困国家发言权。

　　潘功胜指出，当前全球经济增长动能偏弱，下行风险突出。近期美国滥施关税，严重侵犯各国正当权益，严重损害以规则为基础的多边治理体制，严重冲击全球经济秩序，破坏全球经济长期稳定增长；同时也引发全球金融市场剧烈波动，发达经济体尤为严重。这对全球金融稳定造成威胁，对新兴市场经济体和发展中国家构成严峻挑战。

　　潘功胜强调，各国亟须加强宏观经济政策协调，支持多边贸易体系，推动经济全球化朝着更加开放、包容、普惠、均衡的方向发展，共同促进全球经济金融稳定。中国坚持真正的多边主义，是经济全球化和贸易自由化的倡导者、世贸组织的坚定维护者和支持者，积极参与全球经济治理，致力于建设开放型世界经济。中国愿进一步深化与基金组织的合作，支持基金组织在维护全球经济金融稳定方面发挥更大的作用。

　　潘功胜指出，基金组织作为全球金融安全网的核心，继续推动份额改革对提高基金组织的合法性、有效性和代表性至关重要。基金组织是以份额为基础的机构，份额占比调整是治理改革最重要的组成部分，应尽快实现份额占比调整，使其反映成员国在全球经济中的相对地位，增加新兴市场和发展中国家的代表性。中国呼吁各方尽快完成内部程序，早日推动第十六次总检查承诺的份额增资生效，并加快第十七次份额总检查的准备工作，包括对新份额公式的讨论，维护基金组织信誉，早日实现有意义的份额调整。

许久没有出现在大众视野的喜马拉雅，再次被卷入收购传闻。

据凤凰网报道，喜马拉雅近期与腾讯音乐集团就收购进行了磋商，但潜在估值已大打折扣。另据《科创板日报》报道，腾讯音乐正计划收购喜马拉雅，该项交易事宜在两个月前就已启动，腾讯音乐方面给出的交易价格大幅下降，喜马拉雅管理层已经签字。

由于喜马拉雅近期的资本动作，这家老牌音频公司的命运再次引发关注。天眼查信息显示，4月10日，喜马拉雅旗下公司喜攀（上海）网络科技有限公司注册资本由3亿人民币增至约28亿人民币，增幅约837.6%。

针对收购消息，界面新闻向喜马拉雅和腾讯音乐方面寻求回应，喜马拉雅方面回应称“尚不知晓”。腾讯音乐方面回应称，此类收购传闻并非首次出现，早前已有类似消息流传。

据界面新闻了解，喜马拉雅近两年不断缩减成本，内部也进行了多轮裁员。与之同步的是，该公司屡次冲刺上市未果。变数背后折射出的不仅是喜马拉雅的战略问题，还有整个音频行业面临的困局。

战略的摇摆

过去的几年时间里，喜马拉雅的主要任务是盈利和增长，但后者的可能性已经不多。

喜马拉雅在2024年4月向港交所递交的招股书显示，2023年公司收入61.6亿元，实现扭亏为盈。但2021年至2023年，公司的营收增长率由43.7%降至3.5%和1.7%。

播客业务一度是喜马拉雅想要探索的第二曲线——2023年5月，喜马拉雅披露称，平台播客听众数量超过1.6亿，成为平台第二大内容。但这一方向在内部推进得并不顺利。喜马拉雅采用联席CEO轮岗制度，这一度让公司的战略反复摇摆。

一位喜马拉雅前管理层人士向界面新闻表示，喜马拉雅创始人余建军和联合创始人陈小雨在播客业务上的观点不统一，这直接影响了业务的推进。该人士认为，重点在于公司是否认可一项产品对于用户的价值，商业化的问题后期都可以解决。但显然，喜马拉雅的管理层并没有在新业务的发展上达成一致。

探索创新业务停滞不前的同时，喜马拉雅的基本盘也面临危机。2021年，喜马拉雅全端平均月活跃用户为2.68亿，同比增长24.4%，到了2023年这一指标的同比增长速度仅为3.9%。据凤凰网科技报道，自2024年联席CEO陈小雨重掌管理重心后，公司以商业化为核心指标自上而下推动改革，会员收入是最为核心的一部分收入，陈小雨认为，喜马拉雅的的商业模式应当是围绕会员打造的。

这让喜马拉雅陷入两难的境地，焦虑也传导到了员工身上。一位前员工向界面新闻表示，喜马拉雅内部经常反复尝试同一个业务，但始终没有突破性的结果，看不到增长的空间。

关于收购一事，许多人唏嘘喜马拉雅不断下降的估值。实际上，此前腾讯和喜马拉雅曾多次就收购事宜谈判，但始终没有形成定局。在发力长音频战略的2020年，TME（腾讯音乐娱乐集团）曾大肆挖角喜马拉雅头部主播。财报显示，2020年第二季度，TME销售和营销费用为5.79亿元，占总收入的比例为8.4%，高于上年同期7.1%，增长原因就和推广长音频的支出有关。

事实证明，TME的进攻并不能算得上成功，腾讯旗下的企鹅FM在2023年停止运营。但在这之后，喜马拉雅开始动荡不断。根据喜马拉雅招股书，截至2021年12月31日，公司有4342名全职员工，据凤凰网科技报道，去年年底只剩1000多人。2022年开始，喜马拉雅多位高管离职。

难逃行业局限性

除了自身的战略问题，喜马拉雅也逃不开音频行业共同面临的局限性。

经历多年的发展，音频内容平台已经形成了订阅收入、广告等相对稳定的商业模式，但市场渗透率并不高。中国网络视听节目服务协会发布的数据显示，2023年人均单日使用网络音频的时间为38分钟，远低于短视频的人均单日使用时间168分钟。与短视频、网络直播、综合视频等内容相比，音频内容的用户规模较小，这是不争的事实。

一位音频行业人士向界面新闻分析称，短视频的确给包括知识付费在内的音频行业带来冲击，但根本问题还是在于音频的场景有限，而购买版权的成本太高，在用户规模难以增长、付费能力也有限的情况下，成本更难被摊销。

和喜马拉雅一样，大部分音频平台的营收来源包括付费订阅、广告、直播等，内容分成和版权采购成本是影响其盈利的重要因素。在阅文集团的投资下，喜马拉雅的版权成本问题曾得到一定的改善，但作为一家市场份额达到70%以上的平台，其用户规模也导致了流量和营销费用的居高不下。

喜马拉雅实现盈利的手段更多来自于降低成本，而非拓展业务本身。此前披露的招股书显示，2023年喜马拉雅已将收入分成成本占总收入的比例降低至23.4%，该部分收入为内容平台向创作者和第三方IP支付的款项。此外，喜马拉雅的各项开支占总营收的比例均有所减少。

从如今的行业现状来看，各个平台选择的突围方式不一，但都有各自的隐忧。“音频第一股”荔枝在长时间的亏损后实现了盈利，后续探索的“AI聊天机器人”并未掀起水花。蜻蜓FM则选择IP孵化的模式，把单一的音频内容拓展成视频形态。

在喜马拉雅也想投入的“播客”上，商业化的挑战仍然存在。由于年轻化、高学历、高消费等画像特征，这种媒介形式一度成为品牌青睐的新渠道。不过，尽管小宇宙这样的垂直播客平台已经形成了付费内容、广告植入和品牌播客等变现方式，从市场规模上来看，中文播客离“繁荣”还很远。根据市场调研机构eMarketer的报告，预计中文播客听众的规模2025年突破1.5亿人。

无论是否会被大厂收购，在解决公司和行业的诸多困局之前，喜马拉雅的未来都具有不确定性。