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雅安市(石棉县、雨城区、荥经县、天全县、汉源县、名山区、宝兴县、芦山县)

嘉兴市(南湖区、秀洲区、嘉善县、海宁市、平湖市、桐乡市、海盐县)

鹰潭市(贵溪市、余江区、月湖区)

邵阳市(邵阳县、隆回县、武冈市、北塔区、洞口县、双清区、城步苗族自治县、大祥区、新邵县、新宁县、邵东市、绥宁县)  山南市(洛扎县、曲松县、贡嘎县、扎囊县、桑日县、乃东区、浪卡子县、加查县、措美县、琼结县、隆子县、错那市)

常德市(津市市、澧县、武陵区、鼎城区、桃源县、石门县、汉寿县、临澧县、安乡县)

烟台市(栖霞市、龙口市、海阳市、芝罘区、福山区、招远市、莱阳市、牟平区、莱山区、莱州市、蓬莱区)

揭阳市(榕城区、揭西县、普宁市、惠来县、揭东区)

黄冈市(浠水县、英山县、团风县、麻城市、红安县、黄梅县、蕲春县、罗田县、黄州区、武穴市)  和田地区(和田县、民丰县、和田市、墨玉县、于田县、皮山县、洛浦县、策勒县)

林芝市(巴宜区、察隅县、墨脱县、波密县、朗县、工布江达县、米林市)

呼伦贝尔市(牙克石市、满洲里市、海拉尔区、阿荣旗、根河市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、扎兰屯市、新巴尔虎左旗、新巴尔虎右旗、扎赉诺尔区、鄂温克族自治旗、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、额尔古纳市)

成都市(新都区、龙泉驿区、锦江区、青羊区、大邑县、金堂县、蒲江县、成华区、崇州市、邛崃市、都江堰市、新津区、青白江区、武侯区、郫都区、彭州市、简阳市、双流区、金牛区、温江区)

南宁市(西乡塘区、青秀区、隆安县、横州市、宾阳县、武鸣区、兴宁区、马山县、良庆区、上林县、江南区、邕宁区)

铁岭市(调兵山市、昌图县、清河区、铁岭县、银州区、西丰县、开原市)

乐山市(五通桥区、井研县、沐川县、市中区、金口河区、峨眉山市、夹江县、犍为县、马边彝族自治县、沙湾区、峨边彝族自治县)

广元市(旺苍县、苍溪县、青川县、朝天区、利州区、昭化区、剑阁县)

泸州市(泸县、古蔺县、叙永县、合江县、纳溪区、龙马潭区、江阳区)

克拉玛依市(乌尔禾区、白碱滩区、独山子区、克拉玛依区)

无锡市(新吴区、锡山区、宜兴市、滨湖区、梁溪区、江阴市、惠山区)

东莞市

鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、康巴什区、杭锦旗、鄂托克旗、乌审旗、达拉特旗、东胜区、鄂托克前旗、准格尔旗)

宿迁市(泗阳县、泗洪县、宿城区、沭阳县、宿豫区)

淮南市(八公山区、凤台县、田家庵区、谢家集区、寿县、潘集区、大通区)

眉山市(青神县、洪雅县、仁寿县、东坡区、丹棱县、彭山区)

唐山市(路南区、遵化市、丰润区、开平区、滦南县、路北区、迁西县、迁安市、丰南区、古冶区、玉田县、曹妃甸区、乐亭县、滦州市)

安阳市(安阳县、殷都区、汤阴县、内黄县、滑县、文峰区、龙安区、林州市、北关区)

香港特别行政区

昭通市(镇雄县、绥江县、永善县、巧家县、大关县、威信县、彝良县、昭阳区、水富市、鲁甸县、盐津县)

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南京市(江宁区、浦口区、建邺区、秦淮区、雨花台区、溧水区、鼓楼区、高淳区、六合区、栖霞区、玄武区)

三门峡市(渑池县、湖滨区、陕州区、灵宝市、卢氏县、义马市)

防城港市(港口区、东兴市、上思县、防城区)

