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海东市(化隆回族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、平安区、互助土族自治县、民和回族土族自治县)

成都市(金牛区、温江区、新津区、成华区、简阳市、新都区、崇州市、郫都区、龙泉驿区、锦江区、武侯区、邛崃市、大邑县、彭州市、青羊区、金堂县、都江堰市、青白江区、蒲江县、双流区)

遵义市(仁怀市、道真仡佬族苗族自治县、红花岗区、余庆县、汇川区、播州区、绥阳县、湄潭县、凤冈县、赤水市、务川仡佬族苗族自治县、桐梓县、习水县、正安县)

黄南藏族自治州(泽库县、河南蒙古族自治县、尖扎县、同仁市)  伊犁哈萨克自治州(察布查尔锡伯自治县、特克斯县、尼勒克县、霍尔果斯市、奎屯市、新源县、霍城县、昭苏县、巩留县、伊宁县、伊宁市)

合肥市(巢湖市、肥东县、包河区、长丰县、蜀山区、庐江县、瑶海区、庐阳区、肥西县)

清远市(清新区、连南瑶族自治县、连山壮族瑶族自治县、英德市、佛冈县、连州市、阳山县、清城区)

抚州市(乐安县、崇仁县、东乡区、黎川县、南丰县、广昌县、资溪县、宜黄县、南城县、临川区、金溪县)

长春市(绿园区、榆树市、宽城区、朝阳区、双阳区、公主岭市、九台区、农安县、德惠市、南关区、二道区)  咸宁市(通山县、通城县、赤壁市、崇阳县、嘉鱼县、咸安区)

七台河市(桃山区、新兴区、勃利县、茄子河区)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

平凉市(崇信县、灵台县、泾川县、华亭市、静宁县、崆峒区、庄浪县)

齐齐哈尔市(龙江县、依安县、富拉尔基区、梅里斯达斡尔族区、克山县、讷河市、昂昂溪区、铁锋区、富裕县、龙沙区、建华区、克东县、碾子山区、泰来县、甘南县、拜泉县)

泰安市(肥城市、新泰市、岱岳区、泰山区、东平县、宁阳县)

苏州市(张家港市、太仓市、常熟市、相城区、吴中区、姑苏区、吴江区、昆山市、虎丘区)

芜湖市(鸠江区、无为市、湾沚区、南陵县、镜湖区、繁昌区、弋江区)

贵港市(港南区、覃塘区、港北区、桂平市、平南县)

聊城市(临清市、冠县、东昌府区、茌平区、高唐县、莘县、东阿县、阳谷县)

临沂市(兰陵县、费县、沂南县、郯城县、罗庄区、莒南县、蒙阴县、沂水县、临沭县、河东区、平邑县、兰山区)

东莞市

嘉兴市(海宁市、嘉善县、海盐县、平湖市、秀洲区、桐乡市、南湖区)

广州市(花都区、南沙区、荔湾区、从化区、白云区、黄埔区、天河区、海珠区、番禺区、增城区、越秀区)

武威市(天祝藏族自治县、凉州区、民勤县、古浪县)

巴彦淖尔市(乌拉特后旗、杭锦后旗、磴口县、临河区、五原县、乌拉特前旗、乌拉特中旗)

四平市(双辽市、铁西区、梨树县、铁东区、伊通满族自治县)

固原市(西吉县、泾源县、原州区、隆德县、彭阳县)

林芝市(察隅县、墨脱县、波密县、朗县、米林市、巴宜区、工布江达县)

郑州市(荥阳市、中牟县、登封市、管城回族区、巩义市、上街区、二七区、新郑市、惠济区、新密市、金水区、中原区)

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营口市(站前区、西市区、鲅鱼圈区、老边区、大石桥市、盖州市)

德宏傣族景颇族自治州(瑞丽市、陇川县、芒市、盈江县、梁河县)

兴安盟(扎赉特旗、科尔沁右翼中旗、阿尔山市、突泉县、乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗)

