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澳门特别行政区

宁波市(鄞州区、北仑区、奉化区、慈溪市、象山县、江北区、宁海县、海曙区、镇海区、余姚市)

雅安市(天全县、汉源县、宝兴县、石棉县、荥经县、雨城区、名山区、芦山县)

温州市(瓯海区、鹿城区、永嘉县、瑞安市、平阳县、乐清市、洞头区、苍南县、龙港市、泰顺县、龙湾区、文成县)  鄂州市(华容区、梁子湖区、鄂城区)

长治市(潞州区、襄垣县、长子县、沁源县、沁县、平顺县、上党区、壶关县、武乡县、屯留区、黎城县、潞城区)

苏州市(相城区、吴江区、常熟市、姑苏区、张家港市、昆山市、太仓市、吴中区、虎丘区)

嘉兴市(海宁市、海盐县、秀洲区、平湖市、嘉善县、南湖区、桐乡市)榆林市(吴堡县、榆阳区、靖边县、横山区、绥德县、子洲县、佳县、神木市、府谷县、定边县、清涧县、米脂县)

那曲市(尼玛县、双湖县、安多县、申扎县、色尼区、比如县、索县、班戈县、聂荣县、嘉黎县、巴青县)  晋中市(祁县、昔阳县、介休市、和顺县、寿阳县、左权县、灵石县、榆社县、太谷区、榆次区、平遥县)

南昌市(青云谱区、进贤县、安义县、红谷滩区、东湖区、南昌县、青山湖区、西湖区、新建区)

临汾市(安泽县、霍州市、曲沃县、古县、蒲县、乡宁县、襄汾县、大宁县、翼城县、永和县、汾西县、吉县、浮山县、尧都区、侯马市、隰县、洪洞县)

梧州市(长洲区、岑溪市、藤县、苍梧县、龙圩区、蒙山县、万秀区)

恩施土家族苗族自治州(建始县、恩施市、巴东县、咸丰县、来凤县、宣恩县、利川市、鹤峰县)

泉州市(石狮市、安溪县、金门县、惠安县、鲤城区、丰泽区、德化县、永春县、南安市、泉港区、洛江区、晋江市)

克拉玛依市(克拉玛依区、独山子区、白碱滩区、乌尔禾区)

泸州市(龙马潭区、江阳区、泸县、纳溪区、古蔺县、叙永县、合江县)

呼伦贝尔市(满洲里市、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、海拉尔区、新巴尔虎左旗、根河市、扎兰屯市、新巴尔虎右旗、扎赉诺尔区、牙克石市、阿荣旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、额尔古纳市、鄂温克族自治旗)

韶关市(南雄市、始兴县、仁化县、武江区、乳源瑶族自治县、乐昌市、曲江区、浈江区、翁源县、新丰县)

萍乡市(芦溪县、安源区、湘东区、莲花县、上栗县)

宝鸡市(陇县、太白县、陈仓区、千阳县、凤翔区、扶风县、渭滨区、岐山县、凤县、眉县、金台区、麟游县)

辽阳市(宏伟区、灯塔市、弓长岭区、文圣区、白塔区、辽阳县、太子河区)

阳江市(阳西县、江城区、阳东区、阳春市)

常州市(溧阳市、金坛区、新北区、天宁区、钟楼区、武进区)

大同市(平城区、灵丘县、阳高县、云冈区、广灵县、浑源县、新荣区、云州区、天镇县、左云县)

昌都市(芒康县、江达县、贡觉县、察雅县、左贡县、边坝县、丁青县、卡若区、洛隆县、八宿县、类乌齐县)

吐鲁番市(托克逊县、鄯善县、高昌区)

徐州市(沛县、云龙区、贾汪区、睢宁县、新沂市、丰县、铜山区、泉山区、鼓楼区、邳州市)

黄山市(祁门县、黄山区、屯溪区、黟县、歙县、徽州区、休宁县)

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南充市(仪陇县、蓬安县、顺庆区、营山县、南部县、嘉陵区、阆中市、高坪区、西充县)

临沂市(临沭县、费县、郯城县、平邑县、兰陵县、蒙阴县、兰山区、沂南县、莒南县、罗庄区、河东区、沂水县)

