总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！

400电话：123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各观看免费《今日汇总》

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各热线观看免费2025已更新（2025已更新）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！观看免费电话：(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！观看免费热线(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各区点热线观看免费《今日发布》

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！电话

7天观看免费人工电话为您、总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！团队在调度中心的统筹调配下，线下专业及各地区人员团队等专属，整个报修流程规范有序，后期同步跟踪查询公开透明。

所有团队均经过专业培训、持证上岗，所用产品配件均为原厂直供，

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各观看免费《今日汇总》2025已更新(今日/推荐)

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！电话区域：

衡阳市(祁东县、衡山县、衡东县、南岳区、蒸湘区、衡南县、珠晖区、常宁市、衡阳县、雁峰区、石鼓区、耒阳市)

黔西南布依族苗族自治州(普安县、晴隆县、安龙县、兴义市、兴仁市、贞丰县、册亨县、望谟县)

香港特别行政区

澳门特别行政区  景德镇市(珠山区、昌江区、乐平市、浮梁县)

珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

太原市(杏花岭区、古交市、晋源区、迎泽区、清徐县、阳曲县、尖草坪区、万柏林区、小店区、娄烦县)

阿克苏地区(温宿县、沙雅县、阿克苏市、乌什县、新和县、柯坪县、阿瓦提县、库车市、拜城县)自贡市(沿滩区、大安区、富顺县、贡井区、自流井区、荣县)

邵阳市(北塔区、新宁县、武冈市、双清区、绥宁县、洞口县、邵阳县、邵东市、城步苗族自治县、隆回县、大祥区、新邵县)  那曲市(安多县、嘉黎县、索县、巴青县、色尼区、班戈县、双湖县、比如县、申扎县、聂荣县、尼玛县)

哈密市(伊吾县、巴里坤哈萨克自治县、伊州区)

六盘水市(六枝特区、盘州市、水城区、钟山区)

达州市(通川区、宣汉县、达川区、万源市、渠县、大竹县、开江县)

阿坝藏族羌族自治州(若尔盖县、黑水县、壤塘县、松潘县、金川县、小金县、红原县、汶川县、马尔康市、茂县、阿坝县、九寨沟县、理县)

衢州市(龙游县、柯城区、衢江区、江山市、开化县、常山县)

绍兴市(诸暨市、新昌县、上虞区、柯桥区、嵊州市、越城区)

百色市(田阳区、右江区、隆林各族自治县、西林县、那坡县、乐业县、德保县、平果市、靖西市、凌云县、田林县、田东县)

开封市(祥符区、鼓楼区、通许县、杞县、禹王台区、尉氏县、兰考县、顺河回族区、龙亭区)

济宁市(邹城市、梁山县、汶上县、鱼台县、曲阜市、兖州区、嘉祥县、泗水县、微山县、金乡县、任城区)

阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)

昆明市(晋宁区、石林彝族自治县、宜良县、西山区、东川区、官渡区、寻甸回族彝族自治县、安宁市、嵩明县、五华区、富民县、呈贡区、禄劝彝族苗族自治县、盘龙区)

资阳市(雁江区、安岳县、乐至县)

金昌市(金川区、永昌县)

湛江市(遂溪县、赤坎区、坡头区、麻章区、廉江市、雷州市、霞山区、徐闻县、吴川市)

烟台市(蓬莱区、栖霞市、莱山区、海阳市、莱州市、福山区、莱阳市、龙口市、芝罘区、牟平区、招远市)

潍坊市(寒亭区、奎文区、诸城市、昌乐县、寿光市、青州市、昌邑市、高密市、安丘市、坊子区、潍城区、临朐县)

扬州市(仪征市、邗江区、广陵区、高邮市、宝应县、江都区)

甘孜藏族自治州(甘孜县、新龙县、道孚县、巴塘县、稻城县、乡城县、九龙县、丹巴县、理塘县、色达县、康定市、炉霍县、得荣县、石渠县、泸定县、白玉县、德格县、雅江县)

襄阳市(老河口市、保康县、襄州区、宜城市、南漳县、谷城县、樊城区、襄城区、枣阳市)