景德镇市(昌江区、浮梁县、珠山区、乐平市)  韶关市(新丰县、曲江区、武江区、仁化县、乐昌市、浈江区、始兴县、翁源县、南雄市、乳源瑶族自治县)

廊坊市(霸州市、大城县、安次区、三河市、固安县、永清县、大厂回族自治县、广阳区、香河县、文安县)

莆田市(涵江区、秀屿区、城厢区、荔城区、仙游县)

伊春市(乌翠区、友好区、嘉荫县、南岔县、铁力市、伊美区、大箐山县、丰林县、汤旺县、金林区)亳州市(蒙城县、涡阳县、利辛县、谯城区)

郑州市(金水区、登封市、中牟县、惠济区、新密市、中原区、荥阳市、巩义市、新郑市、二七区、上街区、管城回族区)  汉中市(汉台区、宁强县、镇巴县、略阳县、勉县、城固县、佛坪县、洋县、西乡县、南郑区、留坝县)

四平市(铁东区、伊通满族自治县、双辽市、铁西区、梨树县)

益阳市(南县、安化县、桃江县、沅江市、赫山区、资阳区)

大理白族自治州(大理市、鹤庆县、剑川县、漾濞彝族自治县、南涧彝族自治县、永平县、弥渡县、洱源县、巍山彝族回族自治县、祥云县、云龙县、宾川县)周口市(川汇区、西华县、项城市、郸城县、太康县、扶沟县、淮阳区、商水县、鹿邑县、沈丘县)

百色市(田东县、右江区、田阳区、德保县、靖西市、西林县、凌云县、隆林各族自治县、乐业县、平果市、那坡县、田林县)

湘西土家族苗族自治州(龙山县、保靖县、花垣县、吉首市、凤凰县、泸溪县、古丈县、永顺县)

沧州市(海兴县、河间市、新华区、肃宁县、南皮县、盐山县、任丘市、吴桥县、沧县、孟村回族自治县、献县、运河区、东光县、泊头市、黄骅市、青县)

玉溪市(江川区、易门县、新平彝族傣族自治县、峨山彝族自治县、华宁县、通海县、元江哈尼族彝族傣族自治县、澄江市、红塔区)

辽阳市(白塔区、文圣区、灯塔市、太子河区、弓长岭区、辽阳县、宏伟区)

兰州市(永登县、安宁区、皋兰县、七里河区、西固区、榆中县、红古区、城关区)

大庆市(龙凤区、杜尔伯特蒙古族自治县、让胡路区、肇源县、萨尔图区、大同区、林甸县、肇州县、红岗区)

丹东市(凤城市、振兴区、东港市、振安区、元宝区、宽甸满族自治县)

长春市(双阳区、德惠市、农安县、榆树市、二道区、宽城区、绿园区、南关区、朝阳区、公主岭市、九台区)

珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)

阳泉市(郊区、平定县、城区、盂县、矿区)

中卫市(沙坡头区、中宁县、海原县)

芜湖市(鸠江区、湾沚区、弋江区、镜湖区、无为市、繁昌区、南陵县)

黄南藏族自治州(同仁市、尖扎县、河南蒙古族自治县、泽库县)

来宾市(金秀瑶族自治县、武宣县、象州县、忻城县、兴宾区、合山市)

牡丹江市(宁安市、东宁市、穆棱市、阳明区、东安区、西安区、林口县、海林市、爱民区、绥芬河市)

　　中信证券研究文|裘翔

　　2023年10月以来，中央汇金通过增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。根据公募基金23Q4-25Q1季度披露的持有人数据，汇金持有的ETF份额未曾出现环比净减少的情况，诸如“汇金通常在市场阶段性上涨后卖出”等传言与实际情况完全不符。2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。我们认为，A股也是中国贸易战中提振信心的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。同时，本文汇总了对这一揽子ETF资金流的跟踪测算方式，供投资者参考。