赣州市(寻乌县、南康区、瑞金市、上犹县、宁都县、全南县、于都县、信丰县、章贡区、崇义县、兴国县、石城县、龙南市、会昌县、定南县、赣县区、安远县、大余县)

怒江傈僳族自治州(泸水市、贡山独龙族怒族自治县、福贡县、兰坪白族普米族自治县)  开封市(鼓楼区、龙亭区、禹王台区、祥符区、兰考县、杞县、尉氏县、顺河回族区、通许县)

张掖市(肃南裕固族自治县、临泽县、甘州区、山丹县、民乐县、高台县)

亳州市(谯城区、利辛县、蒙城县、涡阳县)

铁岭市(调兵山市、银州区、铁岭县、西丰县、开原市、清河区、昌图县)五指山市(澄迈县、东方市、陵水黎族自治县、定安县、琼海市、万宁市、临高县、琼中黎族苗族自治县、文昌市、白沙黎族自治县、昌江黎族自治县、乐东黎族自治县、保亭黎族苗族自治县、屯昌县)

赤峰市(巴林左旗、元宝山区、敖汉旗、林西县、翁牛特旗、红山区、宁城县、松山区、巴林右旗、克什克腾旗、阿鲁科尔沁旗、喀喇沁旗)  肇庆市(广宁县、四会市、德庆县、鼎湖区、高要区、封开县、端州区、怀集县)

丹东市(宽甸满族自治县、元宝区、振安区、东港市、凤城市、振兴区)

邢台市(任泽区、宁晋县、新河县、隆尧县、清河县、威县、巨鹿县、内丘县、临西县、平乡县、广宗县、柏乡县、临城县、信都区、南和区、沙河市、襄都区、南宫市)

承德市(双滦区、鹰手营子矿区、围场满族蒙古族自治县、双桥区、滦平县、平泉市、承德县、兴隆县、丰宁满族自治县、隆化县、宽城满族自治县)日照市(东港区、五莲县、莒县、岚山区)

香港特别行政区

黄石市(大冶市、西塞山区、黄石港区、铁山区、阳新县、下陆区)

怀化市(会同县、溆浦县、新晃侗族自治县、辰溪县、鹤城区、中方县、通道侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、麻阳苗族自治县、芷江侗族自治县、沅陵县、洪江市)

宜春市(奉新县、靖安县、丰城市、铜鼓县、万载县、高安市、宜丰县、袁州区、上高县、樟树市)

白城市(通榆县、镇赉县、洮南市、大安市、洮北区)

仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

白山市(抚松县、浑江区、长白朝鲜族自治县、靖宇县、临江市、江源区)

山南市(错那市、贡嘎县、琼结县、加查县、曲松县、措美县、扎囊县、洛扎县、乃东区、隆子县、桑日县、浪卡子县)

红河哈尼族彝族自治州(建水县、河口瑶族自治县、金平苗族瑶族傣族自治县、个旧市、开远市、弥勒市、屏边苗族自治县、蒙自市、泸西县、石屏县、绿春县、红河县、元阳县)

营口市(老边区、大石桥市、西市区、盖州市、鲅鱼圈区、站前区)

黔西南布依族苗族自治州(兴仁市、兴义市、贞丰县、普安县、册亨县、安龙县、晴隆县、望谟县)

北京市(延庆区、丰台区、通州区、朝阳区、西城区、东城区、海淀区、房山区、门头沟区、石景山区、顺义区、平谷区、密云区、怀柔区、大兴区、昌平区)

郑州市(巩义市、惠济区、新郑市、上街区、登封市、新密市、中原区、二七区、中牟县、荥阳市、金水区、管城回族区)

伊春市(丰林县、金林区、铁力市、汤旺县、友好区、伊美区、嘉荫县、大箐山县、乌翠区、南岔县)

合肥市(蜀山区、肥东县、肥西县、庐江县、包河区、长丰县、庐阳区、巢湖市、瑶海区)

南阳市(内乡县、西峡县、卧龙区、方城县、南召县、镇平县、新野县、唐河县、社旗县、桐柏县、淅川县、邓州市、宛城区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。