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萍乡市(芦溪县、安源区、莲花县、湘东区、上栗县)
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焦作市(武陟县、中站区、修武县、温县、孟州市、马村区、解放区、沁阳市、博爱县、山阳区)
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赣州市(会昌县、章贡区、定南县、宁都县、寻乌县、兴国县、安远县、赣县区、南康区、崇义县、瑞金市、信丰县、上犹县、龙南市、大余县、全南县、石城县、于都县)
安康市(岚皋县、汉滨区、宁陕县、石泉县、紫阳县、旬阳市、平利县、镇坪县、白河县、汉阴县)
无锡市(梁溪区、宜兴市、滨湖区、锡山区、惠山区、新吴区、江阴市)
常州市(武进区、天宁区、钟楼区、金坛区、溧阳市、新北区)
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日照市(东港区、莒县、岚山区、五莲县)
池州市(东至县、贵池区、青阳县、石台县)
鄂州市(华容区、梁子湖区、鄂城区)
海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、天峻县、乌兰县、德令哈市、茫崖市、都兰县)
淄博市(临淄区、淄川区、张店区、博山区、沂源县、桓台县、周村区、高青县)
广元市(旺苍县、朝天区、青川县、剑阁县、苍溪县、利州区、昭化区)
南通市(海门区、如皋市、通州区、崇川区、如东县、启东市、海安市)
临夏回族自治州(和政县、临夏县、临夏市、永靖县、康乐县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县、东乡族自治县)
宿迁市(沭阳县、宿豫区、泗洪县、泗阳县、宿城区)
佳木斯市(郊区、抚远市、东风区、向阳区、汤原县、同江市、前进区、桦川县、富锦市、桦南县)
徐州市(云龙区、泉山区、鼓楼区、丰县、邳州市、睢宁县、贾汪区、新沂市、沛县、铜山区)
台州市(仙居县、天台县、黄岩区、玉环市、三门县、温岭市、椒江区、路桥区、临海市)
新乡市(原阳县、辉县市、卫辉市、新乡县、凤泉区、红旗区、封丘县、延津县、获嘉县、牧野区、长垣市、卫滨区)
铜川市(王益区、耀州区、宜君县、印台区)
酒泉市(金塔县、玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、肃北蒙古族自治县、肃州区、瓜州县、敦煌市)
龙岩市(漳平市、长汀县、上杭县、新罗区、武平县、连城县、永定区)
泸州市(纳溪区、古蔺县、叙永县、江阳区、龙马潭区、合江县、泸县)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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