　　▍汇金持有的ETF份额未曾出现净减少的情况。

　　2025年4月以来，汇金积极增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。但同时市场有传言称汇金通常在市场阶段性上涨后卖出（如24Q4）、近期的增持行为将对未来行情构成减持压力，基于事实数据，此类揣测与实际情况完全不符。由于季报并不披露基金前10大持有人的信息，我们统计了23Q4-25Q1公募基金季报披露的“单一投资者持有份额比例达到或超过20%”的申赎情况（中央汇金2023年10月公告买入ETF，2023年年报开始进入ETF前十大持有人），汇金持有的ETF份额从未出现过环比净减少的情况，实际上，25Q1汇金持有的4只沪深300ETF份额分别增加3.63、5.02、1.57、1.17亿份，合计净流入约45亿元。

　　▍2024年2月以来，汇金公司增持范围不断扩容。

　　2024年2月中央汇金公司公告扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围以来，汇金增持方向逐渐多元化，均衡成长/价值、大盘/小盘风格。根据公募ETF基金2024年中报与2024年年报前十大股东统计，汇金公司在2024年末合计持有股票型ETF的规模为10439亿元，较2024年中的5839亿元提升4600亿元；结构上看，汇金公司主要持有沪深300、上证50、中证1000、中证500等宽基ETF，2024年末300ETF、上证50ETF、中证1000ETF、中证500ETF分别合计持有6893亿元、1111亿元、902亿元、748亿元，较年中分别增加3191亿元、408亿元、258亿元、381亿元，此外，科创50ETF获得明显增配，2024年末持有规模为187亿元，较2024年中提升104亿元，其中57亿元来自于增持。

　　▍通过份额申赎、成交量、净主动买入水平等方式跟踪测算，2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。

　　根据ETF基金日度公布的份额数据，4月7日至21日，汇金持有的沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF分别累计净流入1342、197、177、355、51、30亿元，合计净流入2152亿元。同时由于ETF的成交水平通常较为稳定，我们通过统计一揽子ETF相对日均水平超额的成交量、净主动买入量跟踪ETF资金异动情况，我们发现2024年1月至2月初、6月末至7月均出现了ETF资金明显阶段性异动的情况。2025年4月7日-4月21日，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额成交水平（较2025年以来日均水平）分别为1358、238、169、257、183、53亿元，合计2258亿元；通过净主动买入量相对总成交量的比例判定资金异动情况，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额主动买入额分别为751、107、83、289、19、25亿元，合计1269亿元。4月18日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，会议再次强调“要持续稳定股市”，并将“持续稳定股市”置于“持续推动房地产市场平稳健康发展”之前。我们认为，A股也是贸易战当中的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。

　　▍风险因素：

　　一揽子ETF的净申赎、成交量、净买入水平估算方式并非汇金实际净申赎数据，与中央汇金实际增持情况存在误差。

专题：聚焦美股2025年第一季度财报

　　Alphabet（谷歌母公司）发布2025年第一季度财报：营收为902.34亿美元，同比增长12%，不计入汇率变动的影响为同比增长14%；按照美国通用会计准则，净利润为345.40亿美元，同比增长46%；每股摊薄收益为2.81美元，与上年同期的1.89美元相比实现增长。

　　财报发布后，谷歌CEO桑达尔·皮查伊（SundarPichai）、首席商务官菲利普·辛德勒（PhilippSchindler）以及CFO阿纳特·阿什肯纳齐（AnatAshkenazi）召开了分析师电话会议，回答了相关业务的问题。

　　以下是分析师电话会议回答摘要：

　　摩根士丹利分析师BrianNowak：我的第一个问题想问阿纳特，问题与广告业务的宏观环境有关。大概在4月24日前后，您曾提到部分因素会影响公司第二季度的广告业务。能否请您与我们分享一下，具体来看，是某些广告垂类、业务地区等等哪些因素对二季度的广告业务产生影响？或者说从您的角度来看，您是否观察到了某些疲软迹象？相比前几个季度，2025年第二季度有哪些季节性因素变化？

