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长沙市(望城区、雨花区、开福区、宁乡市、芙蓉区、长沙县、天心区、岳麓区、浏阳市)
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辽阳市(白塔区、弓长岭区、灯塔市、太子河区、文圣区、宏伟区、辽阳县)
柳州市(柳城县、融水苗族自治县、鱼峰区、柳南区、柳北区、三江侗族自治县、柳江区、城中区、鹿寨县、融安县)
漯河市(召陵区、临颍县、源汇区、舞阳县、郾城区)
无锡市(锡山区、滨湖区、江阴市、宜兴市、梁溪区、惠山区、新吴区)
丽水市(景宁畲族自治县、青田县、莲都区、云和县、庆元县、缙云县、遂昌县、松阳县、龙泉市)
上海市(黄浦区、普陀区、虹口区、嘉定区、青浦区、静安区、杨浦区、闵行区、崇明区、徐汇区、长宁区、金山区、宝山区、奉贤区、松江区、浦东新区)
阿勒泰地区(阿勒泰市、福海县、青河县、哈巴河县、吉木乃县、富蕴县、布尔津县)
莆田市(秀屿区、仙游县、荔城区、城厢区、涵江区)
承德市(平泉市、滦平县、丰宁满族自治县、隆化县、兴隆县、承德县、双桥区、鹰手营子矿区、围场满族蒙古族自治县、宽城满族自治县、双滦区)
临夏回族自治州(东乡族自治县、广河县、康乐县、和政县、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、永靖县、临夏市)
宜宾市(珙县、筠连县、兴文县、江安县、翠屏区、长宁县、屏山县、南溪区、叙州区、高县)
渭南市(华州区、富平县、白水县、华阴市、潼关县、临渭区、蒲城县、大荔县、合阳县、韩城市、澄城县)
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临沂市(沂水县、平邑县、沂南县、费县、兰陵县、兰山区、临沭县、罗庄区、蒙阴县、郯城县、莒南县、河东区)
南昌市(进贤县、红谷滩区、南昌县、青云谱区、西湖区、青山湖区、安义县、东湖区、新建区)
六盘水市(钟山区、六枝特区、盘州市、水城区)
开封市(祥符区、杞县、龙亭区、兰考县、顺河回族区、尉氏县、禹王台区、通许县、鼓楼区)
德州市(庆云县、临邑县、平原县、齐河县、武城县、禹城市、乐陵市、德城区、陵城区、夏津县、宁津县)
通化市(集安市、梅河口市、二道江区、辉南县、东昌区、通化县、柳河县)
南宁市(西乡塘区、良庆区、江南区、隆安县、横州市、青秀区、兴宁区、武鸣区、上林县、邕宁区、宾阳县、马山县)
宁德市(福鼎市、古田县、霞浦县、屏南县、周宁县、福安市、柘荣县、寿宁县、蕉城区)
保定市(满城区、蠡县、安国市、望都县、涞源县、竞秀区、雄县、高碑店市、曲阳县、清苑区、阜平县、博野县、易县、容城县、涞水县、安新县、莲池区、顺平县、徐水区、唐县、定州市、涿州市、高阳县、定兴县)
衢州市(常山县、衢江区、江山市、开化县、柯城区、龙游县)
梧州市(长洲区、岑溪市、龙圩区、藤县、万秀区、蒙山县、苍梧县)
常州市(天宁区、武进区、新北区、金坛区、溧阳市、钟楼区)
茂名市(高州市、电白区、茂南区、化州市、信宜市)
果洛藏族自治州(玛沁县、班玛县、甘德县、玛多县、达日县、久治县)
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楚雄彝族自治州(牟定县、禄丰市、大姚县、南华县、永仁县、元谋县、双柏县、武定县、姚安县、楚雄市)
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本溪市(明山区、本溪满族自治县、南芬区、溪湖区、桓仁满族自治县、平山区)
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永州市(双牌县、江华瑶族自治县、宁远县、蓝山县、道县、江永县、新田县、祁阳市、零陵区、冷水滩区、东安县)
来宾市(合山市、武宣县、象州县、忻城县、兴宾区、金秀瑶族自治县)
阜新市(新邱区、太平区、海州区、清河门区、细河区、彰武县、阜新蒙古族自治县)
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唐山市(曹妃甸区、迁安市、迁西县、玉田县、遵化市、乐亭县、古冶区、开平区、滦州市、丰南区、丰润区、滦南县、路北区、路南区)
忻州市(代县、神池县、偏关县、保德县、定襄县、静乐县、五寨县、岢岚县、五台县、繁峙县、宁武县、原平市、忻府区、河曲县)
南阳市(宛城区、桐柏县、南召县、唐河县、淅川县、社旗县、邓州市、西峡县、内乡县、新野县、卧龙区、方城县、镇平县)
滁州市(南谯区、凤阳县、定远县、天长市、琅琊区、全椒县、来安县、明光市)
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沈阳市(康平县、法库县、于洪区、铁西区、苏家屯区、沈北新区、新民市、大东区、辽中区、沈河区、浑南区、皇姑区、和平区)
阳泉市(盂县、平定县、城区、郊区、矿区)
石河子市(图木舒克市、北屯市、新星市、双河市、铁门关市、可克达拉市、昆玉市、胡杨河市、五家渠市、阿拉尔市、白杨市)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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