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贺州市(富川瑶族自治县、钟山县、昭平县、八步区、平桂区)

孝感市(孝南区、孝昌县、汉川市、安陆市、大悟县、云梦县、应城市)

阿里地区(改则县、噶尔县、札达县、普兰县、措勤县、革吉县、日土县)  周口市(川汇区、鹿邑县、扶沟县、项城市、西华县、淮阳区、郸城县、商水县、太康县、沈丘县)

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泸州市(叙永县、古蔺县、纳溪区、泸县、龙马潭区、江阳区、合江县)

固原市(隆德县、原州区、彭阳县、西吉县、泾源县)  恩施土家族苗族自治州(建始县、咸丰县、巴东县、恩施市、来凤县、利川市、鹤峰县、宣恩县)

广州市(增城区、天河区、黄埔区、南沙区、花都区、海珠区、越秀区、番禺区、荔湾区、白云区、从化区)

承德市(围场满族蒙古族自治县、承德县、滦平县、丰宁满族自治县、双桥区、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、兴隆县、双滦区、隆化县、平泉市)

荆州市(江陵县、洪湖市、监利市、石首市、公安县、沙市区、松滋市、荆州区)

商丘市(夏邑县、梁园区、民权县、虞城县、宁陵县、睢县、睢阳区、永城市、柘城县)

兰州市(红古区、安宁区、七里河区、永登县、榆中县、西固区、皋兰县、城关区)

银川市(永宁县、贺兰县、西夏区、灵武市、兴庆区、金凤区)

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三明市(沙县区、宁化县、明溪县、永安市、清流县、大田县、建宁县、将乐县、三元区、泰宁县、尤溪县)

安康市(汉阴县、镇坪县、汉滨区、紫阳县、宁陕县、旬阳市、石泉县、平利县、白河县、岚皋县)

镇江市(扬中市、丹徒区、丹阳市、京口区、句容市、润州区)

沈阳市(沈北新区、苏家屯区、新民市、辽中区、于洪区、法库县、和平区、皇姑区、浑南区、康平县、大东区、沈河区、铁西区)

自贡市(荣县、贡井区、自流井区、富顺县、沿滩区、大安区)

新疆维吾尔自治区

海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、乌兰县、天峻县、都兰县、茫崖市、格尔木市)

澳门特别行政区

河池市(东兰县、都安瑶族自治县、凤山县、巴马瑶族自治县、天峨县、罗城仫佬族自治县、环江毛南族自治县、金城江区、大化瑶族自治县、南丹县、宜州区)

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佳木斯市(同江市、向阳区、抚远市、东风区、郊区、桦南县、前进区、汤原县、桦川县、富锦市)

雅安市(天全县、名山区、石棉县、芦山县、雨城区、荥经县、宝兴县、汉源县)

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茂名市(茂南区、化州市、电白区、高州市、信宜市)

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随州市(广水市、曾都区、随县)

南阳市(邓州市、镇平县、卧龙区、西峡县、新野县、南召县、方城县、桐柏县、社旗县、内乡县、唐河县、宛城区、淅川县)  佛山市(高明区、三水区、禅城区、顺德区、南海区)

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肇庆市(怀集县、德庆县、广宁县、封开县、四会市、端州区、鼎湖区、高要区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。