　　我的第二个问题想问菲利普。您提到本季度“商业查询”（commercialquery）的检索量有所增加。能否请您为我们详细拆解一下，具体是哪些产品或者商品垂类带动了商业查询量的增长？展望2025年、2026年，您认为还有哪些产品或者商品垂类有潜力持续推动谷歌商业查询量的增长？有哪些产品是您特别看好的？

　　菲利普·辛德勒：这两个问题我都可以回答。

　　关于你的第一个问题。在今年的第一季度，我们观察到广告业务各个垂类都表现强劲。拆解来看，具体的行业垂类包括但不限于金融、保险、零售、医疗保健以及旅游行业。

　　至于你问题里提到的第二季度，毕竟第二季度才刚开始几周，现在给出评论还为时尚早。需要明确的是，宏观环境对我们业务的影响是无法避免的，但在这里我们也无法预测具体的潜在影响会有哪些。另外，“最低限度”关税豁免政策的变化难免会对我们2025年的广告业务造成轻微逆风影响，尤其是会影响那些来自APEC（亚太经合组织）的零售商家。

　　从再宏观一些的角度来看，我想和大家说的是，谷歌在应对大环境不确定性方面有着非常丰富的经验。一直以来，我们都致力于为用户提供有关消费者行为的深度分析，比如竞价机制、用户检索趋势、产品平替等等。可以向大家保证的是，我们在这方面经验丰富。

　　关于你的第二个问题，即“商业查询”。我们的“人工智能搜索摘要”（AIOverviews）功能帮助我们持续提升用户满意度和检索使用率。我注意到，今年的第一季度是迄今为止AIOverviews适用范围最大的一次，无论是从吸引新用户量的角度，还是从搜索量的角度来看，AIOverviews的表现都非常不错。

　　我想以上回答已经可以解决您的问题了。至于其他影响我们搜索业务的产品，在这里我就不再过多预测了，但总而言之，我们对AIOverviews目前的表现感到非常满意，未来也会将这一功能逐渐扩展到谷歌旗下的其他产品上。

　　摩根大通分析师DougAnmuth：我的第一个问题还是有关AIOverviews。能否请管理层与我们谈一谈，目前AIOverviews的推广程度如何？我们看到现在谷歌大约有15亿的AIOverviews用户。管理层之前也提到AIOverviews的变现速度大致会和非AI搜索业务一致（在2024年第三季度电话会议上管理层提到“AIOverviewsaremonetizingatroughlythesamerateasnon-AIsearches.”）。从点击率、转化率的角度来看，这意味着什么？

　　我的第二个问题想问阿纳特。自从您加入谷歌以来，在成本结构重建方面您做出了哪些改变？如果宏观经济环境持续走弱，经济大环境进一步放缓，未来您是否考虑进一步削减成本？

　　菲利普·辛德勒：关于AIOverviews中的广告问题。实际上在去年年底，我们就在美国地区移动端的AIOverviews功能中推出了广告，这也是建立在我们前期业务基础上的经过深思熟虑做出的改变。

　　但正如我之前所提到的，我们认为对于AIOverviews，其盈利速度大致会和非AI搜索业务一致，这也为我们未来进行持续创新奠定了坚实基础。对此我们都感到非常满意。

　　至于你问题里提到的点击率、转化率等细节数据，我想可能现在还不是与大家分享的好时机。但总的来说，我们对目前的业务表现感到满意。

　　阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即目前公司有哪些提质增效的新方法。

　　实际上，我们的大方向并没有改变，之前的电话会议上我也曾与大家分享过我的一些想法与宗旨。对于谷歌来说，现阶段我们仍然需要提高组织上下的效率以及生产力，控制运营费用及资本支出。在前面的简报中我也提到了相关内容。投资方面，我们需要以创新、推动公司长期可持续增长为导向来进行投资，提高投资效率。另外，回顾过去几年我们的资本支出增长以及今年的投资计划，我们也需要将设备折旧等带来的额外压力考虑在内。因此，我们希望能通过有效投资抵消一部分逆风影响。

