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蚌埠市(淮上区、五河县、怀远县、蚌山区、固镇县、龙子湖区、禹会区)

吴忠市(盐池县、利通区、同心县、红寺堡区、青铜峡市)

张掖市(临泽县、甘州区、山丹县、民乐县、肃南裕固族自治县、高台县)

毕节市(赫章县、大方县、金沙县、纳雍县、七星关区、威宁彝族回族苗族自治县、黔西市、织金县)  泰安市(东平县、肥城市、岱岳区、泰山区、新泰市、宁阳县)

宜宾市(屏山县、高县、叙州区、长宁县、筠连县、南溪区、兴文县、翠屏区、珙县、江安县)

娄底市(冷水江市、涟源市、娄星区、新化县、双峰县)

赤峰市(翁牛特旗、阿鲁科尔沁旗、喀喇沁旗、宁城县、巴林左旗、元宝山区、松山区、巴林右旗、敖汉旗、林西县、克什克腾旗、红山区)

广州市(白云区、荔湾区、增城区、花都区、海珠区、越秀区、从化区、黄埔区、番禺区、天河区、南沙区)  赣州市(安远县、全南县、信丰县、石城县、宁都县、南康区、于都县、定南县、大余县、上犹县、章贡区、崇义县、会昌县、瑞金市、寻乌县、龙南市、兴国县、赣县区)

海东市(互助土族自治县、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、乐都区、民和回族土族自治县、平安区)

金昌市(金川区、永昌县)

云浮市(罗定市、云安区、云城区、新兴县、郁南县)

临沂市(莒南县、费县、兰陵县、临沭县、沂水县、蒙阴县、罗庄区、兰山区、沂南县、平邑县、河东区、郯城县)

昆明市(禄劝彝族苗族自治县、嵩明县、寻甸回族彝族自治县、宜良县、官渡区、晋宁区、富民县、西山区、盘龙区、安宁市、五华区、呈贡区、石林彝族自治县、东川区)

深圳市(龙岗区、南山区、福田区、坪山区、龙华区、盐田区、宝安区、罗湖区、光明区)

攀枝花市(东区、仁和区、米易县、盐边县、西区)

淄博市(博山区、淄川区、张店区、沂源县、桓台县、周村区、高青县、临淄区)

南宁市(邕宁区、江南区、青秀区、横州市、良庆区、隆安县、宾阳县、上林县、武鸣区、马山县、兴宁区、西乡塘区)

晋中市(祁县、平遥县、左权县、榆社县、昔阳县、太谷区、灵石县、和顺县、介休市、寿阳县、榆次区)

长治市(沁源县、平顺县、上党区、武乡县、屯留区、襄垣县、壶关县、长子县、黎城县、潞州区、潞城区、沁县)

衡水市(饶阳县、景县、深州市、桃城区、冀州区、枣强县、故城县、阜城县、武邑县、安平县、武强县)

广西壮族自治区

曲靖市(罗平县、陆良县、马龙区、麒麟区、沾益区、师宗县、宣威市、会泽县、富源县)

朔州市(右玉县、平鲁区、怀仁市、山阴县、应县、朔城区)

宝鸡市(陈仓区、陇县、太白县、金台区、凤县、渭滨区、岐山县、凤翔区、麟游县、扶风县、千阳县、眉县)

青岛市(李沧区、城阳区、即墨区、市北区、莱西市、黄岛区、市南区、崂山区、平度市、胶州市)

鸡西市(滴道区、密山市、鸡东县、梨树区、鸡冠区、麻山区、恒山区、虎林市、城子河区)

玉溪市(元江哈尼族彝族傣族自治县、红塔区、华宁县、峨山彝族自治县、易门县、通海县、江川区、新平彝族傣族自治县、澄江市)

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贵阳市(修文县、息烽县、乌当区、云岩区、花溪区、白云区、清镇市、观山湖区、南明区、开阳县)

运城市(平陆县、垣曲县、稷山县、新绛县、盐湖区、永济市、芮城县、河津市、万荣县、临猗县、夏县、绛县、闻喜县)

泉州市(南安市、泉港区、石狮市、惠安县、鲤城区、金门县、安溪县、德化县、洛江区、晋江市、丰泽区、永春县)

吕梁市(离石区、中阳县、兴县、临县、石楼县、柳林县、汾阳市、孝义市、岚县、交口县、交城县、方山县、文水县)  石河子市(阿拉尔市、图木舒克市、胡杨河市、双河市、新星市、可克达拉市、昆玉市、北屯市、铁门关市、白杨市、五家渠市)

东莞市

大理白族自治州(漾濞彝族自治县、鹤庆县、宾川县、祥云县、弥渡县、南涧彝族自治县、大理市、永平县、洱源县、云龙县、巍山彝族回族自治县、剑川县)

楚雄彝族自治州(南华县、楚雄市、禄丰市、永仁县、双柏县、牟定县、姚安县、大姚县、武定县、元谋县)双鸭山市(集贤县、饶河县、尖山区、友谊县、四方台区、宝山区、宝清县、岭东区)

白城市(镇赉县、洮北区、通榆县、洮南市、大安市)  佛山市(高明区、三水区、顺德区、南海区、禅城区)

遵义市(仁怀市、正安县、赤水市、习水县、湄潭县、汇川区、桐梓县、红花岗区、道真仡佬族苗族自治县、凤冈县、务川仡佬族苗族自治县、绥阳县、播州区、余庆县)

湘潭市(岳塘区、韶山市、湘乡市、雨湖区、湘潭县)

白山市(长白朝鲜族自治县、靖宇县、临江市、浑江区、抚松县、江源区)襄阳市(老河口市、谷城县、襄城区、宜城市、樊城区、南漳县、襄州区、保康县、枣阳市)

昭通市(大关县、绥江县、巧家县、昭阳区、镇雄县、水富市、永善县、盐津县、威信县、鲁甸县、彝良县)

天水市(清水县、秦安县、张家川回族自治县、秦州区、武山县、麦积区、甘谷县)

连云港市(灌南县、海州区、赣榆区、东海县、连云区、灌云县)

亳州市(谯城区、利辛县、涡阳县、蒙城县)

烟台市(栖霞市、海阳市、莱阳市、芝罘区、福山区、招远市、莱州市、龙口市、蓬莱区、牟平区、莱山区)

凉山彝族自治州(德昌县、西昌市、盐源县、木里藏族自治县、会理市、布拖县、甘洛县、冕宁县、越西县、宁南县、会东县、普格县、喜德县、雷波县、金阳县、美姑县、昭觉县)

临夏回族自治州(康乐县、东乡族自治县、永靖县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、和政县、广河县、临夏县、临夏市)

塔城地区(额敏县、裕民县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、乌苏市、托里县、沙湾市)

三亚市(天涯区、海棠区、崖州区、吉阳区)

安庆市(桐城市、宿松县、怀宁县、岳西县、潜山市、望江县、太湖县、大观区、迎江区、宜秀区)

黔西南布依族苗族自治州(普安县、晴隆县、贞丰县、册亨县、兴仁市、兴义市、望谟县、安龙县)

宿州市(萧县、泗县、灵璧县、砀山县、埇桥区)

防城港市(上思县、防城区、港口区、东兴市)

宁德市(柘荣县、周宁县、寿宁县、屏南县、古田县、福鼎市、蕉城区、霞浦县、福安市)

银川市(灵武市、永宁县、金凤区、贺兰县、西夏区、兴庆区)

南京市(栖霞区、雨花台区、溧水区、高淳区、建邺区、秦淮区、鼓楼区、六合区、玄武区、江宁区、浦口区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。