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长沙市(开福区、浏阳市、望城区、宁乡市、芙蓉区、长沙县、天心区、岳麓区、雨花区)

湘潭市(湘潭县、韶山市、湘乡市、雨湖区、岳塘区)

哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)  绍兴市(诸暨市、柯桥区、越城区、新昌县、嵊州市、上虞区)

昌都市(丁青县、类乌齐县、边坝县、左贡县、芒康县、察雅县、洛隆县、卡若区、贡觉县、八宿县、江达县)

阳江市(江城区、阳西县、阳春市、阳东区)

资阳市(安岳县、乐至县、雁江区)铜陵市(枞阳县、铜官区、义安区、郊区)

德州市(武城县、夏津县、禹城市、德城区、陵城区、庆云县、宁津县、齐河县、临邑县、平原县、乐陵市)  平凉市(崇信县、静宁县、灵台县、华亭市、泾川县、崆峒区、庄浪县)

湛江市(麻章区、霞山区、吴川市、坡头区、赤坎区、徐闻县、雷州市、廉江市、遂溪县)

景德镇市(浮梁县、乐平市、珠山区、昌江区)

重庆市(丰都县、万州区、开州区、永川区、南岸区、长寿区、忠县、梁平区、石柱土家族自治县、垫江县、巫山县、潼南区、渝北区、武隆区、大足区、九龙坡区、璧山区、云阳县、荣昌区、黔江区、北碚区、渝中区、彭水苗族土家族自治县、沙坪坝区、綦江区、合川区、涪陵区、巫溪县、酉阳土家族苗族自治县、奉节县、南川区、大渡口区、秀山土家族苗族自治县、城口县、江北区、巴南区、铜梁区、江津区)

淄博市(博山区、周村区、张店区、淄川区、沂源县、桓台县、临淄区、高青县)

阿坝藏族羌族自治州(松潘县、壤塘县、红原县、汶川县、九寨沟县、黑水县、小金县、若尔盖县、茂县、阿坝县、马尔康市、理县、金川县)

开封市(杞县、尉氏县、禹王台区、通许县、顺河回族区、鼓楼区、祥符区、龙亭区、兰考县)

宿迁市(泗阳县、宿城区、泗洪县、沭阳县、宿豫区)

池州市(石台县、青阳县、贵池区、东至县)

日照市(五莲县、东港区、莒县、岚山区)

雅安市(芦山县、名山区、雨城区、石棉县、汉源县、宝兴县、荥经县、天全县)

伊春市(伊美区、友好区、嘉荫县、金林区、汤旺县、乌翠区、大箐山县、丰林县、铁力市、南岔县)

克拉玛依市(乌尔禾区、独山子区、白碱滩区、克拉玛依区)

衡阳市(蒸湘区、衡东县、石鼓区、衡南县、祁东县、耒阳市、衡山县、雁峰区、常宁市、珠晖区、南岳区、衡阳县)

营口市(老边区、大石桥市、鲅鱼圈区、站前区、盖州市、西市区)

昆明市(东川区、五华区、盘龙区、石林彝族自治县、嵩明县、宜良县、富民县、西山区、禄劝彝族苗族自治县、寻甸回族彝族自治县、安宁市、官渡区、呈贡区、晋宁区)

张掖市(肃南裕固族自治县、临泽县、山丹县、民乐县、高台县、甘州区)

汕尾市(陆河县、陆丰市、城区、海丰县)

唐山市(丰润区、路北区、曹妃甸区、迁西县、滦南县、玉田县、乐亭县、迁安市、路南区、遵化市、开平区、古冶区、丰南区、滦州市)

阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)

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嘉兴市(南湖区、海宁市、嘉善县、桐乡市、平湖市、秀洲区、海盐县)

钦州市(灵山县、钦北区、浦北县、钦南区)

盘锦市(双台子区、兴隆台区、盘山县、大洼区)

宁夏回族自治区  内蒙古自治区

咸阳市(三原县、旬邑县、兴平市、杨陵区、淳化县、永寿县、武功县、礼泉县、渭城区、泾阳县、长武县、秦都区、彬州市、乾县)

三亚市(海棠区、天涯区、吉阳区、崖州区)

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哈尔滨市(松北区、木兰县、道里区、宾县、道外区、呼兰区、平房区、延寿县、依兰县、双城区、方正县、通河县、尚志市、五常市、巴彦县、南岗区、阿城区、香坊区)  昌吉回族自治州(昌吉市、玛纳斯县、奇台县、阜康市、吉木萨尔县、木垒哈萨克自治县、呼图壁县)

马鞍山市(花山区、含山县、当涂县、雨山区、和县、博望区)

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塔城地区(和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、托里县、额敏县、沙湾市、乌苏市、裕民县)龙岩市(武平县、上杭县、永定区、连城县、漳平市、长汀县、新罗区)

东营市(广饶县、东营区、河口区、垦利区、利津县)

漯河市(临颍县、召陵区、源汇区、舞阳县、郾城区)

甘孜藏族自治州(九龙县、丹巴县、理塘县、甘孜县、乡城县、稻城县、得荣县、巴塘县、德格县、色达县、道孚县、炉霍县、新龙县、白玉县、雅江县、石渠县、康定市、泸定县)

玉林市(玉州区、博白县、福绵区、陆川县、容县、北流市、兴业县)

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黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、尖扎县、同仁市)

深圳市(南山区、龙华区、光明区、罗湖区、宝安区、坪山区、龙岗区、盐田区、福田区)

遵义市(仁怀市、桐梓县、红花岗区、播州区、道真仡佬族苗族自治县、汇川区、正安县、凤冈县、余庆县、湄潭县、务川仡佬族苗族自治县、习水县、绥阳县、赤水市)

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广安市(邻水县、前锋区、岳池县、武胜县、华蓥市、广安区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。