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阳泉市(矿区、平定县、城区、郊区、盂县)

桂林市(永福县、叠彩区、荔浦市、资源县、七星区、龙胜各族自治县、平乐县、雁山区、灵川县、阳朔县、恭城瑶族自治县、全州县、灌阳县、兴安县、秀峰区、临桂区、象山区)

驻马店市(西平县、驿城区、遂平县、平舆县、汝南县、上蔡县、泌阳县、正阳县、新蔡县、确山县)

南充市(南部县、嘉陵区、高坪区、蓬安县、西充县、阆中市、仪陇县、营山县、顺庆区)  合肥市(庐江县、庐阳区、巢湖市、长丰县、肥西县、瑶海区、蜀山区、包河区、肥东县)

枣庄市(滕州市、台儿庄区、山亭区、峄城区、薛城区、市中区)

湖州市(吴兴区、长兴县、南浔区、安吉县、德清县)

聊城市(冠县、东阿县、东昌府区、莘县、阳谷县、临清市、高唐县、茌平区)

塔城地区(额敏县、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、沙湾市、裕民县、托里县、乌苏市)  安阳市(安阳县、内黄县、林州市、龙安区、殷都区、文峰区、北关区、滑县、汤阴县)

宜春市(樟树市、万载县、上高县、靖安县、奉新县、宜丰县、铜鼓县、袁州区、丰城市、高安市)

白山市(浑江区、长白朝鲜族自治县、靖宇县、抚松县、江源区、临江市)

南宁市(马山县、横州市、宾阳县、江南区、武鸣区、邕宁区、良庆区、兴宁区、青秀区、西乡塘区、隆安县、上林县)

内江市(东兴区、市中区、隆昌市、威远县、资中县)

河池市(环江毛南族自治县、巴马瑶族自治县、金城江区、罗城仫佬族自治县、大化瑶族自治县、凤山县、都安瑶族自治县、宜州区、天峨县、南丹县、东兰县)

石嘴山市(平罗县、大武口区、惠农区)

玉溪市(红塔区、江川区、易门县、新平彝族傣族自治县、华宁县、峨山彝族自治县、通海县、元江哈尼族彝族傣族自治县、澄江市)

西宁市(大通回族土族自治县、城北区、城东区、城西区、湟源县、湟中区、城中区)

宝鸡市(太白县、麟游县、眉县、凤翔区、陇县、凤县、陈仓区、渭滨区、扶风县、岐山县、金台区、千阳县)

黑河市(北安市、爱辉区、嫩江市、五大连池市、逊克县、孙吴县)

景德镇市(浮梁县、珠山区、昌江区、乐平市)

安顺市(平坝区、镇宁布依族苗族自治县、普定县、关岭布依族苗族自治县、西秀区、紫云苗族布依族自治县)

贵阳市(花溪区、开阳县、息烽县、乌当区、云岩区、观山湖区、南明区、白云区、清镇市、修文县)

资阳市(乐至县、安岳县、雁江区)

柳州市(融水苗族自治县、柳城县、鱼峰区、三江侗族自治县、鹿寨县、柳南区、融安县、柳江区、柳北区、城中区)

泉州市(晋江市、鲤城区、永春县、金门县、石狮市、南安市、丰泽区、安溪县、泉港区、德化县、洛江区、惠安县)

昌都市(类乌齐县、江达县、卡若区、丁青县、贡觉县、洛隆县、察雅县、边坝县、芒康县、左贡县、八宿县)

临夏回族自治州(临夏县、东乡族自治县、临夏市、永靖县、和政县、广河县、康乐县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

鄂州市(梁子湖区、鄂城区、华容区)

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那曲市(尼玛县、索县、安多县、巴青县、申扎县、色尼区、聂荣县、班戈县、嘉黎县、比如县、双湖县)

赤峰市(松山区、宁城县、喀喇沁旗、敖汉旗、巴林左旗、巴林右旗、红山区、阿鲁科尔沁旗、克什克腾旗、翁牛特旗、元宝山区、林西县)

林芝市(巴宜区、墨脱县、察隅县、波密县、米林市、朗县、工布江达县)

十堰市(郧西县、房县、竹山县、丹江口市、张湾区、郧阳区、竹溪县、茅箭区)  营口市(老边区、盖州市、大石桥市、西市区、站前区、鲅鱼圈区)

运城市(稷山县、临猗县、绛县、新绛县、河津市、永济市、夏县、芮城县、平陆县、盐湖区、万荣县、垣曲县、闻喜县)

马鞍山市(含山县、雨山区、花山区、当涂县、博望区、和县)

防城港市(港口区、上思县、防城区、东兴市)石河子市(铁门关市、阿拉尔市、双河市、胡杨河市、新星市、图木舒克市、北屯市、昆玉市、五家渠市、白杨市、可克达拉市)

承德市(隆化县、滦平县、平泉市、双桥区、宽城满族自治县、承德县、双滦区、围场满族蒙古族自治县、兴隆县、丰宁满族自治县、鹰手营子矿区)  娄底市(冷水江市、新化县、双峰县、娄星区、涟源市)

泰州市(海陵区、靖江市、泰兴市、姜堰区、兴化市、高港区)

西藏自治区

乌鲁木齐市(天山区、乌鲁木齐县、米东区、沙依巴克区、达坂城区、水磨沟区、新市区、头屯河区)迪庆藏族自治州(德钦县、香格里拉市、维西傈僳族自治县)

海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、都兰县、乌兰县、天峻县、格尔木市、茫崖市)

海北藏族自治州(祁连县、刚察县、海晏县、门源回族自治县)

徐州市(新沂市、云龙区、邳州市、丰县、泉山区、贾汪区、沛县、睢宁县、铜山区、鼓楼区)

信阳市(淮滨县、罗山县、固始县、息县、新县、光山县、商城县、潢川县、平桥区、浉河区)

凉山彝族自治州(普格县、会东县、德昌县、越西县、会理市、喜德县、雷波县、盐源县、木里藏族自治县、布拖县、西昌市、金阳县、昭觉县、美姑县、冕宁县、宁南县、甘洛县)

怒江傈僳族自治州(福贡县、贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县、泸水市)

定西市(岷县、通渭县、渭源县、漳县、临洮县、安定区、陇西县)

淮南市(田家庵区、大通区、谢家集区、凤台县、潘集区、寿县、八公山区)

广州市(天河区、从化区、花都区、南沙区、荔湾区、白云区、增城区、越秀区、黄埔区、海珠区、番禺区)

孝感市(孝昌县、大悟县、应城市、汉川市、云梦县、孝南区、安陆市)

舟山市(定海区、普陀区、岱山县、嵊泗县)

深圳市(南山区、龙华区、宝安区、坪山区、龙岗区、罗湖区、福田区、光明区、盐田区)

贵港市(平南县、覃塘区、港南区、桂平市、港北区)

哈尔滨市(松北区、双城区、呼兰区、南岗区、木兰县、道外区、延寿县、五常市、宾县、通河县、阿城区、依兰县、平房区、香坊区、道里区、尚志市、方正县、巴彦县)

自贡市(富顺县、贡井区、大安区、自流井区、荣县、沿滩区)

北海市(海城区、合浦县、铁山港区、银海区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。