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吉林市(舒兰市、磐石市、蛟河市、昌邑区、永吉县、桦甸市、丰满区、龙潭区、船营区)

开封市(禹王台区、龙亭区、杞县、顺河回族区、鼓楼区、尉氏县、通许县、祥符区、兰考县)

清远市(连州市、清新区、阳山县、连山壮族瑶族自治县、清城区、连南瑶族自治县、英德市、佛冈县)

丹东市(宽甸满族自治县、东港市、振安区、元宝区、振兴区、凤城市)  宿迁市(泗洪县、沭阳县、宿城区、宿豫区、泗阳县)

松原市(扶余市、长岭县、宁江区、乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县)

合肥市(蜀山区、包河区、肥西县、庐江县、长丰县、瑶海区、庐阳区、肥东县、巢湖市)

株洲市(醴陵市、荷塘区、攸县、炎陵县、渌口区、天元区、茶陵县、芦淞区、石峰区)

安顺市(镇宁布依族苗族自治县、普定县、紫云苗族布依族自治县、平坝区、关岭布依族苗族自治县、西秀区)  驻马店市(平舆县、西平县、遂平县、驿城区、正阳县、汝南县、上蔡县、新蔡县、确山县、泌阳县)

柳州市(柳江区、融水苗族自治县、融安县、鱼峰区、柳北区、城中区、柳南区、柳城县、三江侗族自治县、鹿寨县)

红河哈尼族彝族自治州(绿春县、石屏县、河口瑶族自治县、元阳县、开远市、个旧市、红河县、弥勒市、建水县、蒙自市、泸西县、金平苗族瑶族傣族自治县、屏边苗族自治县)

呼伦贝尔市(牙克石市、扎赉诺尔区、鄂伦春自治旗、根河市、海拉尔区、新巴尔虎右旗、满洲里市、阿荣旗、扎兰屯市、陈巴尔虎旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、额尔古纳市、鄂温克族自治旗、新巴尔虎左旗)

咸阳市(秦都区、淳化县、礼泉县、三原县、泾阳县、杨陵区、彬州市、永寿县、渭城区、长武县、武功县、旬邑县、乾县、兴平市)

巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、尉犁县、和静县、和硕县、轮台县、博湖县、焉耆回族自治县、库尔勒市、且末县)

商洛市(洛南县、丹凤县、商州区、商南县、山阳县、镇安县、柞水县)

衡水市(桃城区、深州市、冀州区、安平县、武邑县、武强县、阜城县、景县、枣强县、故城县、饶阳县)

广州市(黄埔区、海珠区、番禺区、越秀区、增城区、白云区、荔湾区、从化区、南沙区、花都区、天河区)

林芝市(墨脱县、工布江达县、波密县、巴宜区、朗县、米林市、察隅县)

郑州市(金水区、荥阳市、登封市、二七区、中原区、上街区、管城回族区、惠济区、中牟县、新郑市、新密市、巩义市)

楚雄彝族自治州(元谋县、楚雄市、牟定县、禄丰市、大姚县、武定县、永仁县、双柏县、姚安县、南华县)

银川市(贺兰县、灵武市、永宁县、西夏区、金凤区、兴庆区)

阿坝藏族羌族自治州(九寨沟县、小金县、马尔康市、若尔盖县、阿坝县、红原县、黑水县、汶川县、理县、茂县、金川县、壤塘县、松潘县)

荆门市(掇刀区、沙洋县、东宝区、京山市、钟祥市)

攀枝花市(仁和区、米易县、西区、东区、盐边县)

临沂市(罗庄区、沂南县、兰山区、郯城县、临沭县、沂水县、平邑县、莒南县、蒙阴县、兰陵县、费县、河东区)

常州市(新北区、天宁区、金坛区、溧阳市、武进区、钟楼区)

昌吉回族自治州(玛纳斯县、吉木萨尔县、呼图壁县、奇台县、昌吉市、阜康市、木垒哈萨克自治县)

南充市(仪陇县、嘉陵区、西充县、营山县、南部县、蓬安县、高坪区、顺庆区、阆中市)

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珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)

恩施土家族苗族自治州(咸丰县、恩施市、利川市、来凤县、宣恩县、鹤峰县、巴东县、建始县)

三沙市(西沙区、南沙区)

安阳市(安阳县、龙安区、内黄县、殷都区、林州市、北关区、文峰区、滑县、汤阴县)  延安市(富县、黄龙县、子长市、洛川县、吴起县、宝塔区、延长县、安塞区、志丹县、黄陵县、甘泉县、延川县、宜川县)

西藏自治区

池州市(石台县、贵池区、青阳县、东至县)

铜川市(印台区、耀州区、王益区、宜君县)嘉峪关市

甘孜藏族自治州(丹巴县、雅江县、乡城县、泸定县、得荣县、白玉县、炉霍县、康定市、新龙县、九龙县、石渠县、德格县、稻城县、色达县、巴塘县、理塘县、道孚县、甘孜县)  长治市(沁县、平顺县、屯留区、沁源县、襄垣县、潞州区、黎城县、长子县、潞城区、上党区、武乡县、壶关县)

塔城地区(额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、塔城市、沙湾市、乌苏市、托里县)

蚌埠市(五河县、禹会区、怀远县、淮上区、固镇县、蚌山区、龙子湖区)

克拉玛依市(白碱滩区、乌尔禾区、独山子区、克拉玛依区)北海市(合浦县、铁山港区、海城区、银海区)

黄山市(休宁县、徽州区、歙县、屯溪区、祁门县、黄山区、黟县)

嘉兴市(桐乡市、海宁市、平湖市、嘉善县、南湖区、秀洲区、海盐县)

遵义市(播州区、仁怀市、凤冈县、桐梓县、正安县、习水县、道真仡佬族苗族自治县、绥阳县、红花岗区、务川仡佬族苗族自治县、汇川区、余庆县、赤水市、湄潭县)

来宾市(金秀瑶族自治县、忻城县、象州县、武宣县、合山市、兴宾区)

六盘水市(盘州市、水城区、钟山区、六枝特区)

黔东南苗族侗族自治州(黎平县、岑巩县、施秉县、黄平县、剑河县、锦屏县、从江县、天柱县、凯里市、三穗县、雷山县、台江县、榕江县、镇远县、丹寨县、麻江县)

呼和浩特市(土默特左旗、新城区、清水河县、赛罕区、回民区、武川县、玉泉区、托克托县、和林格尔县)

石河子市(白杨市、阿拉尔市、昆玉市、图木舒克市、胡杨河市、铁门关市、北屯市、可克达拉市、新星市、双河市、五家渠市)

武汉市(黄陂区、汉阳区、江汉区、江岸区、江夏区、洪山区、蔡甸区、硚口区、青山区、东西湖区、新洲区、汉南区、武昌区)

贵港市(平南县、港南区、港北区、覃塘区、桂平市)

澳门特别行政区

玉溪市(华宁县、澄江市、易门县、红塔区、通海县、江川区、元江哈尼族彝族傣族自治县、新平彝族傣族自治县、峨山彝族自治县)

邵阳市(双清区、武冈市、邵阳县、城步苗族自治县、北塔区、新邵县、邵东市、洞口县、大祥区、绥宁县、新宁县、隆回县)

益阳市(沅江市、南县、赫山区、安化县、桃江县、资阳区)

忻州市(岢岚县、河曲县、繁峙县、宁武县、偏关县、原平市、保德县、静乐县、五寨县、神池县、忻府区、代县、五台县、定襄县)

临夏回族自治州(临夏市、东乡族自治县、永靖县、和政县、广河县、临夏县、康乐县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。