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酒泉市(玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、金塔县、肃州区、瓜州县、敦煌市、肃北蒙古族自治县)

安庆市(太湖县、宿松县、宜秀区、潜山市、迎江区、岳西县、怀宁县、望江县、大观区、桐城市)

济源市

资阳市(乐至县、安岳县、雁江区)  濮阳市(华龙区、清丰县、范县、濮阳县、台前县、南乐县)

百色市(田东县、德保县、那坡县、右江区、凌云县、隆林各族自治县、田阳区、西林县、乐业县、田林县、靖西市、平果市)

新余市(分宜县、渝水区)

德阳市(罗江区、什邡市、旌阳区、绵竹市、中江县、广汉市)

娄底市(双峰县、涟源市、新化县、娄星区、冷水江市)  汕尾市(陆丰市、陆河县、海丰县、城区)

昆明市(禄劝彝族苗族自治县、五华区、寻甸回族彝族自治县、盘龙区、宜良县、晋宁区、石林彝族自治县、嵩明县、西山区、富民县、东川区、呈贡区、安宁市、官渡区)

广元市(青川县、昭化区、利州区、剑阁县、朝天区、旺苍县、苍溪县)

张家界市(桑植县、慈利县、武陵源区、永定区)

赣州市(章贡区、瑞金市、寻乌县、全南县、崇义县、宁都县、于都县、会昌县、兴国县、石城县、信丰县、赣县区、大余县、上犹县、南康区、龙南市、定南县、安远县)

芜湖市(弋江区、镜湖区、鸠江区、繁昌区、南陵县、无为市、湾沚区)

澳门特别行政区

牡丹江市(东安区、林口县、爱民区、海林市、宁安市、阳明区、东宁市、绥芬河市、西安区、穆棱市)

大连市(庄河市、甘井子区、沙河口区、长海县、金州区、西岗区、旅顺口区、中山区、瓦房店市、普兰店区)

昭通市(水富市、彝良县、绥江县、镇雄县、鲁甸县、威信县、大关县、盐津县、昭阳区、巧家县、永善县)

台州市(天台县、临海市、椒江区、黄岩区、三门县、仙居县、路桥区、玉环市、温岭市)

中山市

亳州市(谯城区、利辛县、涡阳县、蒙城县)

那曲市(索县、双湖县、安多县、巴青县、色尼区、申扎县、尼玛县、嘉黎县、班戈县、聂荣县、比如县)

杭州市(西湖区、钱塘区、余杭区、萧山区、桐庐县、上城区、临平区、富阳区、建德市、临安区、滨江区、拱墅区、淳安县)

渭南市(潼关县、白水县、蒲城县、澄城县、韩城市、华州区、华阴市、大荔县、临渭区、富平县、合阳县)

北海市(银海区、海城区、铁山港区、合浦县)

沧州市(泊头市、盐山县、沧县、新华区、任丘市、肃宁县、吴桥县、孟村回族自治县、南皮县、献县、海兴县、河间市、东光县、青县、运河区、黄骅市)

本溪市(本溪满族自治县、明山区、桓仁满族自治县、溪湖区、平山区、南芬区)

四平市(铁西区、双辽市、铁东区、伊通满族自治县、梨树县)

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眉山市(洪雅县、青神县、丹棱县、仁寿县、东坡区、彭山区)

驻马店市(正阳县、平舆县、泌阳县、汝南县、遂平县、确山县、西平县、新蔡县、驿城区、上蔡县)

鹤岗市(南山区、向阳区、工农区、兴山区、兴安区、东山区、绥滨县、萝北县)

无锡市(滨湖区、梁溪区、江阴市、锡山区、惠山区、新吴区、宜兴市)  蚌埠市(固镇县、禹会区、蚌山区、龙子湖区、五河县、淮上区、怀远县)

乌海市(乌达区、海南区、海勃湾区)

烟台市(莱山区、莱州市、芝罘区、蓬莱区、栖霞市、福山区、龙口市、招远市、牟平区、海阳市、莱阳市)

新疆维吾尔自治区自贡市(自流井区、大安区、富顺县、贡井区、荣县、沿滩区)

黄石市(下陆区、西塞山区、阳新县、铁山区、大冶市、黄石港区)  东莞市

兴安盟(阿尔山市、乌兰浩特市、扎赉特旗、突泉县、科尔沁右翼中旗、科尔沁右翼前旗)

桂林市(灌阳县、七星区、全州县、荔浦市、资源县、平乐县、叠彩区、秀峰区、永福县、象山区、阳朔县、临桂区、龙胜各族自治县、雁山区、兴安县、恭城瑶族自治县、灵川县)

平顶山市(舞钢市、石龙区、鲁山县、汝州市、卫东区、宝丰县、湛河区、叶县、郏县、新华区)岳阳市(岳阳楼区、华容县、平江县、君山区、岳阳县、湘阴县、临湘市、汨罗市、云溪区)

甘孜藏族自治州(炉霍县、巴塘县、白玉县、乡城县、新龙县、得荣县、色达县、雅江县、九龙县、石渠县、丹巴县、理塘县、甘孜县、稻城县、泸定县、德格县、道孚县、康定市)

临夏回族自治州(和政县、临夏市、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、康乐县、广河县、东乡族自治县、永靖县)

乌鲁木齐市(乌鲁木齐县、水磨沟区、头屯河区、达坂城区、米东区、天山区、新市区、沙依巴克区)

玉溪市(华宁县、澄江市、通海县、易门县、新平彝族傣族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、江川区、红塔区、峨山彝族自治县)

伊春市(友好区、乌翠区、嘉荫县、伊美区、汤旺县、丰林县、南岔县、铁力市、大箐山县、金林区)

巴中市(南江县、巴州区、通江县、平昌县、恩阳区)

西藏自治区

昌都市(边坝县、卡若区、八宿县、类乌齐县、贡觉县、左贡县、丁青县、察雅县、洛隆县、芒康县、江达县)

新乡市(辉县市、获嘉县、新乡县、封丘县、红旗区、卫辉市、原阳县、牧野区、延津县、凤泉区、卫滨区、长垣市)

清远市(连州市、阳山县、清城区、连南瑶族自治县、英德市、佛冈县、连山壮族瑶族自治县、清新区)

大理白族自治州(鹤庆县、祥云县、漾濞彝族自治县、南涧彝族自治县、云龙县、巍山彝族回族自治县、剑川县、洱源县、永平县、宾川县、弥渡县、大理市)

邢台市(广宗县、宁晋县、隆尧县、南宫市、巨鹿县、威县、任泽区、清河县、信都区、襄都区、临西县、新河县、内丘县、沙河市、柏乡县、平乡县、南和区、临城县)

甘南藏族自治州(合作市、临潭县、夏河县、迭部县、舟曲县、碌曲县、卓尼县、玛曲县)

丹东市(凤城市、振兴区、振安区、宽甸满族自治县、元宝区、东港市)

三亚市(海棠区、天涯区、崖州区、吉阳区)

日照市(岚山区、五莲县、莒县、东港区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。