席绢 花龙戏凤 - 让你沉浸在欲望的海洋，尽情享受无尽的视觉盛宴！
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拉萨市(曲水县、堆龙德庆区、墨竹工卡县、达孜区、林周县、尼木县、城关区、当雄县)
宁波市(镇海区、奉化区、北仑区、海曙区、宁海县、慈溪市、余姚市、鄞州区、象山县、江北区)
松原市(扶余市、乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、长岭县、宁江区)
吴忠市(青铜峡市、红寺堡区、盐池县、利通区、同心县)
普洱市(景谷傣族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、江城哈尼族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、景东彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、西盟佤族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、思茅区)
果洛藏族自治州(甘德县、玛沁县、久治县、班玛县、玛多县、达日县)
四平市(双辽市、梨树县、铁西区、伊通满族自治县、铁东区)
宁德市(屏南县、古田县、寿宁县、蕉城区、福鼎市、周宁县、福安市、霞浦县、柘荣县)
锡林郭勒盟(东乌珠穆沁旗、锡林浩特市、正蓝旗、苏尼特左旗、正镶白旗、镶黄旗、苏尼特右旗、阿巴嘎旗、太仆寺旗、西乌珠穆沁旗、多伦县、二连浩特市)
五指山市(临高县、保亭黎族苗族自治县、琼中黎族苗族自治县、东方市、澄迈县、文昌市、昌江黎族自治县、屯昌县、陵水黎族自治县、定安县、白沙黎族自治县、万宁市、琼海市、乐东黎族自治县)
香港特别行政区
中山市
绵阳市(盐亭县、三台县、游仙区、涪城区、平武县、安州区、江油市、梓潼县、北川羌族自治县)
龙岩市(连城县、永定区、武平县、上杭县、漳平市、长汀县、新罗区)
贺州市(平桂区、昭平县、钟山县、八步区、富川瑶族自治县)
广元市(朝天区、剑阁县、昭化区、旺苍县、利州区、苍溪县、青川县)
忻州市(静乐县、河曲县、忻府区、五台县、保德县、神池县、岢岚县、定襄县、代县、繁峙县、五寨县、原平市、宁武县、偏关县)
张家口市(张北县、阳原县、涿鹿县、桥东区、赤城县、沽源县、桥西区、怀安县、尚义县、崇礼区、康保县、宣化区、下花园区、蔚县、万全区、怀来县)
和田地区(和田县、于田县、和田市、策勒县、洛浦县、墨玉县、皮山县、民丰县)
朔州市(平鲁区、怀仁市、山阴县、应县、朔城区、右玉县)
滁州市(南谯区、定远县、天长市、来安县、凤阳县、全椒县、明光市、琅琊区)
天水市(张家川回族自治县、麦积区、清水县、甘谷县、秦安县、秦州区、武山县)
赤峰市(克什克腾旗、巴林左旗、林西县、红山区、阿鲁科尔沁旗、敖汉旗、宁城县、元宝山区、巴林右旗、翁牛特旗、喀喇沁旗、松山区)
佛山市(三水区、高明区、南海区、禅城区、顺德区)
阿克苏地区(拜城县、乌什县、新和县、库车市、阿瓦提县、沙雅县、阿克苏市、柯坪县、温宿县)
黔西南布依族苗族自治州(兴仁市、兴义市、册亨县、普安县、安龙县、晴隆县、贞丰县、望谟县)
抚州市(黎川县、临川区、宜黄县、资溪县、南丰县、南城县、广昌县、崇仁县、乐安县、东乡区、金溪县)
石家庄市(桥西区、晋州市、赵县、平山县、栾城区、新华区、灵寿县、元氏县、井陉县、辛集市、藁城区、鹿泉区、正定县、无极县、长安区、赞皇县、井陉矿区、新乐市、行唐县、深泽县、高邑县、裕华区)
武威市(天祝藏族自治县、古浪县、凉州区、民勤县)
南阳市(宛城区、方城县、淅川县、邓州市、唐河县、卧龙区、新野县、桐柏县、内乡县、镇平县、社旗县、西峡县、南召县)
文山壮族苗族自治州(丘北县、西畴县、文山市、广南县、富宁县、马关县、砚山县、麻栗坡县)
长春市(宽城区、德惠市、南关区、农安县、双阳区、公主岭市、朝阳区、二道区、榆树市、九台区、绿园区)
乌兰察布市(四子王旗、察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、兴和县、商都县、丰镇市、卓资县、化德县、集宁区、凉城县)
梧州市(岑溪市、蒙山县、苍梧县、藤县、长洲区、龙圩区、万秀区)
成都市(简阳市、青羊区、邛崃市、金牛区、彭州市、温江区、成华区、蒲江县、都江堰市、龙泉驿区、双流区、金堂县、崇州市、新都区、青白江区、锦江区、大邑县、新津区、郫都区、武侯区)
