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宁德市(福安市、周宁县、古田县、柘荣县、屏南县、寿宁县、蕉城区、霞浦县、福鼎市)

四平市(伊通满族自治县、梨树县、铁东区、双辽市、铁西区)

聊城市(茌平区、阳谷县、临清市、东阿县、冠县、东昌府区、莘县、高唐县)

双鸭山市(集贤县、四方台区、尖山区、饶河县、宝山区、宝清县、岭东区、友谊县)  广元市(利州区、旺苍县、昭化区、剑阁县、朝天区、青川县、苍溪县)

果洛藏族自治州(玛沁县、班玛县、甘德县、久治县、达日县、玛多县)

贵阳市(观山湖区、息烽县、云岩区、清镇市、乌当区、南明区、花溪区、开阳县、修文县、白云区)

兴安盟(突泉县、科尔沁右翼中旗、扎赉特旗、科尔沁右翼前旗、乌兰浩特市、阿尔山市)香港特别行政区

株洲市(渌口区、石峰区、芦淞区、炎陵县、荷塘区、天元区、茶陵县、攸县、醴陵市)  焦作市(博爱县、解放区、武陟县、山阳区、修武县、马村区、温县、中站区、孟州市、沁阳市)

黄石市(铁山区、大冶市、黄石港区、下陆区、西塞山区、阳新县)

临沂市(费县、兰山区、兰陵县、莒南县、平邑县、沂南县、河东区、临沭县、蒙阴县、郯城县、沂水县、罗庄区)

衢州市(龙游县、常山县、柯城区、开化县、江山市、衢江区)

锦州市(太和区、北镇市、凌海市、义县、黑山县、凌河区、古塔区)

白山市(抚松县、江源区、靖宇县、长白朝鲜族自治县、浑江区、临江市)

武汉市(武昌区、江岸区、蔡甸区、江汉区、新洲区、青山区、汉南区、汉阳区、江夏区、洪山区、硚口区、黄陂区、东西湖区)

崇左市(扶绥县、凭祥市、江州区、大新县、龙州县、天等县、宁明县)

盐城市(亭湖区、射阳县、滨海县、建湖县、东台市、阜宁县、大丰区、响水县、盐都区)

茂名市(茂南区、信宜市、高州市、电白区、化州市)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、阿克陶县、阿图什市、乌恰县)

揭阳市(普宁市、榕城区、惠来县、揭西县、揭东区)

福州市(闽清县、闽侯县、仓山区、鼓楼区、永泰县、台江区、马尾区、连江县、晋安区、罗源县、长乐区、平潭县、福清市)

保定市(涿州市、雄县、徐水区、博野县、安国市、易县、涞源县、莲池区、清苑区、顺平县、唐县、望都县、蠡县、涞水县、容城县、定州市、高碑店市、竞秀区、曲阳县、阜平县、满城区、安新县、定兴县、高阳县)

长沙市(天心区、望城区、浏阳市、芙蓉区、岳麓区、开福区、长沙县、宁乡市、雨花区)

拉萨市(达孜区、曲水县、城关区、林周县、尼木县、堆龙德庆区、墨竹工卡县、当雄县)

温州市(瓯海区、泰顺县、平阳县、鹿城区、文成县、瑞安市、龙港市、乐清市、苍南县、洞头区、龙湾区、永嘉县)

吉安市(井冈山市、泰和县、吉水县、万安县、安福县、永丰县、峡江县、永新县、新干县、吉州区、青原区、吉安县、遂川县)

金昌市(永昌县、金川区)

大庆市(肇源县、让胡路区、林甸县、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区、萨尔图区、肇州县、大同区、龙凤区)

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呼伦贝尔市(牙克石市、额尔古纳市、扎兰屯市、扎赉诺尔区、根河市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、新巴尔虎右旗、陈巴尔虎旗、阿荣旗、满洲里市、海拉尔区、新巴尔虎左旗、鄂温克族自治旗、鄂伦春自治旗)

