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西藏自治区
蚌埠市(怀远县、龙子湖区、淮上区、蚌山区、五河县、禹会区、固镇县)
潍坊市(诸城市、潍城区、寒亭区、青州市、坊子区、高密市、寿光市、昌乐县、安丘市、临朐县、奎文区、昌邑市)
南京市(雨花台区、栖霞区、六合区、秦淮区、建邺区、高淳区、浦口区、溧水区、鼓楼区、江宁区、玄武区)
泰安市(宁阳县、泰山区、新泰市、肥城市、东平县、岱岳区)
天水市(甘谷县、秦州区、麦积区、张家川回族自治县、武山县、清水县、秦安县)
宿迁市(宿豫区、泗阳县、宿城区、沭阳县、泗洪县)
四平市(伊通满族自治县、铁东区、铁西区、双辽市、梨树县)
延边朝鲜族自治州(安图县、图们市、汪清县、敦化市、和龙市、珲春市、龙井市、延吉市)
银川市(灵武市、兴庆区、金凤区、贺兰县、永宁县、西夏区)
商洛市(镇安县、柞水县、商南县、商州区、洛南县、丹凤县、山阳县)
黄石市(黄石港区、西塞山区、大冶市、阳新县、铁山区、下陆区)
运城市(稷山县、河津市、垣曲县、平陆县、临猗县、闻喜县、绛县、万荣县、夏县、新绛县、芮城县、永济市、盐湖区)
齐齐哈尔市(甘南县、克东县、建华区、依安县、富拉尔基区、克山县、富裕县、拜泉县、讷河市、碾子山区、铁锋区、泰来县、龙江县、梅里斯达斡尔族区、龙沙区、昂昂溪区)
哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)
通辽市(扎鲁特旗、科尔沁区、科尔沁左翼后旗、库伦旗、开鲁县、科尔沁左翼中旗、奈曼旗、霍林郭勒市)
福州市(闽侯县、福清市、永泰县、连江县、晋安区、罗源县、鼓楼区、闽清县、平潭县、马尾区、仓山区、台江区、长乐区)
鞍山市(台安县、海城市、千山区、立山区、岫岩满族自治县、铁西区、铁东区)
白城市(洮北区、洮南市、镇赉县、大安市、通榆县)
六盘水市(盘州市、钟山区、水城区、六枝特区)
阿里地区(噶尔县、普兰县、札达县、日土县、措勤县、革吉县、改则县)
渭南市(潼关县、合阳县、华州区、富平县、蒲城县、澄城县、白水县、临渭区、华阴市、大荔县、韩城市)
达州市(万源市、达川区、渠县、通川区、开江县、宣汉县、大竹县)
金华市(兰溪市、义乌市、东阳市、金东区、永康市、武义县、磐安县、浦江县、婺城区)
石家庄市(辛集市、新华区、藁城区、井陉矿区、赞皇县、无极县、正定县、深泽县、栾城区、鹿泉区、赵县、长安区、灵寿县、晋州市、裕华区、行唐县、高邑县、元氏县、井陉县、桥西区、新乐市、平山县)
衡阳市(石鼓区、衡阳县、衡东县、衡山县、耒阳市、南岳区、雁峰区、珠晖区、蒸湘区、祁东县、衡南县、常宁市)
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仙桃市(天门市、神农架林区、潜江市)
临汾市(翼城县、曲沃县、襄汾县、霍州市、大宁县、安泽县、浮山县、永和县、尧都区、古县、侯马市、隰县、洪洞县、蒲县、吉县、乡宁县、汾西县)
无锡市(宜兴市、江阴市、梁溪区、惠山区、滨湖区、新吴区、锡山区)
楚雄彝族自治州(牟定县、姚安县、双柏县、武定县、南华县、永仁县、大姚县、元谋县、楚雄市、禄丰市)
镇江市(京口区、丹阳市、丹徒区、句容市、扬中市、润州区)
台州市(仙居县、三门县、温岭市、路桥区、黄岩区、玉环市、椒江区、天台县、临海市)
平凉市(庄浪县、崆峒区、崇信县、静宁县、泾川县、灵台县、华亭市)
锦州市(义县、古塔区、黑山县、凌河区、北镇市、凌海市、太和区)
潮州市(潮安区、湘桥区、饶平县)
黄南藏族自治州(泽库县、同仁市、河南蒙古族自治县、尖扎县)
香港特别行政区
海东市(互助土族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、化隆回族自治县、平安区)
阿克苏地区(沙雅县、拜城县、阿瓦提县、新和县、乌什县、温宿县、阿克苏市、库车市、柯坪县)
三明市(建宁县、明溪县、三元区、沙县区、清流县、将乐县、泰宁县、永安市、大田县、尤溪县、宁化县)
阿勒泰地区(富蕴县、青河县、阿勒泰市、布尔津县、吉木乃县、哈巴河县、福海县)
天津市(东丽区、河东区、静海区、西青区、武清区、河北区、宝坻区、和平区、红桥区、滨海新区、南开区、宁河区、津南区、北辰区、河西区、蓟州区)
黔南布依族苗族自治州(长顺县、惠水县、平塘县、三都水族自治县、龙里县、瓮安县、福泉市、都匀市、独山县、贵定县、荔波县、罗甸县)
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昌吉回族自治州(木垒哈萨克自治县、阜康市、奇台县、吉木萨尔县、呼图壁县、玛纳斯县、昌吉市)
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白山市(靖宇县、浑江区、江源区、抚松县、长白朝鲜族自治县、临江市)
黔东南苗族侗族自治州(天柱县、凯里市、榕江县、台江县、黎平县、镇远县、锦屏县、三穗县、施秉县、雷山县、黄平县、岑巩县、丹寨县、麻江县、从江县、剑河县)
临夏回族自治州(康乐县、和政县、永靖县、东乡族自治县、临夏市、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
新闻结尾
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