400电话：123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各观看免费《今日汇总》《今日发布》

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各观看免费《今日汇总》（2025已更新）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！观看免费电话：(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！观看免费热线(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！各观看免费《今日汇总》【2025已更新列表】

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！电话

7天观看免费人工电话为您、总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！团队在调度中心的统筹调配下，线下专业及各地区人员团队等专属，整个报修流程规范有序，后期同步跟踪查询公开透明。

所有团队均经过专业培训、持证上岗，所用产品配件均为原厂直供，

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！中心2025已更新(今日/推荐)

总裁哥哥惹不起，体验紧张刺激的间谍世界！电话区域：

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

芜湖市(镜湖区、湾沚区、无为市、繁昌区、弋江区、南陵县、鸠江区)

常德市(澧县、津市市、武陵区、安乡县、鼎城区、汉寿县、桃源县、石门县、临澧县)

阿勒泰地区(布尔津县、吉木乃县、阿勒泰市、青河县、福海县、哈巴河县、富蕴县)  南充市(嘉陵区、西充县、阆中市、高坪区、南部县、营山县、蓬安县、仪陇县、顺庆区)

焦作市(修武县、山阳区、温县、马村区、沁阳市、解放区、中站区、孟州市、武陟县、博爱县)

西双版纳傣族自治州(勐海县、景洪市、勐腊县)

汉中市(西乡县、宁强县、南郑区、汉台区、城固县、勉县、略阳县、佛坪县、镇巴县、留坝县、洋县)池州市(贵池区、东至县、石台县、青阳县)

荆门市(掇刀区、沙洋县、东宝区、钟祥市、京山市)  武威市(古浪县、凉州区、民勤县、天祝藏族自治县)

新乡市(封丘县、卫辉市、辉县市、凤泉区、牧野区、原阳县、延津县、长垣市、获嘉县、红旗区、卫滨区、新乡县)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、维西傈僳族自治县、德钦县)

平顶山市(鲁山县、宝丰县、汝州市、湛河区、新华区、石龙区、郏县、舞钢市、叶县、卫东区)黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、尖扎县、同仁市)

伊犁哈萨克自治州(伊宁县、尼勒克县、奎屯市、霍城县、伊宁市、昭苏县、新源县、特克斯县、察布查尔锡伯自治县、霍尔果斯市、巩留县)

洛阳市(瀍河回族区、洛宁县、宜阳县、孟津区、栾川县、西工区、新安县、偃师区、嵩县、伊川县、汝阳县、涧西区、洛龙区、老城区)

黔东南苗族侗族自治州(从江县、镇远县、黄平县、麻江县、锦屏县、台江县、天柱县、剑河县、榕江县、岑巩县、施秉县、黎平县、雷山县、丹寨县、三穗县、凯里市)

葫芦岛市(绥中县、南票区、龙港区、建昌县、连山区、兴城市)

兰州市(七里河区、红古区、安宁区、皋兰县、西固区、永登县、城关区、榆中县)

梅州市(兴宁市、梅县区、梅江区、五华县、蕉岭县、丰顺县、大埔县、平远县)

枣庄市(峄城区、台儿庄区、山亭区、薛城区、滕州市、市中区)

商洛市(山阳县、商州区、洛南县、丹凤县、镇安县、商南县、柞水县)

黄冈市(麻城市、黄梅县、武穴市、黄州区、英山县、团风县、红安县、蕲春县、罗田县、浠水县)

宿州市(砀山县、灵璧县、泗县、萧县、埇桥区)

盘锦市(双台子区、兴隆台区、盘山县、大洼区)

平凉市(灵台县、静宁县、庄浪县、崆峒区、华亭市、泾川县、崇信县)

益阳市(沅江市、安化县、南县、桃江县、资阳区、赫山区)

河源市(和平县、东源县、连平县、龙川县、源城区、紫金县)

呼伦贝尔市(鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、额尔古纳市、满洲里市、扎赉诺尔区、扎兰屯市、鄂温克族自治旗、新巴尔虎右旗、阿荣旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、根河市、海拉尔区、新巴尔虎左旗)