　　对于今年750亿美元的资本支出计划，我们需要考虑的是如何确保投出的每一美元都能得到有效利用。在每一笔投资背后我们都有非常严格的流程，把控投资需求，对每笔投资的分配也有严格的规定，以确保每笔资源都能得到合理利用，保证投资效率。我相信大家这段时间已经看到了我们发布的一系列公告以及新变化。未来，我们的关注重点仍然是调整薪酬增长速度、关注地产动向以及全业务范围内的基础设施建设与利用情况。

　　高盛分析师EricSheridan：我的第一个问题想问桑达尔。纵观当前消费者端的人工智能，您认为谷歌Gemini平台与其他平台之间的差异在哪？未来您将如何持续扩大这种差异？比如提高产品使用频次、实用性或者以消费者习惯为导向持续创新等等方面。

　　我的第二个问题想问阿纳特。如果宏观经济环境持续发生变化，环境逆风影响加剧，作为投资者，我们该如何考虑公司今年的投资？能否请您为我们详细拆解一下，对于公司今年的整体投资，哪些投资是必要的固定投资？如果宏观环境持续恶化，哪些投资在您看来是可以灵活调整的？

　　桑达尔·皮查伊：很显然，现在对于人工智能领域来说是非常激动人心的时刻。我们看到前沿模型在不断进步，这也是一切的基础。我相信大家也看到我们推出了Gemini2.5Pro以及Gemini2.5Flash。我相信，谷歌已经占据了行业的主导地位。而且，我们的模型也收到了来自开发者、企业以及消费者的热烈欢迎与好评。

　　我们希望通过我们的产品组合优化用户的人工智能体验，比如在搜索业务方面，我们引入了AIOverviews功能，希望能让消费者感受到AI搜索体验。目前来看，我们已经得到了非常积极的反馈，用户的AI搜索时长能达到传统搜索的两倍左右。这点特别让我们兴奋。

　　你问题里还提到了Gemini平台。确实，我们看到了Gemini使用频率的增长，特别是过去几周我们推出新版本后。当然，使用频率的增加不止停留在新模型上，我们还观察到用户对ProjectAstra下GeminiLive功能的积极反馈，用户对此特别欢迎。此外，由Gemini2.5Pro驱动的DeepResearch在GeminiCanvas上也广受好评，我们收到了特别多的积极反馈。

　　因此，从上述趋势来看，我们会持续在这方面加大投入。近期，我们也优化了相关团队，希望能够抓住势头，为用户带来更好的体验。对于公司在这方面的未来发展以及产品路线图，我感到非常满意与兴奋。

　　阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即今年公司的投资计划是否会依照宏观经济环境进行调整。

　　正如我前面所说，我们今年的资本支出计划仍然在750亿美元左右。纵观公司业务全局，我们确实看到了非常多的机遇，无论是谷歌服务、云业务抑或是谷歌DeepMind。大家可以回想一下，我在之前第四季度电话会议上曾提到，去年年底的时候，我们的云业务用户需求甚至超过了我们的产能。本季度的情况依然如此。因此，我们需要加大投资力度，满足用户需求。

　　我们一直在强调，谷歌做的是长期投资、投资创新。这一直都是我们的投资本质。我们希望能以负责任的态度进行每一笔投资，过去几年来一直如此。我相信大家也能从我们的业绩报告上看到这一点，我们一直在不断提高业务的效率与生产力。此外，我们还进行了一系列提质增效的举措，包括但不限于团队整合等，这不仅有助于降低成本，同时也能有效提高效率，从而让产品更快地推向市场。以上都是我们重点关注的投资领域，在过去几次的电话会议中我们也都有所提及。

　　我们相信，以上这些提质增效、加速创新的举措能帮助让我们的业务更有韧性，无论宏观经济环境如何变化，我们都有能力抵御风险。当然，我并不是说宏观环境的影响就不存在了，我们会对宏观经济环境密切关注，观察组织内部及外部情况，合理、适当地进行投资，从而带动短期以及长期增长。

　　（持续更新中。。。）