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娄底市(新化县、冷水江市、娄星区、双峰县、涟源市)
赣州市(于都县、崇义县、瑞金市、定南县、大余县、南康区、兴国县、章贡区、寻乌县、石城县、龙南市、赣县区、信丰县、安远县、宁都县、上犹县、全南县、会昌县)
洛阳市(老城区、洛龙区、新安县、栾川县、孟津区、瀍河回族区、偃师区、宜阳县、西工区、伊川县、嵩县、汝阳县、洛宁县、涧西区)
巴音郭楞蒙古自治州(和硕县、若羌县、博湖县、且末县、尉犁县、和静县、轮台县、库尔勒市、焉耆回族自治县)
东营市(垦利区、利津县、东营区、广饶县、河口区)
信阳市(浉河区、罗山县、固始县、新县、息县、商城县、潢川县、光山县、淮滨县、平桥区)
石家庄市(栾城区、赞皇县、晋州市、鹿泉区、桥西区、长安区、赵县、灵寿县、辛集市、井陉县、藁城区、正定县、新华区、新乐市、平山县、无极县、深泽县、高邑县、井陉矿区、裕华区、元氏县、行唐县)
咸阳市(礼泉县、长武县、泾阳县、秦都区、彬州市、武功县、旬邑县、永寿县、乾县、兴平市、渭城区、杨陵区、淳化县、三原县)
松原市(长岭县、宁江区、扶余市、乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县)
兴安盟(科尔沁右翼前旗、扎赉特旗、乌兰浩特市、科尔沁右翼中旗、阿尔山市、突泉县)
北京市(大兴区、石景山区、东城区、西城区、顺义区、延庆区、怀柔区、通州区、房山区、平谷区、朝阳区、海淀区、密云区、丰台区、昌平区、门头沟区)
金昌市(金川区、永昌县)
平顶山市(汝州市、石龙区、卫东区、郏县、新华区、宝丰县、舞钢市、鲁山县、叶县、湛河区)
阿勒泰地区(青河县、吉木乃县、哈巴河县、福海县、阿勒泰市、富蕴县、布尔津县)
昌都市(左贡县、芒康县、类乌齐县、江达县、边坝县、贡觉县、八宿县、洛隆县、丁青县、察雅县、卡若区)
成都市(金牛区、邛崃市、成华区、崇州市、新都区、龙泉驿区、锦江区、青羊区、简阳市、武侯区、新津区、温江区、都江堰市、彭州市、青白江区、双流区、郫都区、金堂县、大邑县、蒲江县)
广州市(从化区、海珠区、花都区、黄埔区、荔湾区、天河区、白云区、番禺区、越秀区、增城区、南沙区)
抚顺市(东洲区、新宾满族自治县、新抚区、顺城区、清原满族自治县、抚顺县、望花区)
黔南布依族苗族自治州(荔波县、三都水族自治县、惠水县、都匀市、瓮安县、龙里县、福泉市、贵定县、罗甸县、长顺县、平塘县、独山县)
临沂市(临沭县、莒南县、河东区、罗庄区、蒙阴县、沂南县、费县、郯城县、平邑县、兰山区、沂水县、兰陵县)
丹东市(宽甸满族自治县、元宝区、凤城市、振兴区、振安区、东港市)
德州市(禹城市、德城区、临邑县、夏津县、庆云县、武城县、宁津县、齐河县、乐陵市、陵城区、平原县)
阳江市(江城区、阳西县、阳东区、阳春市)
广安市(前锋区、岳池县、广安区、邻水县、武胜县、华蓥市)
伊犁哈萨克自治州(霍尔果斯市、新源县、特克斯县、伊宁县、奎屯市、察布查尔锡伯自治县、伊宁市、霍城县、尼勒克县、巩留县、昭苏县)
梅州市(平远县、梅县区、梅江区、大埔县、蕉岭县、丰顺县、兴宁市、五华县)
延安市(志丹县、延长县、吴起县、洛川县、黄龙县、黄陵县、安塞区、宝塔区、甘泉县、富县、延川县、子长市、宜川县)
聊城市(冠县、东昌府区、临清市、高唐县、莘县、茌平区、东阿县、阳谷县)
三门峡市(渑池县、卢氏县、灵宝市、陕州区、湖滨区、义马市)
铜陵市(铜官区、义安区、郊区、枞阳县)
汕头市(潮南区、澄海区、濠江区、金平区、潮阳区、南澳县、龙湖区)
宁夏回族自治区
七台河市(茄子河区、桃山区、勃利县、新兴区)
安康市(旬阳市、宁陕县、石泉县、白河县、紫阳县、岚皋县、镇坪县、汉阴县、汉滨区、平利县)
泰州市(海陵区、靖江市、泰兴市、姜堰区、兴化市、高港区)
昌吉回族自治州(昌吉市、呼图壁县、阜康市、吉木萨尔县、木垒哈萨克自治县、奇台县、玛纳斯县)
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烟台市(芝罘区、海阳市、龙口市、莱山区、牟平区、福山区、莱州市、栖霞市、莱阳市、招远市、蓬莱区)
安顺市(西秀区、紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县、普定县、镇宁布依族苗族自治县、平坝区)
双鸭山市(宝清县、四方台区、饶河县、岭东区、宝山区、集贤县、友谊县、尖山区)
临汾市(古县、蒲县、洪洞县、安泽县、侯马市、吉县、乡宁县、襄汾县、翼城县、汾西县、尧都区、永和县、浮山县、曲沃县、大宁县、霍州市、隰县)
阜新市(清河门区、新邱区、细河区、阜新蒙古族自治县、太平区、彰武县、海州区)
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巴中市(巴州区、恩阳区、通江县、平昌县、南江县)
济南市(莱芜区、济阳区、历下区、天桥区、长清区、历城区、商河县、槐荫区、章丘区、平阴县、市中区、钢城区)
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三明市(沙县区、三元区、尤溪县、建宁县、清流县、大田县、宁化县、永安市、泰宁县、明溪县、将乐县)
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宿州市(灵璧县、埇桥区、砀山县、泗县、萧县)
怒江傈僳族自治州(泸水市、贡山独龙族怒族自治县、福贡县、兰坪白族普米族自治县)
博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、阿拉山口市、精河县、博乐市)
镇江市(京口区、丹徒区、丹阳市、扬中市、句容市、润州区)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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