南京市(雨花台区、浦口区、高淳区、六合区、秦淮区、溧水区、玄武区、建邺区、栖霞区、江宁区、鼓楼区)

近期美国资产大幅波动，股债汇三杀。这是一次流动性引发的美债风暴。

随着关税豁免期落地、日本财务大臣和美联储官员表态，美债风暴暂缓。此次风暴背后隐藏着市场担忧：关税博弈是否引发金融博弈。

本轮关税大博弈或将重构当前全球经贸规则，全球供需格局、生产供应链、金融稳定性、美元潮汐面临诸多不确定性。之前关税摩擦牵引全球资产定价，风险仅局限于需求；本轮关税大博弈牵引的资产定价，隐含另一层流动性风险。

我们测算，若本轮关税最终严格按照4月2日政策执行（豁免期后），除非油价降至历史低位，否则美国大概率迎来通胀上行。此外，美国或将启动一轮减税，债务上限提高。美债供给增加，叠加压不下的通胀，中期维度仍不可轻言抄底美债。

3月28日-4月4日，10年美债收益率从最高4.36%快速下行50BP至最低3.86%。

4月7日-4月9日，10年美债收益率从最低3.87%快速上行64BP至最低4.51%。

一、美债风暴本质上是一次流动性风暴

近期美债风暴，本质上是一次流动性风暴。

2025年3月10年美债收益率整体在4.2%点位震荡。4月2日美国加征关税政策推出，10年国债收益率大幅下行，显然资产顺畅定价一轮衰退叙事，资产风险偏好收缩。

然而4月7日开始10年美债收益率大幅上行，显示美债正在遭受一轮抛售。4月7日-8日，美国10年国债收益率更是大幅上行25BP。

我们之前提示过（《美债风暴背后的关税暗流》，2025年4月9日），4月7日以来的美债利率波动，核心因素有三点，一是3年国债拍卖结果显示需求疲弱。市场担忧此后进行的10年和30年国债拍卖需求同样不佳。因此，美国长债收益率大幅上升。二是美债收益率高波动，可能引发部分杠杆交易的基金平仓。三是市场担忧日本、中国等国家抛售美债以反制美国关税。

虽然目前缺乏直接的证据，证明此次美债流动性风暴背后有关税反制带来的美债抛售潮。

但在关税大博弈背景下，市场对美债抛售背后折射出的美国资产流动性风险是否可控？典型指标显示，4月7日以来的美债风暴，本质上就是一轮流动性风暴。

由于回购市场为对冲基金进行基差交易的重要融资渠道，因此，观察回购市场流动性紧张可以侧面验证美债风暴背后的流动性问题。4月2日美国加征关税以来，SOFR-EFFR利差仅在4月3日短暂上升6BP，次日回落。然而，3年国债拍卖数据出炉以来，4月8日SOFR-EFFR利差为正并且走阔至7BP，9日进一步走阔至9BP，显示回购市场流动性短缺。

类似股指VIX的债券波动率指标MOVE同样在8日之后飙升，4月2日仅为106点，8日已经升至139点。MOVE指数飙升同样显示美债市场流动性紧张，市场情绪恐慌。

随着美东时间4月9日特朗普开设90天关税豁免期，且美联储官员表态如有需求将采取工具稳定市场。日本财务大臣也表态，日本抛售并非处于关税反制措施。近期美债风暴趋于收敛。

美联储票委波士顿联储主席SusanCollins表示，当前市场目前仍运作良好，如果美国金融市场出现混乱，美联储“绝对已做好准备”动用其政策工具，以稳定市场。

4月10日，SOFR-EFFR利差已经回落至4BP，11日进一步回落至0BP。MOVE指数有所回落，14日已经下行至132。这表明本轮流动性冲击告一段落。

二、关税大博弈隐含全球资产的另一层风险

本轮关税博弈可能指向一轮全方位的全球规则重塑。

4月2日特朗普宣告征加第二轮关税以来，全球资本市场大动。不仅因为本轮关税幅度大、范围广，更为重要的原因是如此征收关税，将意味着二战以来全球贸易规则将面临重构。

其一，如若贸易规则重构，紧随而来的便是全球供应链重塑。以实体供需为基础的产业、金融、政治，也将呈现涟漪效应，逐一面临改变。

其二，高额的对等关税还将引发国家之间的贸易反制，包含并不限于关税反制、出口禁运、实体限制名单等常规操作。这也加大了全球金融资金流动的不确定性，毕竟资金流动性需要稳定的全球投资环境。

