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资阳市(乐至县、雁江区、安岳县)

阿坝藏族羌族自治州(九寨沟县、金川县、阿坝县、松潘县、茂县、若尔盖县、马尔康市、红原县、理县、壤塘县、汶川县、小金县、黑水县)

安阳市(北关区、汤阴县、滑县、文峰区、殷都区、内黄县、龙安区、安阳县、林州市)

广西壮族自治区  阳江市(阳东区、阳西县、江城区、阳春市)

周口市(沈丘县、商水县、郸城县、淮阳区、鹿邑县、太康县、项城市、西华县、扶沟县、川汇区)

苏州市(吴江区、虎丘区、常熟市、太仓市、姑苏区、相城区、昆山市、吴中区、张家港市)

连云港市(东海县、灌云县、海州区、灌南县、赣榆区、连云区)

清远市(连州市、清城区、连南瑶族自治县、佛冈县、连山壮族瑶族自治县、阳山县、英德市、清新区)  晋中市(介休市、左权县、榆社县、灵石县、太谷区、平遥县、祁县、榆次区、寿阳县、昔阳县、和顺县)

阿里地区(噶尔县、札达县、改则县、日土县、革吉县、措勤县、普兰县)

昌都市(江达县、左贡县、类乌齐县、八宿县、卡若区、丁青县、芒康县、边坝县、洛隆县、贡觉县、察雅县)

阜新市(海州区、清河门区、阜新蒙古族自治县、细河区、太平区、彰武县、新邱区)

无锡市(新吴区、江阴市、宜兴市、惠山区、锡山区、滨湖区、梁溪区)

阜阳市(阜南县、颍上县、颍泉区、临泉县、太和县、颍州区、颍东区、界首市)

西藏自治区

长治市(屯留区、潞州区、沁源县、沁县、潞城区、黎城县、上党区、襄垣县、长子县、武乡县、壶关县、平顺县)

三沙市(西沙区、南沙区)

西安市(新城区、临潼区、碑林区、高陵区、莲湖区、鄠邑区、雁塔区、蓝田县、周至县、灞桥区、未央区、长安区、阎良区)

天水市(甘谷县、张家川回族自治县、秦安县、秦州区、武山县、清水县、麦积区)

海东市(平安区、循化撒拉族自治县、民和回族土族自治县、乐都区、化隆回族自治县、互助土族自治县)

南昌市(东湖区、西湖区、青山湖区、青云谱区、安义县、红谷滩区、进贤县、南昌县、新建区)

巴中市(巴州区、平昌县、南江县、恩阳区、通江县)

天津市(红桥区、河北区、武清区、和平区、东丽区、静海区、河西区、滨海新区、宝坻区、南开区、北辰区、西青区、津南区、蓟州区、宁河区、河东区)

贺州市(八步区、平桂区、富川瑶族自治县、昭平县、钟山县)

果洛藏族自治州(甘德县、达日县、班玛县、玛沁县、久治县、玛多县)

新余市(分宜县、渝水区)

包头市(土默特右旗、白云鄂博矿区、石拐区、东河区、达尔罕茂明安联合旗、固阳县、青山区、九原区、昆都仑区)

楚雄彝族自治州(南华县、大姚县、牟定县、武定县、禄丰市、楚雄市、永仁县、双柏县、元谋县、姚安县)

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上海市(黄浦区、长宁区、静安区、奉贤区、松江区、嘉定区、浦东新区、徐汇区、宝山区、普陀区、崇明区、闵行区、杨浦区、青浦区、虹口区、金山区)

邵阳市(新邵县、新宁县、大祥区、隆回县、双清区、洞口县、邵阳县、北塔区、城步苗族自治县、绥宁县、武冈市、邵东市)

江门市(江海区、开平市、鹤山市、蓬江区、恩平市、台山市、新会区)

运城市(河津市、平陆县、绛县、盐湖区、闻喜县、垣曲县、万荣县、新绛县、临猗县、稷山县、永济市、芮城县、夏县)  乐山市(犍为县、马边彝族自治县、峨边彝族自治县、峨眉山市、金口河区、沙湾区、市中区、五通桥区、夹江县、沐川县、井研县)

南京市(栖霞区、玄武区、鼓楼区、浦口区、建邺区、溧水区、六合区、雨花台区、江宁区、秦淮区、高淳区)

曲靖市(陆良县、富源县、宣威市、沾益区、会泽县、马龙区、师宗县、麒麟区、罗平县)

福州市(鼓楼区、马尾区、罗源县、晋安区、连江县、闽侯县、仓山区、长乐区、永泰县、台江区、福清市、平潭县、闽清县)东莞市

德阳市(罗江区、中江县、什邡市、旌阳区、绵竹市、广汉市)  哈尔滨市(平房区、通河县、道里区、依兰县、方正县、宾县、延寿县、阿城区、尚志市、双城区、五常市、巴彦县、松北区、木兰县、香坊区、道外区、呼兰区、南岗区)

茂名市(信宜市、高州市、电白区、茂南区、化州市)

榆林市(定边县、吴堡县、子洲县、米脂县、靖边县、府谷县、横山区、佳县、神木市、榆阳区、清涧县、绥德县)

韶关市(新丰县、乳源瑶族自治县、武江区、南雄市、仁化县、始兴县、翁源县、浈江区、曲江区、乐昌市)咸宁市(咸安区、嘉鱼县、崇阳县、通城县、通山县、赤壁市)

郑州市(中牟县、惠济区、二七区、登封市、上街区、中原区、管城回族区、新郑市、巩义市、新密市、金水区、荥阳市)

黔西南布依族苗族自治州(晴隆县、册亨县、普安县、安龙县、兴仁市、贞丰县、望谟县、兴义市)

安康市(镇坪县、平利县、紫阳县、白河县、宁陕县、石泉县、岚皋县、汉滨区、旬阳市、汉阴县)

郴州市(永兴县、桂东县、安仁县、苏仙区、临武县、桂阳县、汝城县、宜章县、嘉禾县、资兴市、北湖区)

昌吉回族自治州(呼图壁县、木垒哈萨克自治县、阜康市、昌吉市、奇台县、吉木萨尔县、玛纳斯县)

汕尾市(陆河县、城区、海丰县、陆丰市)

舟山市(嵊泗县、普陀区、定海区、岱山县)

广安市(邻水县、广安区、武胜县、前锋区、华蓥市、岳池县)

荆门市(京山市、沙洋县、东宝区、钟祥市、掇刀区)

百色市(那坡县、乐业县、田阳区、田东县、田林县、西林县、平果市、隆林各族自治县、德保县、凌云县、靖西市、右江区)

南宁市(江南区、马山县、横州市、上林县、良庆区、宾阳县、西乡塘区、兴宁区、武鸣区、青秀区、邕宁区、隆安县)

文山壮族苗族自治州(文山市、砚山县、富宁县、马关县、丘北县、麻栗坡县、西畴县、广南县)

南平市(浦城县、邵武市、延平区、建瓯市、政和县、武夷山市、顺昌县、建阳区、松溪县、光泽县)

保山市(龙陵县、昌宁县、隆阳区、施甸县、腾冲市)

厦门市(思明区、翔安区、集美区、湖里区、同安区、海沧区)

宿迁市(泗阳县、宿豫区、宿城区、沭阳县、泗洪县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。