泰安市(新泰市、东平县、岱岳区、肥城市、宁阳县、泰山区)

吕梁市(方山县、孝义市、兴县、柳林县、交城县、岚县、临县、交口县、离石区、汾阳市、文水县、中阳县、石楼县)

郑州市(新郑市、金水区、荥阳市、中原区、巩义市、上街区、惠济区、登封市、新密市、中牟县、管城回族区、二七区)  萍乡市(上栗县、安源区、湘东区、莲花县、芦溪县)

晋中市(寿阳县、和顺县、祁县、灵石县、昔阳县、平遥县、太谷区、介休市、榆社县、榆次区、左权县)

舟山市(定海区、普陀区、嵊泗县、岱山县)

黑河市(孙吴县、五大连池市、北安市、爱辉区、嫩江市、逊克县)江门市(开平市、恩平市、鹤山市、新会区、台山市、江海区、蓬江区)

赣州市(崇义县、寻乌县、龙南市、章贡区、安远县、全南县、宁都县、瑞金市、信丰县、赣县区、大余县、于都县、会昌县、定南县、石城县、上犹县、兴国县、南康区)  常德市(鼎城区、汉寿县、桃源县、澧县、津市市、武陵区、临澧县、安乡县、石门县)

洛阳市(新安县、伊川县、偃师区、嵩县、西工区、洛龙区、孟津区、涧西区、栾川县、洛宁县、汝阳县、老城区、瀍河回族区、宜阳县)

甘南藏族自治州(碌曲县、夏河县、玛曲县、舟曲县、卓尼县、迭部县、临潭县、合作市)

扬州市(高邮市、广陵区、邗江区、宝应县、仪征市、江都区)林芝市(巴宜区、朗县、工布江达县、墨脱县、米林市、波密县、察隅县)

朝阳市(龙城区、朝阳县、凌源市、建平县、双塔区、北票市、喀喇沁左翼蒙古族自治县)

乌海市(海勃湾区、海南区、乌达区)

和田地区(墨玉县、和田县、于田县、皮山县、民丰县、策勒县、和田市、洛浦县)

日喀则市(江孜县、亚东县、岗巴县、仁布县、拉孜县、萨迦县、昂仁县、谢通门县、萨嘎县、桑珠孜区、仲巴县、定结县、聂拉木县、南木林县、定日县、康马县、吉隆县、白朗县)

沈阳市(新民市、法库县、于洪区、和平区、浑南区、沈河区、大东区、沈北新区、苏家屯区、皇姑区、辽中区、铁西区、康平县)

承德市(双桥区、围场满族蒙古族自治县、平泉市、隆化县、承德县、滦平县、双滦区、兴隆县、宽城满族自治县、丰宁满族自治县、鹰手营子矿区)

广西壮族自治区

柳州市(鹿寨县、柳北区、融安县、柳南区、城中区、鱼峰区、融水苗族自治县、三江侗族自治县、柳城县、柳江区)

丹东市(振兴区、东港市、宽甸满族自治县、振安区、元宝区、凤城市)

阿里地区(普兰县、日土县、改则县、噶尔县、措勤县、札达县、革吉县)

平凉市(灵台县、华亭市、静宁县、泾川县、庄浪县、崇信县、崆峒区)

海西蒙古族藏族自治州(乌兰县、格尔木市、茫崖市、都兰县、天峻县、德令哈市)

济宁市(曲阜市、泗水县、嘉祥县、兖州区、汶上县、梁山县、鱼台县、任城区、邹城市、金乡县、微山县)

玉树藏族自治州(治多县、玉树市、曲麻莱县、杂多县、称多县、囊谦县)

保山市(腾冲市、隆阳区、昌宁县、施甸县、龙陵县)

丽水市(莲都区、青田县、庆元县、缙云县、松阳县、景宁畲族自治县、遂昌县、云和县、龙泉市)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。