其三，过去五年持续高涨的美国资产（尤以美股为例）和超越历史经验的财政扩张，美国风险资产处于高位。本轮大规模关税加大美国或衰退或滞涨担忧，关税反复进一步加深全球对美国政策的信任度，这样的背景下美国资产对全球美元的吸引力有所降温。全球美元潮汐开始出现波动。

这也是为何本轮关税大博弈，既不同于上世纪70-80年代的日美贸易摩擦，也不同于2018~2019年中美贸易战。前两者都是美国和特定国家的关税博弈，也不曾涉及全球经贸规则重构，自然也就没有掀起全球资金流向的风波。

正因为此次关税范围之广，力度之大，中美博弈之切，是战后少见。随着关税博弈进入深水区，全球经贸关系重构的大背景下，全球金融资产的波动率都会抬升。我们依然对本轮关税大博弈带来的金融资产波动，保持高度关注。

三、关税大博弈视角看美债，可否抄底？

除却关税带来的金融不确定性，导致流动性波动之外，未来美债利率走势仍需考虑两大主线逻辑：未来美国通胀走向，美国债务问题何去何从？

其一，油价下行能够对冲一部分通胀，但关税仍是美国未来通胀的主要决定因素。

本轮美国关税政策存在巨大不确定性，我们采用简化算法予以估计原油和通胀的综合效应。

我们按照此前PIIE测算结果——对中国加征60%关税，对全球加征10%关税，那么美国通胀2025年将上升1PCT左右。如果全球其他国家和中国予以反制，那么美国通胀2025年将上升2PCT左右。

考虑到原油价格下行可以抵消贸易摩擦带来的下游通胀上升，原油价格下行10%将直接带动美国CPI能源分项下降1.5PCT，使得CPI整体下行0.1PCT。虽然原油价格对美国CPI还存在间接影响效应，实际CPI下行幅度会比上述测算弹性更大。

按照我们的测算，如果本轮关税最终加征力度偏大、实施节奏偏快（如4月2日宣布的高额对等关税落地），除非原油价格进入到一轮历史级别低位，譬如2008年，否则美国大概率将经历一轮通胀上行。

其二，美国国内减税政策及债务融资不确定性，或冲击未来的美国国债市场。

美国4月10日众议院通过一项财政预算计划，共和党可以通过“预算协调”机制以简单多数原则通过后续税改法案。

根据本次预算计划，未来十年美国税改法案可能减少税收高达5.3万亿美元，同时债务上限提高5万亿美元。

此前的参议院和众议院对于财政支出削减存在明显分歧，参议院版本的预算框架提出削减支出约40亿美元，而众议院版本寻求至少削减支出2万亿美元。

如果美国债务上限提高，财政支出削减幅度不足，美国债务发行可能增加债务压力，供给增加及期限溢价增加均可能抬升国债收益率。

需要密切关注9月之前的美国财政法案，3月通过临时拨款法案将政府运转最后时间定位9月30日。

中国消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。中国地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。全球关税政策具有不确定性，关税可能拖累全球经济增长，影响资产价格表现。

周君芝：浙江大学经济学博士，现任中信建投证券首席宏观分析师。曾获2023年wind第11届金牌分析师宏观第一；2023年21世纪金牌分析师宏观第四；2023年第11届choice最佳分析师宏观第三。曾于2017-2020年连续四年荣获“新财富”宏观第一名（团队核心成员），2017-2020年连续四年荣获卖方分析师“水晶球”奖第一名（团队核心成员）。

孙英杰：复旦大学国际商务硕士，主要研究方向为海外资产。

证券研究报告名称：《关税博弈深化，美债可否抄底？——全球供应链新秩序（3）》

对外发布时间：2025年4月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司 

本报告分析师：

周君芝SAC编号：S1440524020001

孙英杰SAC编号：S1440524070002