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衢州市(常山县、龙游县、柯城区、衢江区、江山市、开化县)

烟台市(牟平区、栖霞市、莱州市、莱阳市、蓬莱区、海阳市、招远市、福山区、芝罘区、龙口市、莱山区)

香港特别行政区

丽水市(青田县、莲都区、景宁畲族自治县、云和县、遂昌县、缙云县、龙泉市、松阳县、庆元县)  普洱市(思茅区、江城哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、澜沧拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、西盟佤族自治县)

泉州市(永春县、石狮市、晋江市、泉港区、金门县、鲤城区、南安市、安溪县、洛江区、惠安县、丰泽区、德化县)

锦州市(黑山县、凌海市、义县、古塔区、北镇市、凌河区、太和区)

通辽市(开鲁县、奈曼旗、霍林郭勒市、科尔沁左翼中旗、科尔沁左翼后旗、科尔沁区、扎鲁特旗、库伦旗)

黄石市(下陆区、铁山区、黄石港区、西塞山区、阳新县、大冶市)  酒泉市(肃州区、瓜州县、敦煌市、金塔县、玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、肃北蒙古族自治县)

三门峡市(渑池县、卢氏县、义马市、陕州区、湖滨区、灵宝市)

湖州市(长兴县、德清县、安吉县、南浔区、吴兴区)

凉山彝族自治州(普格县、冕宁县、金阳县、越西县、木里藏族自治县、会理市、西昌市、昭觉县、甘洛县、会东县、喜德县、布拖县、宁南县、盐源县、德昌县、雷波县、美姑县)

淮安市(清江浦区、盱眙县、金湖县、涟水县、淮安区、洪泽区、淮阴区)

保山市(龙陵县、腾冲市、施甸县、昌宁县、隆阳区)

百色市(右江区、平果市、乐业县、隆林各族自治县、德保县、田林县、田东县、西林县、靖西市、凌云县、那坡县、田阳区)

遵义市(正安县、汇川区、务川仡佬族苗族自治县、红花岗区、赤水市、播州区、湄潭县、仁怀市、桐梓县、习水县、绥阳县、凤冈县、余庆县、道真仡佬族苗族自治县)

长春市(绿园区、九台区、朝阳区、德惠市、农安县、南关区、双阳区、公主岭市、宽城区、榆树市、二道区)

南昌市(安义县、新建区、青山湖区、东湖区、西湖区、青云谱区、进贤县、南昌县、红谷滩区)

中卫市(中宁县、海原县、沙坡头区)

咸阳市(秦都区、三原县、永寿县、泾阳县、杨陵区、乾县、旬邑县、礼泉县、长武县、兴平市、渭城区、彬州市、武功县、淳化县)

漯河市(源汇区、召陵区、郾城区、舞阳县、临颍县)

吕梁市(孝义市、文水县、交口县、柳林县、中阳县、兴县、临县、岚县、交城县、石楼县、方山县、汾阳市、离石区)

平顶山市(叶县、鲁山县、郏县、舞钢市、卫东区、宝丰县、湛河区、汝州市、新华区、石龙区)

菏泽市(鄄城县、郓城县、牡丹区、东明县、曹县、定陶区、巨野县、单县、成武县)

济源市

眉山市(彭山区、青神县、洪雅县、仁寿县、东坡区、丹棱县)

鹰潭市(贵溪市、余江区、月湖区)

广西壮族自治区

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怀化市(鹤城区、溆浦县、通道侗族自治县、沅陵县、辰溪县、芷江侗族自治县、中方县、会同县、洪江市、新晃侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、麻阳苗族自治县)

六安市(裕安区、霍山县、金安区、金寨县、叶集区、霍邱县、舒城县)

贵港市(桂平市、覃塘区、港南区、平南县、港北区)

阿克苏地区(柯坪县、库车市、温宿县、乌什县、沙雅县、新和县、拜城县、阿克苏市、阿瓦提县)  贺州市(平桂区、钟山县、八步区、富川瑶族自治县、昭平县)

宁波市(北仑区、余姚市、宁海县、江北区、鄞州区、镇海区、象山县、海曙区、奉化区、慈溪市)

自贡市(荣县、沿滩区、大安区、贡井区、自流井区、富顺县)

玉溪市(易门县、元江哈尼族彝族傣族自治县、澄江市、华宁县、通海县、峨山彝族自治县、红塔区、新平彝族傣族自治县、江川区)乌兰察布市(四子王旗、丰镇市、察哈尔右翼后旗、凉城县、卓资县、察哈尔右翼中旗、化德县、兴和县、集宁区、商都县、察哈尔右翼前旗)

西藏自治区  内蒙古自治区

珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

梅州市(兴宁市、梅江区、大埔县、丰顺县、蕉岭县、五华县、平远县、梅县区)

开封市(顺河回族区、祥符区、鼓楼区、尉氏县、兰考县、龙亭区、通许县、禹王台区、杞县)佳木斯市(汤原县、前进区、富锦市、同江市、东风区、抚远市、桦川县、郊区、桦南县、向阳区)

资阳市(雁江区、乐至县、安岳县)

永州市(东安县、江永县、蓝山县、双牌县、江华瑶族自治县、零陵区、冷水滩区、祁阳市、宁远县、道县、新田县)

厦门市(集美区、思明区、海沧区、翔安区、同安区、湖里区)

亳州市(涡阳县、利辛县、蒙城县、谯城区)

龙岩市(新罗区、连城县、上杭县、武平县、永定区、长汀县、漳平市)

苏州市(姑苏区、吴中区、相城区、昆山市、吴江区、太仓市、虎丘区、常熟市、张家港市)

汉中市(西乡县、佛坪县、城固县、汉台区、洋县、宁强县、留坝县、南郑区、略阳县、勉县、镇巴县)

洛阳市(西工区、宜阳县、孟津区、偃师区、嵩县、洛宁县、伊川县、涧西区、新安县、栾川县、洛龙区、瀍河回族区、汝阳县、老城区)

内江市(威远县、市中区、隆昌市、东兴区、资中县)

张家界市(慈利县、永定区、武陵源区、桑植县)

呼伦贝尔市(牙克石市、阿荣旗、陈巴尔虎旗、新巴尔虎左旗、鄂温克族自治旗、扎兰屯市、满洲里市、根河市、鄂伦春自治旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、新巴尔虎右旗、额尔古纳市、扎赉诺尔区、海拉尔区)

新乡市(卫辉市、封丘县、牧野区、长垣市、延津县、红旗区、获嘉县、原阳县、凤泉区、卫滨区、新乡县、辉县市)

海口市(龙华区、秀英区、琼山区、美兰区)

吐鲁番市(托克逊县、高昌区、鄯善县)

鄂州市(鄂城区、梁子湖区、华容区)

九江市(湖口县、濂溪区、庐山市、彭泽县、德安县、都昌县、瑞昌市、浔阳区、修水县、柴桑区、武宁县、永修县、共青城市)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。