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澳门特别行政区
菏泽市(郓城县、东明县、鄄城县、牡丹区、定陶区、巨野县、单县、曹县、成武县)
张掖市(山丹县、高台县、临泽县、民乐县、肃南裕固族自治县、甘州区)
抚顺市(东洲区、新抚区、新宾满族自治县、清原满族自治县、望花区、抚顺县、顺城区)
宜昌市(西陵区、枝江市、猇亭区、点军区、秭归县、伍家岗区、长阳土家族自治县、远安县、兴山县、五峰土家族自治县、夷陵区、当阳市、宜都市)
荆州市(洪湖市、沙市区、松滋市、石首市、监利市、公安县、江陵县、荆州区)
晋城市(泽州县、阳城县、高平市、陵川县、沁水县、城区)
普洱市(西盟佤族自治县、思茅区、江城哈尼族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、澜沧拉祜族自治县、景东彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景谷傣族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县)
乌兰察布市(商都县、卓资县、察哈尔右翼后旗、凉城县、察哈尔右翼中旗、集宁区、四子王旗、察哈尔右翼前旗、丰镇市、兴和县、化德县)
南昌市(南昌县、青山湖区、新建区、红谷滩区、安义县、青云谱区、东湖区、西湖区、进贤县)
怀化市(新晃侗族自治县、通道侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、辰溪县、洪江市、鹤城区、溆浦县、麻阳苗族自治县、芷江侗族自治县、会同县、中方县、沅陵县)
连云港市(东海县、赣榆区、灌南县、连云区、海州区、灌云县)
威海市(荣成市、乳山市、文登区、环翠区)
阿克苏地区(库车市、阿克苏市、柯坪县、沙雅县、阿瓦提县、拜城县、温宿县、新和县、乌什县)
武威市(凉州区、天祝藏族自治县、古浪县、民勤县)
北海市(合浦县、银海区、海城区、铁山港区)
丽江市(永胜县、华坪县、古城区、宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县)
丽水市(庆元县、缙云县、云和县、龙泉市、景宁畲族自治县、青田县、莲都区、松阳县、遂昌县)
安康市(镇坪县、石泉县、岚皋县、旬阳市、白河县、汉阴县、紫阳县、平利县、汉滨区、宁陕县)
双鸭山市(宝清县、四方台区、宝山区、尖山区、岭东区、集贤县、友谊县、饶河县)
中卫市(海原县、沙坡头区、中宁县)
阿坝藏族羌族自治州(壤塘县、松潘县、小金县、马尔康市、理县、阿坝县、九寨沟县、红原县、茂县、若尔盖县、金川县、黑水县、汶川县)
驻马店市(西平县、新蔡县、上蔡县、汝南县、正阳县、遂平县、确山县、驿城区、泌阳县、平舆县)
平凉市(静宁县、崆峒区、灵台县、崇信县、庄浪县、华亭市、泾川县)
榆林市(绥德县、府谷县、清涧县、子洲县、米脂县、神木市、定边县、靖边县、佳县、榆阳区、横山区、吴堡县)
惠州市(惠城区、惠阳区、龙门县、惠东县、博罗县)
张家口市(桥东区、怀来县、万全区、尚义县、涿鹿县、康保县、沽源县、下花园区、崇礼区、阳原县、张北县、赤城县、桥西区、宣化区、蔚县、怀安县)
梧州市(藤县、长洲区、苍梧县、岑溪市、蒙山县、万秀区、龙圩区)
烟台市(海阳市、牟平区、福山区、莱阳市、莱山区、蓬莱区、芝罘区、栖霞市、龙口市、莱州市、招远市)
三沙市(西沙区、南沙区)
景德镇市(珠山区、昌江区、乐平市、浮梁县)
拉萨市(城关区、林周县、达孜区、曲水县、当雄县、墨竹工卡县、尼木县、堆龙德庆区)
福州市(平潭县、鼓楼区、永泰县、马尾区、闽侯县、长乐区、仓山区、福清市、晋安区、台江区、连江县、罗源县、闽清县)
茂名市(电白区、高州市、茂南区、信宜市、化州市)
肇庆市(封开县、高要区、广宁县、端州区、四会市、鼎湖区、德庆县、怀集县)
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永州市(祁阳市、蓝山县、双牌县、零陵区、江永县、冷水滩区、江华瑶族自治县、新田县、东安县、道县、宁远县)
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天津市(静海区、蓟州区、宁河区、西青区、东丽区、河北区、红桥区、和平区、武清区、津南区、河东区、滨海新区、北辰区、宝坻区、南开区、河西区)
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济源市
襄阳市(襄城区、樊城区、谷城县、襄州区、枣阳市、保康县、老河口市、宜城市、南漳县)
珠海市(金湾区、香洲区、斗门区)
临汾市(隰县、浮山县、大宁县、汾西县、襄汾县、吉县、翼城县、洪洞县、侯马市、乡宁县、曲沃县、蒲县、永和县、尧都区、霍州市、古县、安泽县)
新余市(分宜县、渝水区)
十堰市(张湾区、郧西县、竹山县、郧阳区、竹溪县、茅箭区、房县、丹江口市)
广州市(黄埔区、天河区、海珠区、南沙区、从化区、荔湾区、番禺区、越秀区、花都区、增城区、白云区)
牡丹江市(西安区、林口县、东安区、宁安市、海林市、绥芬河市、爱民区、东宁市、穆棱市、阳明区)
昭通市(大关县、水富市、盐津县、绥江县、鲁甸县、威信县、巧家县、彝良县、永善县、昭阳区、镇雄县)
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果洛藏族自治州(久治县、玛多县、玛沁县、达日县、甘德县、班玛县)
昌吉回族自治州(阜康市、呼图壁县、昌吉市、吉木萨尔县、奇台县、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县)
莆田市(荔城区、秀屿区、仙游县、涵江区、城厢区)
海东市(互助土族自治县、平安区、循化撒拉族自治县、乐都区、民和回族土族自治县、化隆回族自治县)
新疆维吾尔自治区
承德市(兴隆县、平泉市、丰宁满族自治县、隆化县、双滦区、鹰手营子矿区、围场满族蒙古族自治县、承德县、宽城满族自治县、双桥区、滦平县)
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上海市(闵行区、普陀区、嘉定区、徐汇区、青浦区、黄浦区、崇明区、静安区、金山区、宝山区、松江区、杨浦区、虹口区、浦东新区、奉贤区、长宁区)
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凉山彝族自治州(美姑县、会东县、甘洛县、喜德县、盐源县、雷波县、越西县、金阳县、宁南县、布拖县、西昌市、木里藏族自治县、普格县、会理市、德昌县、昭觉县、冕宁县)
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安庆市(大观区、怀宁县、桐城市、潜山市、迎江区、望江县、宜秀区、岳西县、宿松县、太湖县)
塔城地区(沙湾市、塔城市、裕民县、乌苏市、额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、托里县)
包头市(东河区、昆都仑区、白云鄂博矿区、石拐区、九原区、土默特右旗、固阳县、青山区、达尔罕茂明安联合旗)
迪庆藏族自治州(德钦县、香格里拉市、维西傈僳族自治县)
巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、库尔勒市、焉耆回族自治县、且末县、若羌县、博湖县、轮台县、和硕县、和静县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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