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株洲市(醴陵市、荷塘区、攸县、茶陵县、天元区、石峰区、炎陵县、渌口区、芦淞区)

遵义市(播州区、务川仡佬族苗族自治县、仁怀市、凤冈县、桐梓县、赤水市、正安县、习水县、红花岗区、余庆县、道真仡佬族苗族自治县、绥阳县、汇川区、湄潭县)

毕节市(七星关区、织金县、大方县、金沙县、黔西市、威宁彝族回族苗族自治县、赫章县、纳雍县)

洛阳市(洛宁县、涧西区、嵩县、瀍河回族区、洛龙区、偃师区、孟津区、汝阳县、伊川县、新安县、老城区、西工区、栾川县、宜阳县)  郑州市(巩义市、管城回族区、金水区、惠济区、中原区、二七区、荥阳市、新郑市、上街区、登封市、新密市、中牟县)

湘西土家族苗族自治州(吉首市、保靖县、花垣县、永顺县、泸溪县、龙山县、古丈县、凤凰县)

澳门特别行政区

周口市(商水县、沈丘县、鹿邑县、郸城县、川汇区、太康县、淮阳区、项城市、扶沟县、西华县)

抚顺市(东洲区、望花区、新宾满族自治县、抚顺县、新抚区、清原满族自治县、顺城区)  咸宁市(咸安区、通山县、通城县、赤壁市、崇阳县、嘉鱼县)

阿克苏地区(拜城县、阿瓦提县、沙雅县、柯坪县、乌什县、库车市、温宿县、阿克苏市、新和县)

肇庆市(四会市、德庆县、怀集县、高要区、端州区、封开县、广宁县、鼎湖区)

济宁市(邹城市、汶上县、任城区、微山县、鱼台县、金乡县、曲阜市、梁山县、兖州区、泗水县、嘉祥县)

晋城市(陵川县、高平市、阳城县、城区、泽州县、沁水县)

恩施土家族苗族自治州(鹤峰县、来凤县、利川市、恩施市、宣恩县、建始县、咸丰县、巴东县)

盘锦市(兴隆台区、盘山县、双台子区、大洼区)

亳州市(利辛县、谯城区、涡阳县、蒙城县)

荆州市(江陵县、监利市、洪湖市、公安县、松滋市、荆州区、石首市、沙市区)

广元市(昭化区、青川县、朝天区、剑阁县、利州区、苍溪县、旺苍县)

庆阳市(宁县、华池县、正宁县、西峰区、庆城县、环县、合水县、镇原县)

大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

商丘市(宁陵县、睢阳区、柘城县、梁园区、永城市、睢县、夏邑县、虞城县、民权县)

桂林市(秀峰区、雁山区、全州县、阳朔县、资源县、永福县、临桂区、龙胜各族自治县、象山区、恭城瑶族自治县、灌阳县、平乐县、七星区、叠彩区、灵川县、荔浦市、兴安县)

清远市(清城区、英德市、连山壮族瑶族自治县、阳山县、佛冈县、连州市、清新区、连南瑶族自治县)

合肥市(长丰县、蜀山区、庐江县、巢湖市、肥东县、庐阳区、瑶海区、肥西县、包河区)

榆林市(米脂县、府谷县、子洲县、横山区、定边县、清涧县、榆阳区、靖边县、神木市、吴堡县、绥德县、佳县)

邢台市(宁晋县、隆尧县、平乡县、沙河市、巨鹿县、广宗县、临城县、任泽区、清河县、襄都区、新河县、南宫市、信都区、威县、内丘县、南和区、临西县、柏乡县)

抚州市(临川区、东乡区、金溪县、广昌县、南丰县、黎川县、乐安县、崇仁县、资溪县、南城县、宜黄县)

通辽市(奈曼旗、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、霍林郭勒市、开鲁县、科尔沁左翼中旗、库伦旗、科尔沁区)

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梧州市(岑溪市、龙圩区、长洲区、蒙山县、万秀区、藤县、苍梧县)

大同市(新荣区、浑源县、阳高县、云州区、广灵县、灵丘县、云冈区、平城区、天镇县、左云县)

汕尾市(陆河县、城区、海丰县、陆丰市)

宜宾市(翠屏区、高县、筠连县、长宁县、南溪区、叙州区、江安县、兴文县、珙县、屏山县)  锡林郭勒盟(镶黄旗、西乌珠穆沁旗、正蓝旗、锡林浩特市、正镶白旗、多伦县、太仆寺旗、阿巴嘎旗、二连浩特市、东乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、苏尼特右旗)

无锡市(惠山区、江阴市、滨湖区、锡山区、新吴区、梁溪区、宜兴市)

揭阳市(揭东区、普宁市、惠来县、榕城区、揭西县)

阿坝藏族羌族自治州(黑水县、小金县、壤塘县、金川县、阿坝县、马尔康市、理县、若尔盖县、汶川县、茂县、红原县、九寨沟县、松潘县)香港特别行政区

内蒙古自治区  广西壮族自治区

十堰市(郧阳区、竹山县、张湾区、竹溪县、房县、郧西县、茅箭区、丹江口市)

唐山市(迁西县、开平区、丰南区、丰润区、古冶区、迁安市、路北区、路南区、玉田县、滦州市、遵化市、滦南县、乐亭县、曹妃甸区)

临沂市(河东区、郯城县、兰山区、费县、蒙阴县、沂南县、兰陵县、沂水县、临沭县、平邑县、莒南县、罗庄区)阳泉市(平定县、矿区、城区、郊区、盂县)

葫芦岛市(龙港区、南票区、兴城市、绥中县、建昌县、连山区)

随州市(曾都区、随县、广水市)

大连市(沙河口区、长海县、旅顺口区、甘井子区、普兰店区、瓦房店市、西岗区、金州区、中山区、庄河市)

衡阳市(常宁市、蒸湘区、衡山县、衡阳县、衡东县、珠晖区、南岳区、石鼓区、祁东县、衡南县、雁峰区、耒阳市)

湛江市(吴川市、坡头区、徐闻县、遂溪县、霞山区、麻章区、赤坎区、廉江市、雷州市)

百色市(田东县、乐业县、隆林各族自治县、靖西市、德保县、凌云县、田林县、右江区、田阳区、平果市、那坡县、西林县)

福州市(台江区、仓山区、晋安区、连江县、马尾区、闽侯县、长乐区、罗源县、鼓楼区、平潭县、闽清县、福清市、永泰县)

茂名市(茂南区、电白区、化州市、高州市、信宜市)

扬州市(邗江区、高邮市、宝应县、江都区、广陵区、仪征市)

辽阳市(辽阳县、太子河区、灯塔市、宏伟区、弓长岭区、白塔区、文圣区)

昌都市(卡若区、左贡县、八宿县、边坝县、丁青县、江达县、洛隆县、芒康县、察雅县、贡觉县、类乌齐县)

南宁市(隆安县、江南区、马山县、良庆区、武鸣区、西乡塘区、兴宁区、邕宁区、上林县、青秀区、横州市、宾阳县)

白山市(长白朝鲜族自治县、靖宇县、抚松县、临江市、浑江区、江源区)

吕梁市(岚县、交口县、石楼县、孝义市、柳林县、兴县、汾阳市、方山县、交城县、临县、离石区、文水县、中阳县)

张家口市(沽源县、张北县、桥西区、怀安县、宣化区、涿鹿县、赤城县、桥东区、尚义县、万全区、阳原县、康保县、下花园区、怀来县、蔚县、崇礼区)

连云港市(东海县、灌南县、连云区、灌云县、海州区、赣榆区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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