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武威市(天祝藏族自治县、凉州区、民勤县、古浪县)

商丘市(梁园区、睢阳区、睢县、永城市、夏邑县、宁陵县、虞城县、柘城县、民权县)

蚌埠市(淮上区、五河县、怀远县、禹会区、固镇县、龙子湖区、蚌山区)

茂名市(信宜市、茂南区、高州市、电白区、化州市)  博尔塔拉蒙古自治州(精河县、阿拉山口市、温泉县、博乐市)

大理白族自治州(剑川县、祥云县、南涧彝族自治县、鹤庆县、洱源县、永平县、巍山彝族回族自治县、弥渡县、宾川县、大理市、云龙县、漾濞彝族自治县)

内蒙古自治区

铁岭市(昌图县、西丰县、清河区、开原市、铁岭县、调兵山市、银州区)

威海市(乳山市、荣成市、文登区、环翠区)  桂林市(雁山区、灌阳县、龙胜各族自治县、象山区、兴安县、临桂区、灵川县、荔浦市、恭城瑶族自治县、资源县、平乐县、秀峰区、永福县、七星区、全州县、阳朔县、叠彩区)

滁州市(南谯区、明光市、来安县、天长市、全椒县、琅琊区、定远县、凤阳县)

泸州市(龙马潭区、古蔺县、泸县、纳溪区、合江县、叙永县、江阳区)

抚顺市(清原满族自治县、新抚区、顺城区、新宾满族自治县、抚顺县、东洲区、望花区)

攀枝花市(西区、东区、仁和区、盐边县、米易县)

赣州市(寻乌县、瑞金市、章贡区、赣县区、南康区、石城县、会昌县、于都县、龙南市、上犹县、信丰县、崇义县、大余县、兴国县、定南县、宁都县、全南县、安远县)

阜新市(阜新蒙古族自治县、彰武县、清河门区、海州区、新邱区、太平区、细河区)

台州市(路桥区、天台县、温岭市、椒江区、临海市、玉环市、三门县、仙居县、黄岩区)

潮州市(潮安区、饶平县、湘桥区)

佳木斯市(抚远市、前进区、桦川县、汤原县、桦南县、郊区、同江市、东风区、富锦市、向阳区)

焦作市(马村区、修武县、温县、博爱县、解放区、孟州市、山阳区、中站区、沁阳市、武陟县)

张掖市(民乐县、肃南裕固族自治县、高台县、甘州区、临泽县、山丹县)

儋州市

澳门特别行政区

丽江市(宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县、华坪县、永胜县、古城区)

临夏回族自治州(临夏市、东乡族自治县、康乐县、永靖县、和政县、临夏县、广河县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

金昌市(金川区、永昌县)

宁夏回族自治区

重庆市(黔江区、沙坪坝区、丰都县、万州区、涪陵区、长寿区、巴南区、酉阳土家族苗族自治县、巫山县、武隆区、开州区、九龙坡区、合川区、江北区、石柱土家族自治县、巫溪县、奉节县、彭水苗族土家族自治县、潼南区、北碚区、垫江县、梁平区、铜梁区、渝中区、秀山土家族苗族自治县、江津区、荣昌区、城口县、渝北区、大渡口区、南川区、永川区、忠县、璧山区、大足区、云阳县、南岸区、綦江区)

温州市(龙湾区、苍南县、泰顺县、鹿城区、瑞安市、洞头区、文成县、乐清市、平阳县、瓯海区、龙港市、永嘉县)

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曲靖市(罗平县、会泽县、沾益区、富源县、麒麟区、宣威市、师宗县、陆良县、马龙区)

德阳市(绵竹市、什邡市、中江县、罗江区、广汉市、旌阳区)

鞍山市(铁西区、台安县、立山区、海城市、岫岩满族自治县、铁东区、千山区)

临沂市(罗庄区、沂水县、莒南县、费县、临沭县、平邑县、蒙阴县、兰陵县、河东区、兰山区、郯城县、沂南县)  昆明市(寻甸回族彝族自治县、富民县、安宁市、禄劝彝族苗族自治县、盘龙区、东川区、晋宁区、五华区、呈贡区、宜良县、官渡区、石林彝族自治县、西山区、嵩明县)

揭阳市(揭东区、揭西县、惠来县、榕城区、普宁市)

汕尾市(陆丰市、城区、陆河县、海丰县)

绥化市(庆安县、绥棱县、北林区、安达市、明水县、肇东市、望奎县、海伦市、兰西县、青冈县)朝阳市(朝阳县、北票市、建平县、凌源市、喀喇沁左翼蒙古族自治县、龙城区、双塔区)

