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邵阳市(城步苗族自治县、新宁县、大祥区、北塔区、邵阳县、邵东市、武冈市、绥宁县、隆回县、新邵县、双清区、洞口县)
信阳市(息县、潢川县、平桥区、固始县、光山县、罗山县、浉河区、商城县、新县、淮滨县)
营口市(老边区、鲅鱼圈区、站前区、盖州市、西市区、大石桥市)
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株洲市(攸县、天元区、石峰区、渌口区、醴陵市、荷塘区、炎陵县、茶陵县、芦淞区)
厦门市(湖里区、海沧区、翔安区、集美区、思明区、同安区)
临沂市(莒南县、河东区、平邑县、蒙阴县、临沭县、兰陵县、沂水县、罗庄区、沂南县、兰山区、费县、郯城县)
临夏回族自治州(东乡族自治县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、永靖县、和政县、广河县、康乐县、临夏市、临夏县)
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淮安市(淮阴区、盱眙县、淮安区、金湖县、涟水县、清江浦区、洪泽区)
许昌市(襄城县、禹州市、长葛市、鄢陵县、魏都区、建安区)
益阳市(南县、桃江县、沅江市、安化县、资阳区、赫山区)
七台河市(勃利县、新兴区、桃山区、茄子河区)
平顶山市(汝州市、卫东区、郏县、石龙区、新华区、舞钢市、鲁山县、叶县、宝丰县、湛河区)
湘西土家族苗族自治州(花垣县、泸溪县、凤凰县、古丈县、保靖县、龙山县、吉首市、永顺县)
延边朝鲜族自治州(龙井市、图们市、安图县、延吉市、珲春市、汪清县、和龙市、敦化市)
鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)
南通市(海门区、崇川区、海安市、通州区、如东县、启东市、如皋市)
合肥市(庐江县、巢湖市、庐阳区、蜀山区、肥西县、肥东县、瑶海区、长丰县、包河区)
运城市(夏县、垣曲县、盐湖区、永济市、芮城县、河津市、万荣县、稷山县、临猗县、绛县、平陆县、新绛县、闻喜县)
梧州市(苍梧县、万秀区、蒙山县、藤县、长洲区、龙圩区、岑溪市)
盘锦市(双台子区、大洼区、盘山县、兴隆台区)
曲靖市(马龙区、麒麟区、会泽县、富源县、师宗县、沾益区、陆良县、宣威市、罗平县)
韶关市(武江区、南雄市、新丰县、仁化县、曲江区、翁源县、始兴县、乳源瑶族自治县、乐昌市、浈江区)
广州市(番禺区、天河区、荔湾区、从化区、白云区、增城区、南沙区、黄埔区、越秀区、花都区、海珠区)
泰安市(岱岳区、泰山区、肥城市、东平县、宁阳县、新泰市)
仙桃市(神农架林区、天门市、潜江市)
通化市(通化县、二道江区、梅河口市、辉南县、柳河县、东昌区、集安市)
咸阳市(渭城区、旬邑县、三原县、彬州市、乾县、礼泉县、兴平市、永寿县、武功县、杨陵区、长武县、秦都区、淳化县、泾阳县)
玉溪市(新平彝族傣族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、红塔区、江川区、峨山彝族自治县、华宁县、通海县、易门县、澄江市)
洛阳市(宜阳县、瀍河回族区、伊川县、老城区、栾川县、嵩县、洛龙区、洛宁县、孟津区、西工区、新安县、涧西区、偃师区、汝阳县)
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枣庄市(市中区、薛城区、山亭区、峄城区、台儿庄区、滕州市)
黔西南布依族苗族自治州(安龙县、贞丰县、晴隆县、望谟县、册亨县、兴义市、兴仁市、普安县)
烟台市(福山区、芝罘区、栖霞市、莱州市、莱阳市、蓬莱区、龙口市、莱山区、牟平区、招远市、海阳市)
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清远市(阳山县、英德市、佛冈县、清新区、连南瑶族自治县、清城区、连山壮族瑶族自治县、连州市)
张家界市(永定区、桑植县、慈利县、武陵源区)
汕尾市(陆丰市、城区、海丰县、陆河县)
莆田市(仙游县、秀屿区、荔城区、涵江区、城厢区)
大兴安岭地区(呼玛县、塔河县、漠河市)
周口市(郸城县、西华县、商水县、沈丘县、川汇区、项城市、淮阳区、太康县、鹿邑县、扶沟县)
铁岭市(西丰县、银州区、调兵山市、昌图县、铁岭县、清河区、开原市)
襄阳市(保康县、襄州区、樊城区、谷城县、宜城市、南漳县、老河口市、枣阳市、襄城区)
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昌都市(八宿县、贡觉县、边坝县、卡若区、丁青县、左贡县、类乌齐县、察雅县、洛隆县、芒康县、江达县)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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