岳阳市(华容县、临湘市、平江县、君山区、岳阳楼区、岳阳县、云溪区、湘阴县、汨罗市)
钦州市(钦北区、钦南区、灵山县、浦北县)
通化市(二道江区、东昌区、辉南县、柳河县、集安市、通化县、梅河口市)
开封市(禹王台区、兰考县、鼓楼区、通许县、龙亭区、祥符区、顺河回族区、尉氏县、杞县)
嘉兴市(桐乡市、嘉善县、海宁市、秀洲区、南湖区、海盐县、平湖市)
白城市(通榆县、大安市、镇赉县、洮南市、洮北区)
百色市(西林县、乐业县、右江区、靖西市、田东县、田阳区、田林县、平果市、德保县、隆林各族自治县、凌云县、那坡县)
白山市(长白朝鲜族自治县、江源区、临江市、抚松县、靖宇县、浑江区)
包头市(土默特右旗、九原区、昆都仑区、达尔罕茂明安联合旗、石拐区、东河区、白云鄂博矿区、青山区、固阳县)
苏州市(张家港市、昆山市、吴中区、太仓市、虎丘区、相城区、吴江区、常熟市、姑苏区)
漳州市(漳浦县、龙文区、华安县、东山县、芗城区、诏安县、龙海区、南靖县、长泰区、平和县、云霄县)
辽源市(龙山区、东丰县、东辽县、西安区)
汕尾市(海丰县、陆丰市、城区、陆河县)
连云港市(灌南县、连云区、东海县、灌云县、海州区、赣榆区)
舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)
莆田市(城厢区、荔城区、涵江区、秀屿区、仙游县)
茂名市(信宜市、化州市、高州市、电白区、茂南区)
济宁市(邹城市、任城区、泗水县、金乡县、嘉祥县、微山县、兖州区、汶上县、梁山县、曲阜市、鱼台县)
丹东市(振安区、振兴区、凤城市、宽甸满族自治县、元宝区、东港市)
阳江市(江城区、阳春市、阳东区、阳西县)
贵港市(桂平市、平南县、港北区、覃塘区、港南区)
海南藏族自治州(共和县、同德县、贵德县、兴海县、贵南县)
洛阳市(瀍河回族区、新安县、宜阳县、偃师区、嵩县、洛龙区、洛宁县、西工区、老城区、孟津区、汝阳县、涧西区、栾川县、伊川县)
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玉溪市(峨山彝族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、澄江市、华宁县、新平彝族傣族自治县、易门县、红塔区、通海县、江川区)
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柳州市(三江侗族自治县、城中区、柳南区、柳北区、鱼峰区、融水苗族自治县、鹿寨县、柳城县、柳江区、融安县)
汉中市(佛坪县、南郑区、留坝县、宁强县、略阳县、勉县、洋县、西乡县、镇巴县、城固县、汉台区)
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黄冈市(黄梅县、团风县、罗田县、武穴市、红安县、英山县、蕲春县、麻城市、浠水县、黄州区)
黔南布依族苗族自治州(都匀市、瓮安县、长顺县、福泉市、龙里县、荔波县、独山县、罗甸县、三都水族自治县、贵定县、惠水县、平塘县)
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兴安盟(突泉县、科尔沁右翼中旗、阿尔山市、乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗、扎赉特旗)
遂宁市(射洪市、船山区、蓬溪县、大英县、安居区)
大连市(甘井子区、普兰店区、沙河口区、庄河市、金州区、长海县、中山区、西岗区、旅顺口区、瓦房店市)
宜宾市(长宁县、兴文县、筠连县、珙县、叙州区、南溪区、翠屏区、高县、屏山县、江安县)
仙桃市(潜江市、天门市、神农架林区)
塔城地区(沙湾市、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、乌苏市、托里县、额敏县)
衢州市(江山市、开化县、常山县、柯城区、衢江区、龙游县)
惠州市(博罗县、惠城区、惠东县、龙门县、惠阳区)
防城港市(东兴市、防城区、上思县、港口区)
哈尔滨市(宾县、南岗区、道里区、巴彦县、方正县、尚志市、阿城区、延寿县、平房区、木兰县、通河县、五常市、依兰县、香坊区、松北区、道外区、双城区、呼兰区)
河源市(紫金县、东源县、连平县、源城区、龙川县、和平县)
