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大庆市(肇州县、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区、肇源县、林甸县、萨尔图区、大同区、龙凤区、让胡路区)

平顶山市(叶县、湛河区、宝丰县、汝州市、鲁山县、石龙区、郏县、舞钢市、新华区、卫东区)

吴忠市(红寺堡区、利通区、青铜峡市、盐池县、同心县)

玉树藏族自治州(囊谦县、玉树市、杂多县、曲麻莱县、治多县、称多县)  广元市(朝天区、剑阁县、苍溪县、昭化区、旺苍县、利州区、青川县)

苏州市(吴江区、吴中区、太仓市、常熟市、张家港市、昆山市、姑苏区、相城区、虎丘区)

汕尾市(陆丰市、城区、陆河县、海丰县)

舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)

鹤岗市(向阳区、东山区、兴安区、南山区、绥滨县、萝北县、兴山区、工农区)  韶关市(乳源瑶族自治县、曲江区、新丰县、仁化县、浈江区、武江区、始兴县、翁源县、南雄市、乐昌市)

延安市(志丹县、黄龙县、洛川县、宜川县、黄陵县、吴起县、甘泉县、富县、宝塔区、子长市、延川县、安塞区、延长县)

安顺市(普定县、镇宁布依族苗族自治县、平坝区、西秀区、紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县)

临汾市(侯马市、古县、浮山县、霍州市、汾西县、吉县、永和县、蒲县、曲沃县、安泽县、洪洞县、襄汾县、大宁县、翼城县、乡宁县、尧都区、隰县)

百色市(靖西市、田东县、右江区、那坡县、西林县、平果市、隆林各族自治县、乐业县、德保县、田阳区、田林县、凌云县)

台州市(玉环市、天台县、黄岩区、临海市、三门县、仙居县、温岭市、路桥区、椒江区)

日喀则市(谢通门县、昂仁县、聂拉木县、萨迦县、亚东县、萨嘎县、江孜县、定结县、拉孜县、仁布县、岗巴县、南木林县、桑珠孜区、仲巴县、康马县、白朗县、吉隆县、定日县)

成都市(新津区、简阳市、新都区、青白江区、蒲江县、青羊区、温江区、成华区、邛崃市、彭州市、大邑县、龙泉驿区、崇州市、都江堰市、锦江区、郫都区、金堂县、武侯区、金牛区、双流区)

毕节市(金沙县、黔西市、大方县、赫章县、威宁彝族回族苗族自治县、纳雍县、七星关区、织金县)

温州市(泰顺县、乐清市、瑞安市、洞头区、苍南县、平阳县、瓯海区、龙湾区、永嘉县、鹿城区、龙港市、文成县)

吉林市(桦甸市、龙潭区、船营区、丰满区、昌邑区、蛟河市、永吉县、磐石市、舒兰市)

白山市(浑江区、临江市、抚松县、长白朝鲜族自治县、江源区、靖宇县)

开封市(杞县、顺河回族区、通许县、鼓楼区、禹王台区、祥符区、兰考县、龙亭区、尉氏县)

四平市(铁东区、铁西区、伊通满族自治县、双辽市、梨树县)

酒泉市(瓜州县、敦煌市、肃州区、玉门市、金塔县、肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县)

怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、福贡县、贡山独龙族怒族自治县、泸水市)

天水市(秦安县、秦州区、武山县、麦积区、清水县、张家川回族自治县、甘谷县)

株洲市(天元区、茶陵县、渌口区、石峰区、荷塘区、醴陵市、芦淞区、炎陵县、攸县)

沧州市(孟村回族自治县、任丘市、献县、运河区、肃宁县、盐山县、新华区、南皮县、东光县、海兴县、吴桥县、沧县、河间市、青县、黄骅市、泊头市)

白银市(会宁县、靖远县、平川区、景泰县、白银区)

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吕梁市(汾阳市、交城县、岚县、文水县、方山县、中阳县、临县、交口县、石楼县、孝义市、兴县、离石区、柳林县)

