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克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、阿克陶县、乌恰县、阿图什市)

广西壮族自治区

汉中市(勉县、洋县、宁强县、略阳县、城固县、西乡县、南郑区、留坝县、镇巴县、佛坪县、汉台区)

白银市(会宁县、白银区、景泰县、靖远县、平川区)  大连市(长海县、普兰店区、沙河口区、旅顺口区、金州区、甘井子区、西岗区、庄河市、中山区、瓦房店市)

运城市(芮城县、临猗县、绛县、垣曲县、盐湖区、永济市、河津市、稷山县、万荣县、夏县、闻喜县、新绛县、平陆县)

眉山市(青神县、彭山区、洪雅县、仁寿县、东坡区、丹棱县)

新乡市(辉县市、红旗区、获嘉县、凤泉区、封丘县、延津县、卫辉市、长垣市、卫滨区、原阳县、新乡县、牧野区)芜湖市(弋江区、湾沚区、镜湖区、繁昌区、鸠江区、无为市、南陵县)

襄阳市(襄城区、宜城市、樊城区、老河口市、枣阳市、南漳县、襄州区、谷城县、保康县)  益阳市(南县、沅江市、安化县、资阳区、赫山区、桃江县)

烟台市(栖霞市、莱阳市、芝罘区、龙口市、福山区、牟平区、蓬莱区、海阳市、招远市、莱山区、莱州市)

凉山彝族自治州(盐源县、德昌县、喜德县、美姑县、木里藏族自治县、金阳县、越西县、普格县、会东县、宁南县、西昌市、冕宁县、昭觉县、雷波县、布拖县、甘洛县、会理市)

合肥市(瑶海区、包河区、蜀山区、庐阳区、长丰县、庐江县、巢湖市、肥东县、肥西县)

阳江市(阳春市、江城区、阳东区、阳西县)

漯河市(临颍县、召陵区、源汇区、郾城区、舞阳县)

湘西土家族苗族自治州(永顺县、古丈县、保靖县、凤凰县、吉首市、花垣县、龙山县、泸溪县)

嘉兴市(南湖区、平湖市、海宁市、嘉善县、秀洲区、桐乡市、海盐县)

定西市(陇西县、渭源县、安定区、通渭县、临洮县、岷县、漳县)

锦州市(黑山县、北镇市、古塔区、太和区、凌河区、凌海市、义县)

株洲市(荷塘区、醴陵市、石峰区、炎陵县、攸县、茶陵县、渌口区、芦淞区、天元区)

汕尾市(城区、海丰县、陆河县、陆丰市)

山南市(乃东区、隆子县、加查县、错那市、浪卡子县、琼结县、措美县、贡嘎县、扎囊县、桑日县、曲松县、洛扎县)

潮州市(湘桥区、饶平县、潮安区)

重庆市(北碚区、巫山县、南川区、渝中区、云阳县、丰都县、綦江区、城口县、九龙坡区、潼南区、忠县、璧山区、巴南区、酉阳土家族苗族自治县、武隆区、南岸区、巫溪县、秀山土家族苗族自治县、奉节县、沙坪坝区、黔江区、荣昌区、永川区、大渡口区、大足区、万州区、彭水苗族土家族自治县、梁平区、开州区、江津区、铜梁区、合川区、长寿区、垫江县、渝北区、江北区、涪陵区、石柱土家族自治县)

吉安市(遂川县、万安县、吉州区、吉水县、安福县、青原区、井冈山市、新干县、吉安县、泰和县、峡江县、永新县、永丰县)

汕头市(龙湖区、金平区、潮阳区、濠江区、南澳县、澄海区、潮南区)

丽水市(庆元县、青田县、景宁畲族自治县、龙泉市、松阳县、缙云县、遂昌县、云和县、莲都区)

西宁市(城北区、湟源县、城中区、湟中区、城东区、城西区、大通回族土族自治县)

莆田市(荔城区、秀屿区、涵江区、仙游县、城厢区)

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绥化市(庆安县、青冈县、北林区、明水县、兰西县、绥棱县、海伦市、安达市、望奎县、肇东市)

牡丹江市(海林市、东安区、爱民区、林口县、绥芬河市、西安区、宁安市、东宁市、穆棱市、阳明区)

扬州市(广陵区、高邮市、邗江区、宝应县、江都区、仪征市)

遵义市(道真仡佬族苗族自治县、凤冈县、仁怀市、湄潭县、习水县、正安县、务川仡佬族苗族自治县、汇川区、桐梓县、余庆县、播州区、赤水市、绥阳县、红花岗区)  松原市(乾安县、宁江区、扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县、长岭县)

贺州市(平桂区、钟山县、八步区、富川瑶族自治县、昭平县)

香港特别行政区

宁波市(鄞州区、余姚市、海曙区、江北区、奉化区、北仑区、象山县、宁海县、慈溪市、镇海区)澳门特别行政区

龙岩市(长汀县、武平县、永定区、新罗区、连城县、上杭县、漳平市)  保定市(涞水县、高碑店市、唐县、涞源县、易县、安国市、蠡县、定兴县、定州市、竞秀区、顺平县、望都县、涿州市、阜平县、徐水区、清苑区、满城区、高阳县、莲池区、容城县、雄县、曲阳县、安新县、博野县)

滁州市(琅琊区、明光市、全椒县、南谯区、来安县、天长市、凤阳县、定远县)

承德市(承德县、围场满族蒙古族自治县、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、双滦区、滦平县、双桥区、兴隆县、平泉市、鹰手营子矿区、隆化县)

徐州市(云龙区、邳州市、贾汪区、新沂市、沛县、泉山区、丰县、睢宁县、鼓楼区、铜山区)丽江市(永胜县、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、古城区、华坪县)

池州市(石台县、青阳县、贵池区、东至县)

咸宁市(咸安区、通城县、崇阳县、赤壁市、嘉鱼县、通山县)

镇江市(京口区、润州区、丹阳市、句容市、扬中市、丹徒区)

榆林市(吴堡县、子洲县、神木市、绥德县、靖边县、定边县、横山区、府谷县、榆阳区、米脂县、清涧县、佳县)

济源市

西安市(莲湖区、阎良区、长安区、周至县、雁塔区、高陵区、鄠邑区、未央区、灞桥区、新城区、蓝田县、碑林区、临潼区)

郑州市(二七区、中原区、上街区、中牟县、惠济区、新密市、荥阳市、管城回族区、登封市、金水区、巩义市、新郑市)

玉树藏族自治州(曲麻莱县、玉树市、称多县、杂多县、治多县、囊谦县)

枣庄市(滕州市、台儿庄区、山亭区、峄城区、市中区、薛城区)

茂名市(电白区、信宜市、化州市、高州市、茂南区)

佛山市(禅城区、三水区、顺德区、高明区、南海区)

鸡西市(密山市、麻山区、城子河区、滴道区、梨树区、鸡冠区、恒山区、鸡东县、虎林市)

恩施土家族苗族自治州(咸丰县、鹤峰县、建始县、宣恩县、来凤县、利川市、恩施市、巴东县)

秦皇岛市(抚宁区、卢龙县、山海关区、北戴河区、海港区、昌黎县、青龙满族自治县)

朝阳市(双塔区、北票市、喀喇沁左翼蒙古族自治县、建平县、朝阳县、龙城区、凌源市)

新疆维吾尔自治区

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。