洛阳市(洛龙区、栾川县、涧西区、孟津区、嵩县、汝阳县、偃师区、瀍河回族区、伊川县、宜阳县、西工区、洛宁县、新安县、老城区)  日照市(莒县、五莲县、东港区、岚山区)

嘉峪关市

益阳市(赫山区、沅江市、桃江县、安化县、资阳区、南县)

九江市(浔阳区、庐山市、濂溪区、共青城市、修水县、武宁县、瑞昌市、永修县、德安县、湖口县、柴桑区、都昌县、彭泽县)赤峰市(巴林右旗、宁城县、红山区、喀喇沁旗、敖汉旗、元宝山区、巴林左旗、克什克腾旗、松山区、林西县、翁牛特旗、阿鲁科尔沁旗)

太原市(杏花岭区、阳曲县、迎泽区、万柏林区、清徐县、晋源区、娄烦县、小店区、古交市、尖草坪区)

鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)

绵阳市(平武县、游仙区、梓潼县、北川羌族自治县、安州区、盐亭县、涪城区、江油市、三台县)

舟山市(嵊泗县、普陀区、岱山县、定海区)

乌兰察布市(兴和县、凉城县、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼中旗、商都县、四子王旗、丰镇市、察哈尔右翼后旗、化德县、卓资县、集宁区)

烟台市(招远市、莱山区、莱州市、栖霞市、莱阳市、龙口市、蓬莱区、牟平区、海阳市、芝罘区、福山区)

海北藏族自治州(祁连县、门源回族自治县、刚察县、海晏县)

黄山市(屯溪区、徽州区、歙县、黟县、黄山区、祁门县、休宁县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、乌恰县、阿合奇县、阿图什市)

日喀则市(昂仁县、康马县、萨嘎县、吉隆县、南木林县、岗巴县、拉孜县、江孜县、萨迦县、仲巴县、亚东县、定结县、定日县、仁布县、谢通门县、聂拉木县、桑珠孜区、白朗县)

青岛市(市北区、市南区、胶州市、莱西市、即墨区、黄岛区、城阳区、崂山区、平度市、李沧区)

石河子市(可克达拉市、昆玉市、胡杨河市、图木舒克市、阿拉尔市、北屯市、双河市、白杨市、五家渠市、新星市、铁门关市)

龙岩市(武平县、连城县、新罗区、上杭县、永定区、漳平市、长汀县)

郴州市(北湖区、苏仙区、桂东县、汝城县、临武县、嘉禾县、安仁县、资兴市、宜章县、桂阳县、永兴县)

襄阳市(老河口市、襄州区、宜城市、襄城区、枣阳市、南漳县、谷城县、保康县、樊城区)

伊犁哈萨克自治州(新源县、霍城县、伊宁县、伊宁市、察布查尔锡伯自治县、特克斯县、奎屯市、尼勒克县、霍尔果斯市、巩留县、昭苏县)

（作者：丁浩员系上海财经大学商学院副院长、教授、博士生导师，国际经济合作研究院副院长，致公党中央经济委员会委员、孙义鹏系上海财经大学商学院硕士研究生）

美债危机、国际金融秩序重构与关税的化债动机

当前美债危机本质上是布雷顿森林体系解体的延续性震荡，其深层矛盾在于单极货币体系与多极经济现实的根本冲突。债务堰塞湖效应与政策工具箱的极限。

2025年全球金融市场正面临历史性考验——美国国债到期规模突破9.2万亿美元，其中仅6月份到期量就达6.5万亿，相当于2024年全年到期量的73%。这种“债务海啸”的形成，本质上是疫情时期超常规财政刺激的必然结果。

2020—2023年间美国联邦债务规模从23万亿飙升至34万亿美元，疫情期间年均债务增量达3.67万亿美元。当前美联储基准利率维持在4%至4.5%区间，若按现行利率展期，仅2025年债务利息支出就将突破1.17万亿美元，相当于美国2024军费预算的1.32倍，约占美国2024年全年财政收入的23.9%。

不仅如此，美债市场还正经历二战以来最深刻的投资者结构转型。

截至2024年12月，外国官方持有美债占比已从2015年的45%降至32%，而美联储与美国国内个人与机构投资者占比突破68%。这种结构性变化导致两个矛盾：

其一，美国本土机构的风险偏好与国债收益率形成倒挂，养老基金对10年期国债需求集中在3.5%～4%区间，与当前4.4%的收益率形成定价错配；其二，外国央行减持形成自我强化机制，2024年日本、中国与英国共减持美债388亿美元，减持趋势不断深化。