喀什地区(疏附县、喀什市、巴楚县、莎车县、叶城县、塔什库尔干塔吉克自治县、疏勒县、岳普湖县、麦盖提县、泽普县、伽师县、英吉沙县)

遂宁市(大英县、船山区、蓬溪县、射洪市、安居区)

海口市(龙华区、琼山区、美兰区、秀英区)  嘉兴市(海宁市、嘉善县、桐乡市、海盐县、秀洲区、南湖区、平湖市)

甘孜藏族自治州(乡城县、得荣县、理塘县、泸定县、丹巴县、康定市、道孚县、雅江县、色达县、稻城县、甘孜县、巴塘县、炉霍县、九龙县、白玉县、新龙县、石渠县、德格县)

许昌市(禹州市、建安区、长葛市、鄢陵县、襄城县、魏都区)

保山市(昌宁县、隆阳区、腾冲市、龙陵县、施甸县)临沂市(河东区、莒南县、兰山区、临沭县、沂南县、罗庄区、郯城县、沂水县、兰陵县、平邑县、蒙阴县、费县)

遵义市(湄潭县、道真仡佬族苗族自治县、正安县、红花岗区、仁怀市、习水县、桐梓县、凤冈县、汇川区、绥阳县、余庆县、播州区、赤水市、务川仡佬族苗族自治县)  五指山市(临高县、乐东黎族自治县、白沙黎族自治县、陵水黎族自治县、保亭黎族苗族自治县、澄迈县、昌江黎族自治县、万宁市、文昌市、琼海市、东方市、定安县、屯昌县、琼中黎族苗族自治县)

辽源市(龙山区、西安区、东辽县、东丰县)

烟台市(海阳市、栖霞市、牟平区、芝罘区、莱山区、福山区、招远市、莱阳市、龙口市、莱州市、蓬莱区)

辽阳市(白塔区、辽阳县、灯塔市、弓长岭区、太子河区、文圣区、宏伟区)亳州市(利辛县、涡阳县、蒙城县、谯城区)

赣州市(章贡区、瑞金市、石城县、大余县、崇义县、全南县、定南县、于都县、兴国县、信丰县、寻乌县、赣县区、上犹县、宁都县、龙南市、南康区、安远县、会昌县)

伊春市(嘉荫县、金林区、南岔县、乌翠区、友好区、汤旺县、丰林县、铁力市、大箐山县、伊美区)

东营市(利津县、广饶县、东营区、河口区、垦利区)

鞍山市(岫岩满族自治县、海城市、台安县、立山区、千山区、铁西区、铁东区)

河源市(和平县、连平县、龙川县、东源县、紫金县、源城区)

锦州市(义县、北镇市、凌海市、古塔区、太和区、凌河区、黑山县)

岳阳市(湘阴县、君山区、岳阳县、云溪区、平江县、华容县、临湘市、汨罗市、岳阳楼区)

南昌市(青山湖区、青云谱区、新建区、安义县、红谷滩区、进贤县、南昌县、西湖区、东湖区)

信阳市(固始县、平桥区、罗山县、新县、淮滨县、息县、浉河区、潢川县、商城县、光山县)

梅州市(平远县、蕉岭县、梅江区、大埔县、丰顺县、梅县区、五华县、兴宁市)

兰州市(安宁区、城关区、榆中县、红古区、永登县、西固区、七里河区、皋兰县)

衡水市(阜城县、安平县、枣强县、武强县、深州市、景县、桃城区、故城县、饶阳县、冀州区、武邑县)

包头市(东河区、石拐区、白云鄂博矿区、固阳县、昆都仑区、达尔罕茂明安联合旗、青山区、九原区、土默特右旗)

吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

黑河市(五大连池市、逊克县、孙吴县、嫩江市、北安市、爱辉区)

北海市(海城区、银海区、合浦县、铁山港区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。