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沈阳市(康平县、沈北新区、铁西区、浑南区、法库县、苏家屯区、新民市、于洪区、辽中区、皇姑区、和平区、沈河区、大东区)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、阿图什市、阿合奇县、乌恰县)

兰州市(西固区、安宁区、皋兰县、榆中县、红古区、七里河区、永登县、城关区)

烟台市(海阳市、芝罘区、招远市、莱阳市、莱山区、莱州市、牟平区、蓬莱区、栖霞市、龙口市、福山区)  肇庆市(四会市、鼎湖区、封开县、高要区、怀集县、端州区、德庆县、广宁县)

昌都市(洛隆县、左贡县、类乌齐县、江达县、芒康县、八宿县、察雅县、丁青县、卡若区、贡觉县、边坝县)

绵阳市(安州区、盐亭县、梓潼县、北川羌族自治县、江油市、三台县、平武县、游仙区、涪城区)

凉山彝族自治州(西昌市、盐源县、昭觉县、喜德县、德昌县、冕宁县、会东县、雷波县、金阳县、木里藏族自治县、美姑县、宁南县、普格县、越西县、布拖县、甘洛县、会理市)

济宁市(鱼台县、梁山县、嘉祥县、曲阜市、汶上县、邹城市、微山县、兖州区、泗水县、任城区、金乡县)  吴忠市(红寺堡区、盐池县、利通区、青铜峡市、同心县)

铁岭市(西丰县、铁岭县、开原市、调兵山市、银州区、清河区、昌图县)

南平市(武夷山市、建瓯市、顺昌县、邵武市、政和县、建阳区、松溪县、延平区、光泽县、浦城县)

天津市(东丽区、武清区、北辰区、红桥区、静海区、蓟州区、津南区、南开区、滨海新区、宝坻区、宁河区、西青区、河西区、河北区、河东区、和平区)

哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)

舟山市(嵊泗县、普陀区、岱山县、定海区)

博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、精河县、博乐市、阿拉山口市)

武威市(民勤县、凉州区、天祝藏族自治县、古浪县)

嘉兴市(秀洲区、海宁市、平湖市、嘉善县、海盐县、南湖区、桐乡市)

赤峰市(红山区、阿鲁科尔沁旗、克什克腾旗、喀喇沁旗、宁城县、敖汉旗、巴林左旗、松山区、元宝山区、翁牛特旗、巴林右旗、林西县)

盘锦市(盘山县、兴隆台区、双台子区、大洼区)

阿克苏地区(拜城县、柯坪县、温宿县、库车市、阿瓦提县、沙雅县、新和县、乌什县、阿克苏市)

洛阳市(新安县、涧西区、嵩县、孟津区、栾川县、西工区、偃师区、宜阳县、洛龙区、老城区、瀍河回族区、汝阳县、伊川县、洛宁县)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

文山壮族苗族自治州(砚山县、丘北县、广南县、西畴县、文山市、富宁县、麻栗坡县、马关县)

威海市(乳山市、文登区、环翠区、荣成市)

四平市(双辽市、梨树县、伊通满族自治县、铁东区、铁西区)

青岛市(市北区、平度市、市南区、莱西市、城阳区、即墨区、李沧区、胶州市、黄岛区、崂山区)

上海市(崇明区、静安区、青浦区、黄浦区、长宁区、金山区、虹口区、嘉定区、宝山区、徐汇区、杨浦区、浦东新区、闵行区、普陀区、松江区、奉贤区)

西宁市(城中区、城北区、城东区、大通回族土族自治县、城西区、湟中区、湟源县)

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天水市(张家川回族自治县、武山县、秦州区、清水县、甘谷县、秦安县、麦积区)

玉树藏族自治州(称多县、玉树市、囊谦县、治多县、杂多县、曲麻莱县)

喀什地区(岳普湖县、麦盖提县、莎车县、疏勒县、泽普县、疏附县、伽师县、塔什库尔干塔吉克自治县、喀什市、巴楚县、叶城县、英吉沙县)

平顶山市(宝丰县、鲁山县、郏县、湛河区、叶县、新华区、卫东区、舞钢市、石龙区、汝州市)  鞍山市(海城市、岫岩满族自治县、立山区、台安县、铁东区、千山区、铁西区)

金华市(东阳市、金东区、永康市、义乌市、婺城区、武义县、磐安县、浦江县、兰溪市)

汉中市(西乡县、南郑区、略阳县、留坝县、勉县、镇巴县、汉台区、洋县、佛坪县、城固县、宁强县)