更严峻的是，美国财政部被迫进行的债务展期操作正加剧期限结构扭曲。通常情况下，美国财政部倾向将短期国债的发行量控制在总债券的20%左右，而2024年到期债务中，1年内短期债券占比达30.61%，远高于20%的目标。

这种短期化倾向与美联储量化紧缩形成共振效应——当每月近950亿美元的缩表规模遭遇集中到期压力，货币市场流动性呈现“潮汐式”波动。

4月9日晚，390亿美元10年期美债的投标倍数确定为了2.17，创下了2009年以来的最低值，也进一步标志着美国国债市场正在经历一场史无前例的流动性危机。而传统债务管理工具在36万亿美元庞大的债务下逐渐失效。美国曾在疫情期间尝试使用收益率曲线控制（YCC）来压低国债收益率，但因通胀压力难以落地；债务货币化面临2.7万亿美元逆回购池的流动性虹吸效应，而“发新还旧”策略遭遇日本央行转向的压力测试——作为最大海外持有者，日本投资者2023年减持美债达856亿美元。

为了缓解财政危机，美国政府只能选择继续发新债还旧债，但是市场对于美国衰退的预期已经形成，这导致市场不愿意再为美债买单，美债形成了只进不出的堰塞湖。

国际金融秩序的多维重构

与美债困局双生一体的是美元作为单一国际货币的江河日下，而多极化支付体系也在加速形成。截至2024年第三季度，美元在全球外汇储备中的占比降至57.4%，创1995年以来新低，而人民币占比提升至2.71%。

更具结构性意义的是“货币联盟”的兴起——金砖国家新开发银行的本币融资比例达22%，上合组织成员国的本币结算比例也已经超过30%。这种区域化货币合作正在瓦解美元单极体系。此外，由于美国政府不断操纵SWIFT系统武器化、地缘政治化，不仅对帮助其获得政治目的起不到显著效果，而且还加速其功能退化。

数字货币的深入发展也冲击了现有的国际金融货币体系。除了虚拟货币不断被挖掘以外，各国也逐步布局货币的数字化，例如人民币跨境支付系统（CIPS）目前已有直接参与机构170家，间接参与机构1497家，累计完成600万亿元的跨境交易；而美联储的FedNow系统受制于银行间利益博弈，进展缓慢，FedNow系统与一些大型银行合作开发的RTP系统无法互通操作，这就意味着FedNow可能无法实时完成企业与企业、企业与个人、个人与个人的清算，同时，高额的维护成本不得不让银行只能选择使用一个系统。

种种形势的转变和自身的困境迫使美国政府将关税工具异化为金融博弈筹码，试图通过贸易施压换取债务展期空间，并在未来的国际金融格局中继续谋求霸权与自身利益，由此形成了关税战与美债危机的联动效应。

关税武器的金融化转向：从贸易平衡到债务博弈

笔者推断，特朗普政府此次所谓“对等关税”的动机之一，是将其改造为债务展期（推迟到期债务要求付款的日期）的议价工具。

这种政策可能体现在三个维度：首先，将关税豁免与美债认购挂钩，如要换取关税豁免，则将政府认购一定金额的债券作为条件；其次，建立关税税率与债券收益率的联动机制，威胁对拒绝展期国家加征“债务惩罚性关税”；最后，通过关税清单调整引导资本流动，对半导体等战略行业维持高关税，迫使相关企业将海外收益转换为国债投资。

这种将关税工具化的行为，极短时间内就取得了一定的进展，比如越南承诺将购买更多的美国商品，包括国防和安全产品等。

这种关税—债务联动机制形成双重传导路径：在微观层面，企业面临“关税成本—美债投资”的替代选择，如果购买美债，则可能获得关税的定向豁免；在宏观层面，美国财政部将部分关税收入定向用于国债本息支付，构建“关税—财政收入—债务偿付”的闭环系统。根据彼得森国际经济研究所（PIIE）测算，若将关税税率提升至50%，可为美国创造约7800亿美元/年的定向偿债资金。但这种金融化关税存在两大重要约束：其一，PIIE的测算显然高估了关税作用，因为它没有考虑到对美出口企业的报复和美国国内消费者遭受损失而导致的经济增长放缓和需求下降。此外，关税收入弹性随税率提升递减；其二，债务认购的“挤出效应”，强制配售美债将加剧外国投资者减持压力，本身就已经缺乏流动性的美债再被贴上“强买强卖”的标签，更可能减少美债的市场需求量。

中国的战略规划：现有布局冲击应对与长期博弈

去美元风险的国际金融布局

中国近年来通过系统性布局，构建起抵御美元体系风险的金融基础设施网络。人民币跨境支付系统（CIPS）已形成全球性覆盖网络，截至2025年第一季度，CIPS直接参与机构扩展至185个国家的170家金融机构，间接参与者达1497家，日均处理金额突破6523.9亿元，累计完成600万亿元跨境交易。这一体系有效绕开SWIFT系统限制，为全球贸易提供美元之外的结算选择。