澳门特别行政区  乌兰察布市(集宁区、四子王旗、察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼后旗、卓资县、凉城县、丰镇市、化德县、察哈尔右翼前旗、商都县、兴和县)

锡林郭勒盟(镶黄旗、二连浩特市、阿巴嘎旗、苏尼特左旗、正蓝旗、太仆寺旗、苏尼特右旗、正镶白旗、东乌珠穆沁旗、锡林浩特市、多伦县、西乌珠穆沁旗)

忻州市(神池县、保德县、五台县、定襄县、原平市、静乐县、忻府区、代县、宁武县、偏关县、河曲县、繁峙县、岢岚县、五寨县)

深圳市(南山区、宝安区、龙岗区、福田区、坪山区、罗湖区、龙华区、光明区、盐田区)安顺市(平坝区、紫云苗族布依族自治县、镇宁布依族苗族自治县、普定县、关岭布依族苗族自治县、西秀区)

毕节市(七星关区、金沙县、赫章县、纳雍县、织金县、大方县、威宁彝族回族苗族自治县、黔西市)  温州市(龙湾区、泰顺县、鹿城区、永嘉县、苍南县、文成县、乐清市、平阳县、瓯海区、瑞安市、洞头区、龙港市)

鸡西市(鸡冠区、麻山区、密山市、虎林市、滴道区、恒山区、梨树区、城子河区、鸡东县)

临夏回族自治州(临夏县、东乡族自治县、和政县、广河县、永靖县、康乐县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、临夏市)

汉中市(留坝县、略阳县、城固县、宁强县、洋县、勉县、汉台区、佛坪县、镇巴县、西乡县、南郑区)青岛市(城阳区、崂山区、平度市、李沧区、即墨区、莱西市、黄岛区、市北区、市南区、胶州市)

阿勒泰地区(福海县、布尔津县、哈巴河县、富蕴县、青河县、吉木乃县、阿勒泰市)

山南市(曲松县、加查县、洛扎县、桑日县、扎囊县、琼结县、贡嘎县、浪卡子县、乃东区、措美县、隆子县、错那市)

咸阳市(泾阳县、渭城区、三原县、旬邑县、彬州市、秦都区、武功县、礼泉县、永寿县、兴平市、杨陵区、长武县、乾县、淳化县)

唐山市(古冶区、滦南县、滦州市、曹妃甸区、玉田县、迁西县、路南区、丰润区、丰南区、开平区、迁安市、遵化市、路北区、乐亭县)

长治市(武乡县、黎城县、上党区、平顺县、潞城区、屯留区、长子县、潞州区、沁源县、沁县、襄垣县、壶关县)

西藏自治区

银川市(金凤区、兴庆区、西夏区、永宁县、贺兰县、灵武市)

德州市(平原县、乐陵市、德城区、齐河县、临邑县、庆云县、宁津县、禹城市、陵城区、夏津县、武城县)

新余市(渝水区、分宜县)

廊坊市(三河市、香河县、固安县、广阳区、安次区、文安县、永清县、大城县、大厂回族自治县、霸州市)

乐山市(沐川县、市中区、峨眉山市、夹江县、马边彝族自治县、五通桥区、峨边彝族自治县、犍为县、金口河区、沙湾区、井研县)

甘南藏族自治州(夏河县、碌曲县、迭部县、舟曲县、卓尼县、玛曲县、合作市、临潭县)

防城港市(东兴市、防城区、上思县、港口区)

南平市(武夷山市、邵武市、顺昌县、建瓯市、政和县、建阳区、松溪县、光泽县、延平区、浦城县)

淮安市(淮阴区、金湖县、盱眙县、淮安区、清江浦区、洪泽区、涟水县)

潍坊市(安丘市、高密市、昌乐县、寒亭区、青州市、奎文区、寿光市、坊子区、潍城区、昌邑市、诸城市、临朐县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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