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聊城市(东阿县、阳谷县、茌平区、冠县、高唐县、东昌府区、临清市、莘县)

日喀则市(白朗县、昂仁县、萨嘎县、仁布县、南木林县、定日县、谢通门县、康马县、萨迦县、聂拉木县、定结县、桑珠孜区、拉孜县、江孜县、仲巴县、吉隆县、亚东县、岗巴县)

红河哈尼族彝族自治州(屏边苗族自治县、开远市、绿春县、泸西县、建水县、红河县、石屏县、个旧市、弥勒市、河口瑶族自治县、元阳县、蒙自市、金平苗族瑶族傣族自治县)

吴忠市(红寺堡区、盐池县、同心县、青铜峡市、利通区)  兰州市(榆中县、永登县、西固区、安宁区、七里河区、红古区、城关区、皋兰县)

中卫市(中宁县、海原县、沙坡头区)

呼伦贝尔市(陈巴尔虎旗、海拉尔区、新巴尔虎右旗、扎赉诺尔区、根河市、新巴尔虎左旗、扎兰屯市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、阿荣旗、鄂伦春自治旗、满洲里市、鄂温克族自治旗、额尔古纳市)

阿里地区(普兰县、措勤县、日土县、革吉县、札达县、改则县、噶尔县)

抚顺市(清原满族自治县、顺城区、东洲区、望花区、抚顺县、新宾满族自治县、新抚区)  柳州市(融水苗族自治县、柳城县、三江侗族自治县、柳江区、柳北区、柳南区、鹿寨县、城中区、鱼峰区、融安县)

遂宁市(射洪市、船山区、大英县、安居区、蓬溪县)

周口市(太康县、商水县、扶沟县、川汇区、鹿邑县、沈丘县、淮阳区、项城市、西华县、郸城县)

平凉市(崇信县、华亭市、崆峒区、泾川县、灵台县、静宁县、庄浪县)

吉安市(井冈山市、青原区、泰和县、永新县、峡江县、遂川县、吉安县、新干县、吉州区、万安县、永丰县、安福县、吉水县)

澳门特别行政区

黄南藏族自治州(泽库县、同仁市、河南蒙古族自治县、尖扎县)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、博乐市、温泉县、阿拉山口市)

南宁市(邕宁区、西乡塘区、宾阳县、青秀区、良庆区、兴宁区、隆安县、马山县、上林县、横州市、武鸣区、江南区)

宝鸡市(千阳县、凤县、凤翔区、陈仓区、陇县、岐山县、扶风县、麟游县、太白县、眉县、渭滨区、金台区)

齐齐哈尔市(讷河市、龙江县、梅里斯达斡尔族区、依安县、克东县、拜泉县、建华区、龙沙区、昂昂溪区、富裕县、克山县、富拉尔基区、碾子山区、铁锋区、泰来县、甘南县)

林芝市(察隅县、波密县、朗县、米林市、墨脱县、巴宜区、工布江达县)

荆门市(掇刀区、京山市、钟祥市、东宝区、沙洋县)

宁波市(奉化区、宁海县、江北区、鄞州区、海曙区、余姚市、慈溪市、镇海区、北仑区、象山县)

泰州市(靖江市、泰兴市、高港区、兴化市、海陵区、姜堰区)

株洲市(醴陵市、炎陵县、天元区、茶陵县、渌口区、攸县、芦淞区、荷塘区、石峰区)

五指山市(屯昌县、定安县、东方市、临高县、昌江黎族自治县、澄迈县、保亭黎族苗族自治县、万宁市、文昌市、白沙黎族自治县、陵水黎族自治县、琼海市、琼中黎族苗族自治县、乐东黎族自治县)

佛山市(禅城区、三水区、高明区、顺德区、南海区)

宜春市(袁州区、宜丰县、万载县、高安市、奉新县、铜鼓县、上高县、樟树市、靖安县、丰城市)

荆州市(荆州区、监利市、松滋市、沙市区、石首市、江陵县、洪湖市、公安县)

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景德镇市(浮梁县、乐平市、珠山区、昌江区)

连云港市(灌云县、东海县、赣榆区、灌南县、海州区、连云区)

宜宾市(长宁县、高县、南溪区、兴文县、珙县、屏山县、翠屏区、筠连县、叙州区、江安县)

保山市(昌宁县、龙陵县、隆阳区、施甸县、腾冲市)  哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊吾县、伊州区)

莆田市(荔城区、秀屿区、涵江区、城厢区、仙游县)

日照市(五莲县、莒县、岚山区、东港区)

海西蒙古族藏族自治州(茫崖市、天峻县、乌兰县、格尔木市、都兰县、德令哈市)沈阳市(沈河区、于洪区、苏家屯区、皇姑区、大东区、康平县、法库县、沈北新区、和平区、铁西区、浑南区、新民市、辽中区)

邢台市(广宗县、南宫市、巨鹿县、宁晋县、临城县、威县、平乡县、内丘县、任泽区、柏乡县、襄都区、沙河市、隆尧县、临西县、信都区、南和区、新河县、清河县)  廊坊市(永清县、霸州市、三河市、文安县、香河县、大厂回族自治县、安次区、固安县、广阳区、大城县)

梧州市(万秀区、岑溪市、藤县、长洲区、蒙山县、龙圩区、苍梧县)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

广元市(旺苍县、利州区、昭化区、朝天区、苍溪县、青川县、剑阁县)香港特别行政区

临夏回族自治州(康乐县、和政县、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、东乡族自治县、临夏市、永靖县、广河县)

沧州市(沧县、青县、任丘市、泊头市、运河区、孟村回族自治县、南皮县、肃宁县、黄骅市、吴桥县、河间市、新华区、海兴县、盐山县、东光县、献县)

曲靖市(陆良县、沾益区、师宗县、富源县、会泽县、宣威市、麒麟区、马龙区、罗平县)

白城市(洮北区、洮南市、通榆县、大安市、镇赉县)

延边朝鲜族自治州(和龙市、珲春市、安图县、延吉市、敦化市、图们市、龙井市、汪清县)

潍坊市(寿光市、昌邑市、潍城区、寒亭区、奎文区、坊子区、昌乐县、青州市、高密市、临朐县、安丘市、诸城市)

惠州市(博罗县、惠东县、惠阳区、惠城区、龙门县)

钦州市(浦北县、钦南区、钦北区、灵山县)

伊犁哈萨克自治州(霍城县、伊宁县、巩留县、奎屯市、霍尔果斯市、特克斯县、伊宁市、新源县、昭苏县、尼勒克县、察布查尔锡伯自治县)

通辽市(奈曼旗、科尔沁左翼后旗、霍林郭勒市、扎鲁特旗、开鲁县、科尔沁左翼中旗、库伦旗、科尔沁区)

海南藏族自治州(共和县、同德县、贵南县、兴海县、贵德县)

宿州市(埇桥区、灵璧县、泗县、萧县、砀山县)

鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)

黑河市(嫩江市、北安市、逊克县、爱辉区、五大连池市、孙吴县)

菏泽市(东明县、曹县、成武县、单县、定陶区、郓城县、牡丹区、巨野县、鄄城县)

大庆市(龙凤区、林甸县、杜尔伯特蒙古族自治县、肇州县、让胡路区、大同区、肇源县、萨尔图区、红岗区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。