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事项
公司发布2024年年报。24年实现总营收30.73亿元，同比-4.2%；归母净利润5.14亿元，同比-3.1%；24Q4实现营收7.85亿元，同比-10.3%；归母净利润1.63亿元，同比+13.4%；25Q1实现营收8.31亿元，同比-7.1%；归母净利润1.61亿元，同比+3.7%。公司拟每10股派息5.0元（含税），对应股息率4.13%。
评论
行业竞争加剧，主动推进调整，24全年及25Q1营收略低预期。24全年公司实现30.73亿，同比-4.2%，下滑一是23年存在高基数，二是同类型零添加竞品显著增多，三是下半年公司主动推进经营调整。若分产品来看，酱油/食醋/其他品类分别同比-3.8%/-12.5%/-0.5%，其中酱油价盘下降明显（量价分别+1.3%/-5.0%）；分地区来看，东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比-1.78%/+13.99%/-7.07%/-1.36%/-8.89%。拆分单季度看，24Q4压力放大、营收同比-10.3％，25Q1压力延续，营收同比-7.1％，其中酱油/食醋分别同比-4.7％/-10.6％，经销商数目同比减少74个至3282个。
24全年盈利同比基本持平，而24Q4及25Q1毛利率优化带动盈利向上改善。24全年公司毛利率37.2%，同比+0.1pcts，其中上半年毛利率同比下滑，而下半年伴随产品结构调整、成本进一步回落，毛利率同比均有一定提升。在费用端，销售费率同比+1.6pcts，公司适当加大促销及广宣费用，管理费用率同比-1.5pcts，主要系股份支付费用明显减少，而其他费用方面基本平稳，最终公司归母净利润率同比基本持平。25Q1公司毛利率38.9％，同比+2.9pcts，而销售费用率/管理费用率同比+0.6pcts/持平，最终归母净利润率录得19.3％，同比+2.0pcts。
短期压力显现，经营积极调整，25全年营收有望前低后高、渐进改善。24下半年来，一方面竞对挤压力度加大，另一方面公司主动推进调整，间接导致报表降速明显，但好在公司守住内在经营质量，渠道体系、产品体系、库存管理等环比均有一定优化。3月舆情事件扰动，或再影响经营节奏，公司已积极回应相关事项，表示会尽快按新规要求执行，期待后续调整进一步落地。年内来看，今年考虑竞争加大，同时外部事件影响，预计上半年基本面压力延续，下半年考虑基数下降、公司调整，收入端有望渐进改善、前低后高，而利润端考虑成本红利以及效率优化，预计表现优于收入。
投资建议
营收低于预期，经营持续调整，维持“推荐”评级。公司24年及25Q1报表承压，考虑近期外部事件扰动，预计短期仍有一定压力。我们认为公司机制灵活、反应高效，且实际运营层面相对平稳，若后续调整得当，下半年有望恢复增长。我们调整25-26年EPS预测为0.53/0.58元（原预测为0.54/0.63元），新增27年EPS预测0.64元，对应PE为22/20/18倍，维持目标价14.7元，对应25年约28倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示
下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等。
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，
8
年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，
2020
年加入华创证券。
2021-2024
年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中
2024
年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和
21
世纪金牌分析师等评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
助理研究员：王培培
南开大学金融学硕士，2024年加入华创研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。
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