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襄阳市(保康县、宜城市、南漳县、襄城区、谷城县、枣阳市、襄州区、樊城区、老河口市)

吉安市(永丰县、峡江县、吉州区、吉水县、万安县、永新县、新干县、遂川县、吉安县、井冈山市、安福县、泰和县、青原区)

毕节市(七星关区、大方县、织金县、威宁彝族回族苗族自治县、黔西市、金沙县、纳雍县、赫章县)

贺州市(昭平县、八步区、平桂区、富川瑶族自治县、钟山县)  曲靖市(麒麟区、马龙区、罗平县、沾益区、陆良县、富源县、宣威市、师宗县、会泽县)

德宏傣族景颇族自治州(盈江县、芒市、陇川县、瑞丽市、梁河县)

西藏自治区

镇江市(丹阳市、丹徒区、扬中市、润州区、句容市、京口区)

中山市  阿克苏地区(柯坪县、阿克苏市、沙雅县、温宿县、新和县、乌什县、拜城县、库车市、阿瓦提县)

日照市(莒县、岚山区、五莲县、东港区)

黄石市(下陆区、铁山区、阳新县、黄石港区、大冶市、西塞山区)

芜湖市(弋江区、鸠江区、湾沚区、镜湖区、南陵县、繁昌区、无为市)

丽水市(缙云县、松阳县、龙泉市、遂昌县、景宁畲族自治县、云和县、莲都区、青田县、庆元县)

眉山市(青神县、彭山区、仁寿县、丹棱县、东坡区、洪雅县)

南京市(高淳区、六合区、江宁区、雨花台区、玄武区、秦淮区、浦口区、栖霞区、鼓楼区、溧水区、建邺区)

呼伦贝尔市(鄂温克族自治旗、阿荣旗、根河市、鄂伦春自治旗、满洲里市、扎赉诺尔区、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、新巴尔虎右旗、扎兰屯市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、海拉尔区、牙克石市、陈巴尔虎旗)

南阳市(西峡县、桐柏县、方城县、镇平县、宛城区、淅川县、社旗县、邓州市、新野县、内乡县、南召县、卧龙区、唐河县)

遵义市(桐梓县、正安县、红花岗区、道真仡佬族苗族自治县、习水县、赤水市、余庆县、湄潭县、绥阳县、仁怀市、汇川区、播州区、凤冈县、务川仡佬族苗族自治县)

乐山市(五通桥区、犍为县、沙湾区、市中区、金口河区、峨眉山市、沐川县、峨边彝族自治县、马边彝族自治县、夹江县、井研县)

汕尾市(陆河县、陆丰市、海丰县、城区)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿图什市、阿克陶县、阿合奇县)

云浮市(罗定市、云安区、新兴县、郁南县、云城区)

阿拉善盟(阿拉善左旗、阿拉善右旗、额济纳旗)

六盘水市(六枝特区、钟山区、水城区、盘州市)

临汾市(曲沃县、浮山县、古县、襄汾县、汾西县、安泽县、乡宁县、尧都区、侯马市、吉县、隰县、霍州市、蒲县、洪洞县、翼城县、大宁县、永和县)

咸宁市(崇阳县、赤壁市、嘉鱼县、通城县、通山县、咸安区)

大同市(阳高县、广灵县、新荣区、左云县、天镇县、云冈区、浑源县、灵丘县、平城区、云州区)

临沧市(临翔区、云县、永德县、沧源佤族自治县、凤庆县、镇康县、耿马傣族佤族自治县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县)

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雅安市(天全县、荥经县、石棉县、汉源县、雨城区、芦山县、名山区、宝兴县)

湛江市(廉江市、雷州市、坡头区、麻章区、徐闻县、霞山区、遂溪县、吴川市、赤坎区)

内蒙古自治区

佳木斯市(富锦市、汤原县、抚远市、前进区、桦南县、东风区、桦川县、同江市、向阳区、郊区)  丹东市(宽甸满族自治县、凤城市、振安区、元宝区、振兴区、东港市)

淮安市(清江浦区、盱眙县、淮阴区、金湖县、涟水县、淮安区、洪泽区)

宿迁市(泗洪县、沭阳县、宿城区、宿豫区、泗阳县)

龙岩市(上杭县、漳平市、永定区、武平县、连城县、长汀县、新罗区)黄南藏族自治州(尖扎县、河南蒙古族自治县、同仁市、泽库县)

固原市(隆德县、彭阳县、泾源县、西吉县、原州区)  泉州市(丰泽区、泉港区、洛江区、德化县、石狮市、惠安县、安溪县、鲤城区、永春县、金门县、晋江市、南安市)

乌兰察布市(丰镇市、察哈尔右翼后旗、商都县、察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼前旗、卓资县、化德县、集宁区、四子王旗、凉城县、兴和县)

济宁市(泗水县、微山县、兖州区、梁山县、任城区、金乡县、汶上县、鱼台县、曲阜市、邹城市、嘉祥县)

新疆维吾尔自治区保定市(容城县、易县、满城区、涿州市、涞源县、高阳县、阜平县、涞水县、安国市、定州市、唐县、蠡县、博野县、莲池区、望都县、徐水区、雄县、竞秀区、安新县、曲阳县、清苑区、定兴县、高碑店市、顺平县)

遂宁市(船山区、安居区、射洪市、蓬溪县、大英县)

泰州市(高港区、兴化市、泰兴市、姜堰区、靖江市、海陵区)

商丘市(梁园区、睢阳区、柘城县、永城市、民权县、睢县、宁陵县、夏邑县、虞城县)

滁州市(全椒县、南谯区、琅琊区、来安县、明光市、定远县、天长市、凤阳县)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)

绵阳市(平武县、梓潼县、游仙区、北川羌族自治县、江油市、涪城区、盐亭县、安州区、三台县)

延边朝鲜族自治州(敦化市、龙井市、和龙市、安图县、珲春市、延吉市、图们市、汪清县)

锦州市(凌河区、黑山县、凌海市、北镇市、太和区、古塔区、义县)

张家口市(张北县、尚义县、万全区、赤城县、怀安县、宣化区、怀来县、阳原县、涿鹿县、崇礼区、沽源县、蔚县、下花园区、康保县、桥西区、桥东区)

天水市(甘谷县、麦积区、清水县、张家川回族自治县、秦州区、秦安县、武山县)

鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)

南通市(如东县、通州区、海安市、海门区、崇川区、启东市、如皋市)

黔南布依族苗族自治州(贵定县、龙里县、荔波县、平塘县、三都水族自治县、长顺县、惠水县、福泉市、独山县、瓮安县、都匀市、罗甸县)

吴忠市(青铜峡市、同心县、盐池县、红寺堡区、利通区)

平顶山市(宝丰县、汝州市、叶县、新华区、卫东区、湛河区、石龙区、郏县、鲁山县、舞钢市)

驻马店市(遂平县、正阳县、确山县、泌阳县、上蔡县、汝南县、驿城区、平舆县、西平县、新蔡县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。