在外汇储备管理领域，中国实施去美元化的策略。截至2025年3月，官方黄金储备达到7370万盎司，较2020年增长17.6%，创历史新高，特别提款权（SDR）的占比从2020年12月的0.3%上升至2025年3月的1.5%。这种多元化策略使外汇储备中美元资产占比从2015年的79%降至2025年的58%，显著提升抗波动能力。

此外，在区域货币互换网络构建也取得突破性进展，中国已与41个国家和地区签署总额5.2万亿元的双边本币互换协议。

人民币国际化的多维突破

国债市场开放形成资本“引力场”。通过“债券通”“互换通”等机制创新，境外机构持有中国国债规模从2019年的1.31万亿元增至2024年末的2.06万亿元，占比达49.5%。上海自贸区离岸债券市场推出“玉兰债”产品，累计发行规模突破116.42亿元，为美债投资者提供兼具收益率和安全性的替代资产。

跨境人民币结算实现量质齐升。2025年第一季度跨境人民币结算量达42万亿元，占国际支付份额升至6.8%，其中38%的全球贸易采用人民币结算。这种结构性变化也体现在能源领域突破——中俄天然气贸易中本币结算比例已超过95%。

在另一关键战场——大宗商品定价权的争夺中，中国目前也逐步重构全球大宗商品人民币定价体系。上海原油期货单日成交量突破50万手，约占全球原油期货交易量的21%。而铁矿石作为现代工业的最底层的基石，其人民币定价体系正在快速成型，2024年澳大利亚对华铁矿出口人民币结算比例达60%，推动人民币在大宗商品领域的“锚货币”地位确立。这种定价权转移产生双重效应：既降低对美元支付体系的依赖，又通过商品—货币循环增强人民币资产的避险属性。

关税博弈对金融布局的冲击与应对

特朗普政府的所谓“对等关税”政策对中国金融战略有三方面影响：其一，或可能使2025年对美出口减少3000亿美元（2024年中国对美出口5246.6亿美元），或削弱跨境人民币结算规模基础；其二，关税与美债认购挂钩机制，迫使中国在“贸易让利”与“美债增持”间做出选择，影响外汇储备结构调整节奏；其三，高技术产业关税壁垒，可能引发产业链外移，导致大量离岸人民币资金池流失。

为应对这些冲击，中国采取了同等反制措施，坚定捍卫自身合法权益，坚定维护多边贸易体制和国际经贸秩序。此外，中国也采取对冲策略：一方面扩大对欧盟、东盟出口替代，2025年1—2月对中东欧机电产品出口同比增长7.1%，弥补对美贸易缺口；另一方面，中国不断扩大内需，加大了在制造业与基础设施方面的投资，并在《政府工作报告》中将提振消费放在突出位置，并且提出了一揽子的促消费政策。

国际资本博弈的战略规划

首先，推动我国外汇管理水平高质量发展。继续提升黄金在我国外汇储备中的占比，通过推出以人民币计价的黄金期权产品，吸引外国银行储备置换。同步扩大其他战略物资储备，如原油储备、天然气储备等，加快落实与欧佩克国家的原油交易以人民币计价的方式，加速国际交易去美元化，系统化推进外汇管理能力建设，确保外汇水平总体平稳，成为我国经济平稳发展的“压舱石”和国家金融的“稳定器”。同时，积极探索与新兴市场国家的合作，签订本币互换协议，开展广泛的国际化合作，将外汇储备运用在股权、基金、债券、多边开发机构联合融资等产品，更大力度支持国家对外战略。

其次，稳健扎实地推进人民币国际化。扩大CIPS与区域支付系统直连，逐步接入俄罗斯与欧盟的支付系统，构建“绕美清算走廊”。扩大人民币在能源、大宗商品国际贸易中的结算比例，给予人民币结算的企业一定的关税优惠，逐步提高中国在铁矿、稀土、原油等领域的定价权。同时，也要不断提高监管水平，提升开放条件下的风险防范水平，筑牢“防波堤”，保障人民币国际化在守住安全底线的前提下稳步推进。

最后，深度参与全球金融治理。我国应继续深化与国际组织合作，积极参与金砖国家新开发银行、上合组织、国际货币基金组织等，全方位、多层次、务实灵活地参与全球经济治理和政策协调，推动国际货币体系改革，增进与各国的相互理解和交流，共同促进全球经济增长，维护国际金融稳定。

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