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石家庄市(高邑县、裕华区、桥西区、晋州市、赵县、正定县、新华区、栾城区、鹿泉区、行唐县、长安区、赞皇县、深泽县、元氏县、藁城区、无极县、平山县、井陉矿区、井陉县、新乐市、灵寿县、辛集市)

鹤岗市(兴安区、向阳区、工农区、南山区、兴山区、绥滨县、萝北县、东山区)

常德市(石门县、桃源县、临澧县、鼎城区、澧县、汉寿县、安乡县、津市市、武陵区)

江门市(开平市、蓬江区、新会区、江海区、台山市、恩平市、鹤山市)  钦州市(钦南区、浦北县、钦北区、灵山县)

克拉玛依市(克拉玛依区、白碱滩区、乌尔禾区、独山子区)

百色市(德保县、乐业县、平果市、田阳区、西林县、田东县、那坡县、田林县、凌云县、右江区、隆林各族自治县、靖西市)

湘西土家族苗族自治州(泸溪县、古丈县、花垣县、永顺县、龙山县、凤凰县、吉首市、保靖县)

恩施土家族苗族自治州(利川市、鹤峰县、咸丰县、建始县、来凤县、宣恩县、恩施市、巴东县)  阜新市(彰武县、海州区、新邱区、阜新蒙古族自治县、细河区、清河门区、太平区)

吴忠市(同心县、盐池县、红寺堡区、利通区、青铜峡市)

北京市(平谷区、石景山区、顺义区、延庆区、密云区、昌平区、门头沟区、房山区、朝阳区、西城区、怀柔区、大兴区、东城区、通州区、丰台区、海淀区)

宁德市(周宁县、蕉城区、柘荣县、寿宁县、霞浦县、福鼎市、福安市、古田县、屏南县)

七台河市(桃山区、勃利县、茄子河区、新兴区)

宝鸡市(陈仓区、千阳县、太白县、岐山县、凤县、陇县、眉县、扶风县、凤翔区、麟游县、渭滨区、金台区)

荆门市(掇刀区、京山市、钟祥市、沙洋县、东宝区)

日喀则市(拉孜县、定结县、萨嘎县、仲巴县、仁布县、桑珠孜区、定日县、白朗县、萨迦县、聂拉木县、昂仁县、康马县、岗巴县、亚东县、南木林县、吉隆县、江孜县、谢通门县)

黄山市(歙县、休宁县、黄山区、屯溪区、徽州区、祁门县、黟县)

铜川市(王益区、宜君县、印台区、耀州区)

西安市(高陵区、长安区、莲湖区、雁塔区、周至县、阎良区、灞桥区、临潼区、蓝田县、新城区、鄠邑区、未央区、碑林区)

延边朝鲜族自治州(延吉市、安图县、和龙市、龙井市、图们市、敦化市、珲春市、汪清县)

巴彦淖尔市(乌拉特后旗、五原县、杭锦后旗、乌拉特中旗、乌拉特前旗、磴口县、临河区)

天津市(和平区、南开区、河东区、红桥区、蓟州区、静海区、河北区、滨海新区、津南区、河西区、北辰区、宝坻区、武清区、宁河区、东丽区、西青区)

许昌市(长葛市、建安区、禹州市、魏都区、襄城县、鄢陵县)

泰州市(泰兴市、高港区、靖江市、姜堰区、兴化市、海陵区)

内江市(东兴区、威远县、市中区、隆昌市、资中县)

聊城市(莘县、阳谷县、冠县、临清市、东昌府区、茌平区、高唐县、东阿县)

长沙市(宁乡市、天心区、浏阳市、开福区、长沙县、望城区、芙蓉区、岳麓区、雨花区)

北海市(合浦县、银海区、铁山港区、海城区)

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六安市(裕安区、金安区、霍邱县、叶集区、金寨县、霍山县、舒城县)

黔东南苗族侗族自治州(丹寨县、剑河县、三穗县、台江县、黎平县、雷山县、施秉县、天柱县、麻江县、镇远县、榕江县、锦屏县、岑巩县、凯里市、从江县、黄平县)

哈尔滨市(阿城区、延寿县、道外区、香坊区、尚志市、平房区、方正县、松北区、宾县、南岗区、五常市、巴彦县、通河县、道里区、木兰县、呼兰区、依兰县、双城区)

石河子市(双河市、图木舒克市、铁门关市、白杨市、胡杨河市、可克达拉市、新星市、昆玉市、北屯市、五家渠市、阿拉尔市)  临沂市(兰山区、兰陵县、河东区、沂水县、罗庄区、费县、莒南县、临沭县、沂南县、郯城县、蒙阴县、平邑县)

鄂州市(鄂城区、梁子湖区、华容区)

丽江市(宁蒗彝族自治县、华坪县、玉龙纳西族自治县、古城区、永胜县)

南宁市(马山县、横州市、隆安县、武鸣区、邕宁区、青秀区、江南区、西乡塘区、兴宁区、上林县、宾阳县、良庆区)乌海市(海南区、乌达区、海勃湾区)

鹰潭市(余江区、月湖区、贵溪市)  咸宁市(通城县、赤壁市、崇阳县、嘉鱼县、通山县、咸安区)

五指山市(乐东黎族自治县、临高县、万宁市、保亭黎族苗族自治县、白沙黎族自治县、琼海市、东方市、屯昌县、文昌市、陵水黎族自治县、昌江黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、定安县、澄迈县)

茂名市(茂南区、化州市、高州市、电白区、信宜市)

贵港市(覃塘区、桂平市、港南区、港北区、平南县)滨州市(无棣县、惠民县、邹平市、博兴县、沾化区、阳信县、滨城区)

芜湖市(南陵县、镜湖区、无为市、鸠江区、繁昌区、弋江区、湾沚区)

泉州市(鲤城区、惠安县、丰泽区、洛江区、金门县、德化县、南安市、安溪县、泉港区、晋江市、石狮市、永春县)

包头市(九原区、东河区、土默特右旗、固阳县、昆都仑区、达尔罕茂明安联合旗、石拐区、白云鄂博矿区、青山区)

丹东市(凤城市、元宝区、东港市、宽甸满族自治县、振安区、振兴区)

扬州市(高邮市、宝应县、邗江区、江都区、广陵区、仪征市)

乌鲁木齐市(头屯河区、沙依巴克区、米东区、水磨沟区、新市区、天山区、乌鲁木齐县、达坂城区)

日照市(东港区、岚山区、莒县、五莲县)

中卫市(海原县、沙坡头区、中宁县)

广西壮族自治区

绥化市(兰西县、海伦市、安达市、肇东市、庆安县、明水县、绥棱县、北林区、青冈县、望奎县)

信阳市(浉河区、固始县、光山县、息县、淮滨县、新县、平桥区、潢川县、罗山县、商城县)

连云港市(连云区、东海县、海州区、灌云县、赣榆区、灌南县)

德宏傣族景颇族自治州(陇川县、盈江县、芒市、瑞丽市、梁河县)

呼和浩特市(托克托县、回民区、武川县、玉泉区、清水河县、新城区、土默特左旗、赛罕区、和林格尔县)

眉山市(彭山区、东坡区、仁寿县、丹棱县、洪雅县、青神县)

澳门特别行政区

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。