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塔城地区(托里县、沙湾市、额敏县、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、乌苏市、裕民县)

呼和浩特市(玉泉区、清水河县、土默特左旗、回民区、武川县、新城区、和林格尔县、托克托县、赛罕区)

杭州市(滨江区、上城区、拱墅区、淳安县、余杭区、萧山区、钱塘区、西湖区、临平区、临安区、富阳区、桐庐县、建德市)

邢台市(清河县、威县、信都区、隆尧县、临西县、沙河市、巨鹿县、柏乡县、临城县、新河县、内丘县、襄都区、广宗县、南和区、平乡县、宁晋县、任泽区、南宫市)  辽阳市(辽阳县、太子河区、宏伟区、白塔区、弓长岭区、文圣区、灯塔市)

山南市(洛扎县、扎囊县、桑日县、乃东区、错那市、曲松县、琼结县、隆子县、贡嘎县、措美县、加查县、浪卡子县)

西藏自治区

厦门市(海沧区、思明区、集美区、翔安区、同安区、湖里区)

吉林市(桦甸市、蛟河市、龙潭区、永吉县、船营区、丰满区、磐石市、昌邑区、舒兰市)  赤峰市(翁牛特旗、敖汉旗、宁城县、克什克腾旗、松山区、巴林左旗、林西县、喀喇沁旗、元宝山区、红山区、阿鲁科尔沁旗、巴林右旗)

鹤壁市(浚县、鹤山区、山城区、淇滨区、淇县)

红河哈尼族彝族自治州(元阳县、建水县、屏边苗族自治县、河口瑶族自治县、弥勒市、红河县、个旧市、金平苗族瑶族傣族自治县、开远市、蒙自市、绿春县、泸西县、石屏县)

济源市

郴州市(临武县、永兴县、苏仙区、桂东县、北湖区、汝城县、宜章县、桂阳县、安仁县、资兴市、嘉禾县)

鹤岗市(兴安区、南山区、东山区、兴山区、绥滨县、工农区、向阳区、萝北县)

林芝市(米林市、墨脱县、巴宜区、察隅县、工布江达县、朗县、波密县)

西安市(新城区、莲湖区、周至县、临潼区、雁塔区、碑林区、鄠邑区、未央区、长安区、阎良区、高陵区、灞桥区、蓝田县)

黔南布依族苗族自治州(瓮安县、长顺县、平塘县、贵定县、福泉市、惠水县、三都水族自治县、都匀市、龙里县、罗甸县、独山县、荔波县)

韶关市(新丰县、南雄市、乐昌市、仁化县、曲江区、翁源县、浈江区、始兴县、武江区、乳源瑶族自治县)

巴音郭楞蒙古自治州(轮台县、博湖县、和硕县、焉耆回族自治县、和静县、尉犁县、若羌县、且末县、库尔勒市)

哈尔滨市(阿城区、南岗区、道外区、尚志市、松北区、延寿县、双城区、巴彦县、宾县、五常市、平房区、呼兰区、方正县、道里区、依兰县、香坊区、通河县、木兰县)

唐山市(开平区、遵化市、玉田县、曹妃甸区、滦南县、迁西县、路北区、丰润区、古冶区、路南区、迁安市、滦州市、丰南区、乐亭县)

防城港市(防城区、港口区、东兴市、上思县)

平顶山市(叶县、石龙区、郏县、宝丰县、鲁山县、卫东区、新华区、湛河区、舞钢市、汝州市)

无锡市(惠山区、锡山区、新吴区、梁溪区、宜兴市、江阴市、滨湖区)

朔州市(山阴县、右玉县、朔城区、平鲁区、应县、怀仁市)

香港特别行政区

烟台市(栖霞市、龙口市、芝罘区、海阳市、牟平区、福山区、莱州市、莱阳市、蓬莱区、招远市、莱山区)

四平市(伊通满族自治县、铁西区、梨树县、双辽市、铁东区)

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日照市(五莲县、岚山区、莒县、东港区)

榆林市(子洲县、府谷县、米脂县、吴堡县、清涧县、绥德县、定边县、榆阳区、靖边县、神木市、横山区、佳县)

清远市(英德市、连山壮族瑶族自治县、清新区、佛冈县、连南瑶族自治县、阳山县、清城区、连州市)

三明市(沙县区、永安市、明溪县、大田县、三元区、建宁县、宁化县、清流县、将乐县、泰宁县、尤溪县)  澳门特别行政区

佛山市(三水区、南海区、高明区、禅城区、顺德区)

和田地区(于田县、民丰县、和田县、策勒县、墨玉县、和田市、洛浦县、皮山县)

通辽市(霍林郭勒市、科尔沁左翼中旗、科尔沁区、开鲁县、扎鲁特旗、奈曼旗、科尔沁左翼后旗、库伦旗)怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、泸水市、贡山独龙族怒族自治县、福贡县)

阿坝藏族羌族自治州(阿坝县、马尔康市、壤塘县、金川县、若尔盖县、黑水县、理县、小金县、红原县、茂县、九寨沟县、松潘县、汶川县)  三门峡市(湖滨区、渑池县、陕州区、卢氏县、灵宝市、义马市)

昭通市(鲁甸县、绥江县、彝良县、大关县、威信县、镇雄县、昭阳区、巧家县、水富市、永善县、盐津县)

呼伦贝尔市(新巴尔虎右旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、根河市、海拉尔区、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、新巴尔虎左旗、阿荣旗、额尔古纳市、牙克石市、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、满洲里市、扎兰屯市)

河源市(紫金县、源城区、龙川县、连平县、东源县、和平县)池州市(青阳县、贵池区、石台县、东至县)

惠州市(惠城区、龙门县、惠东县、惠阳区、博罗县)

怀化市(溆浦县、通道侗族自治县、新晃侗族自治县、沅陵县、靖州苗族侗族自治县、麻阳苗族自治县、洪江市、芷江侗族自治县、中方县、鹤城区、会同县、辰溪县)

雅安市(名山区、宝兴县、雨城区、汉源县、芦山县、荥经县、石棉县、天全县)

盐城市(射阳县、滨海县、亭湖区、大丰区、阜宁县、东台市、盐都区、响水县、建湖县)

晋城市(泽州县、沁水县、城区、阳城县、高平市、陵川县)

眉山市(东坡区、丹棱县、青神县、仁寿县、彭山区、洪雅县)

张家界市(武陵源区、桑植县、永定区、慈利县)

辽源市(西安区、东丰县、东辽县、龙山区)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、同仁市、尖扎县、泽库县)

潍坊市(寒亭区、寿光市、奎文区、昌乐县、青州市、昌邑市、安丘市、临朐县、高密市、潍城区、坊子区、诸城市)

邯郸市(邱县、邯山区、鸡泽县、广平县、丛台区、曲周县、馆陶县、磁县、成安县、大名县、永年区、魏县、武安市、临漳县、涉县、复兴区、肥乡区、峰峰矿区)

铜川市(耀州区、印台区、王益区、宜君县)

安庆市(宜秀区、桐城市、太湖县、岳西县、宿松县、望江县、迎江区、潜山市、怀宁县、大观区)

衡阳市(衡山县、雁峰区、南岳区、常宁市、衡南县、耒阳市、石鼓区、衡东县、祁东县、蒸湘区、衡阳县、珠晖区)

长治市(沁源县、屯留区、上党区、沁县、平顺县、潞城区、襄垣县、黎城县、壶关县、潞州区、长子县、武乡县)

阳泉市(平定县、矿区、郊区、城区、盂县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。