钦州市(钦南区、钦北区、浦北县、灵山县)大连市(长海县、西岗区、沙河口区、中山区、庄河市、瓦房店市、普兰店区、旅顺口区、甘井子区、金州区)

贺州市(富川瑶族自治县、昭平县、平桂区、钟山县、八步区)  伊犁哈萨克自治州(察布查尔锡伯自治县、伊宁县、奎屯市、新源县、伊宁市、巩留县、霍城县、尼勒克县、昭苏县、特克斯县、霍尔果斯市)

保山市(龙陵县、施甸县、腾冲市、昌宁县、隆阳区)

荆州市(石首市、江陵县、荆州区、松滋市、公安县、监利市、沙市区、洪湖市)

淄博市(博山区、高青县、张店区、周村区、桓台县、临淄区、淄川区、沂源县)呼和浩特市(清水河县、赛罕区、玉泉区、托克托县、新城区、和林格尔县、武川县、回民区、土默特左旗)

包头市(东河区、固阳县、昆都仑区、青山区、达尔罕茂明安联合旗、白云鄂博矿区、石拐区、九原区、土默特右旗)

双鸭山市(饶河县、尖山区、宝山区、集贤县、宝清县、友谊县、岭东区、四方台区)

晋中市(介休市、灵石县、和顺县、榆次区、昔阳县、左权县、寿阳县、平遥县、榆社县、太谷区、祁县)

锡林郭勒盟(太仆寺旗、阿巴嘎旗、二连浩特市、东乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、锡林浩特市、多伦县、正镶白旗、正蓝旗、西乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、镶黄旗)

梅州市(兴宁市、五华县、梅江区、蕉岭县、梅县区、丰顺县、大埔县、平远县)

自贡市(荣县、自流井区、贡井区、沿滩区、富顺县、大安区)

大同市(广灵县、阳高县、天镇县、新荣区、云州区、平城区、云冈区、浑源县、灵丘县、左云县)

宝鸡市(扶风县、千阳县、岐山县、麟游县、凤县、眉县、凤翔区、渭滨区、陈仓区、金台区、陇县、太白县)

银川市(贺兰县、金凤区、西夏区、灵武市、永宁县、兴庆区)

襄阳市(枣阳市、樊城区、谷城县、宜城市、南漳县、襄州区、老河口市、保康县、襄城区)

宜昌市(当阳市、长阳土家族自治县、秭归县、西陵区、夷陵区、枝江市、远安县、伍家岗区、点军区、五峰土家族自治县、宜都市、猇亭区、兴山县)

营口市(老边区、盖州市、西市区、鲅鱼圈区、大石桥市、站前区)

雅安市(汉源县、天全县、雨城区、石棉县、芦山县、宝兴县、名山区、荥经县)

德宏傣族景颇族自治州(芒市、瑞丽市、陇川县、梁河县、盈江县)

苏州市(相城区、常熟市、姑苏区、太仓市、张家港市、吴江区、昆山市、吴中区、虎丘区)

贵阳市(观山湖区、清镇市、开阳县、云岩区、花溪区、白云区、南明区、修文县、息烽县、乌当区)

　　4月25日，雀巢官宣重大人事变动，宣布任命马凯思（KaisMarzouki）为大中华区市场负责人，此任命自2025年7月1日起生效。在此之前，马凯思带领雀巢菲律宾取得了显著的增长和业务的成功。

　　同时，雀巢也表示，现任大中华区市场负责人张西强决定搬到上海以更多陪伴家人，并将在集团外寻求新的职业发展机会。张西强将于2025年7月1日卸任。我们感谢张西强对雀巢所做的贡献。（张奥）

　　4月25日金融一线消息，财通证券日前发布关于独立董事无法履职的公告。公告显示，公司近日收到第四届董事会独立董事高强先生家属通知，高强先生目前因个人原因无法履职。高强先生为公司第四届董事会独立董事、薪酬与提名委员会主任委员、审计委员会委员，除此以外未担任公司其他职务。

　　公开资料显示，高强，1960年9月出生，毕业于同济大学，工商管理硕士学位，高级经济师，1979年10月进入建行工作。历任建设银行浙江丽水地区分行党组成员、金温铁路专业支行行长，浙江省分行营业部副总经理，杭州市之江支行行长、浙江省分行杭州公司客户部兼省分行营业部总经理、浙江省分行公司业务部总经理，安徽省分行风险总监，安徽省分行副行长，山西省分行党委书记、行长。

　　2015年，高强出任建设银行浙江省分行党委书记、行长，2020年初离任，并在同年10月当选财通证券独立董事。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。