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全国服务区域：
大连市(金州区、庄河市、旅顺口区、长海县、瓦房店市、中山区、甘井子区、普兰店区、沙河口区、西岗区)
定西市(安定区、漳县、渭源县、通渭县、临洮县、岷县、陇西县)
清远市(清新区、清城区、连南瑶族自治县、佛冈县、英德市、阳山县、连州市、连山壮族瑶族自治县)
阿坝藏族羌族自治州(理县、小金县、黑水县、金川县、松潘县、茂县、汶川县、九寨沟县、壤塘县、阿坝县、若尔盖县、红原县、马尔康市)
阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)
锡林郭勒盟(太仆寺旗、西乌珠穆沁旗、东乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、二连浩特市、锡林浩特市、苏尼特左旗、阿巴嘎旗、多伦县、正蓝旗、镶黄旗、正镶白旗)
资阳市(安岳县、乐至县、雁江区)
唐山市(古冶区、路北区、丰南区、开平区、乐亭县、玉田县、迁安市、滦州市、丰润区、路南区、迁西县、曹妃甸区、遵化市、滦南县)
漳州市(华安县、龙海区、龙文区、芗城区、长泰区、南靖县、平和县、东山县、漳浦县、云霄县、诏安县)
孝感市(孝昌县、大悟县、孝南区、应城市、安陆市、云梦县、汉川市)
东莞市
安顺市(西秀区、平坝区、紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县、镇宁布依族苗族自治县、普定县)
运城市(芮城县、盐湖区、临猗县、万荣县、新绛县、平陆县、闻喜县、河津市、永济市、垣曲县、绛县、夏县、稷山县)
呼和浩特市(回民区、托克托县、和林格尔县、新城区、武川县、玉泉区、清水河县、土默特左旗、赛罕区)
玉溪市(新平彝族傣族自治县、峨山彝族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县、华宁县、易门县、红塔区、澄江市、江川区、通海县)
中卫市(海原县、中宁县、沙坡头区)
梅州市(梅县区、兴宁市、梅江区、平远县、蕉岭县、五华县、大埔县、丰顺县)
惠州市(博罗县、惠城区、龙门县、惠东县、惠阳区)
延安市(安塞区、黄陵县、子长市、延川县、富县、志丹县、洛川县、宝塔区、甘泉县、宜川县、黄龙县、吴起县、延长县)
濮阳市(南乐县、范县、华龙区、台前县、清丰县、濮阳县)
九江市(永修县、共青城市、庐山市、湖口县、都昌县、德安县、柴桑区、武宁县、瑞昌市、修水县、浔阳区、濂溪区、彭泽县)
贵阳市(清镇市、息烽县、云岩区、乌当区、开阳县、修文县、观山湖区、花溪区、南明区、白云区)
泰州市(高港区、海陵区、泰兴市、姜堰区、兴化市、靖江市)
沈阳市(法库县、和平区、大东区、沈北新区、康平县、苏家屯区、沈河区、铁西区、皇姑区、于洪区、辽中区、浑南区、新民市)
普洱市(孟连傣族拉祜族佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、景东彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、澜沧拉祜族自治县、思茅区、墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县)
鞍山市(铁西区、立山区、台安县、铁东区、海城市、千山区、岫岩满族自治县)
临夏回族自治州(永靖县、东乡族自治县、临夏县、和政县、康乐县、临夏市、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县)
广元市(朝天区、青川县、昭化区、苍溪县、利州区、旺苍县、剑阁县)
安庆市(太湖县、怀宁县、大观区、岳西县、宿松县、桐城市、潜山市、宜秀区、迎江区、望江县)
商丘市(梁园区、永城市、夏邑县、宁陵县、柘城县、睢阳区、民权县、虞城县、睢县)
无锡市(宜兴市、梁溪区、新吴区、惠山区、滨湖区、锡山区、江阴市)
丽江市(永胜县、古城区、华坪县、宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县)
通化市(柳河县、集安市、通化县、梅河口市、东昌区、二道江区、辉南县)
三沙市(西沙区、南沙区)
七台河市(茄子河区、勃利县、新兴区、桃山区)
湘西土家族苗族自治州(古丈县、吉首市、泸溪县、花垣县、永顺县、凤凰县、龙山县、保靖县)
滨州市(滨城区、博兴县、邹平市、阳信县、惠民县、沾化区、无棣县)
日喀则市(昂仁县、拉孜县、萨迦县、白朗县、萨嘎县、江孜县、仁布县、康马县、亚东县、定日县、仲巴县、定结县、南木林县、吉隆县、谢通门县、聂拉木县、岗巴县、桑珠孜区)
宣城市(旌德县、泾县、宁国市、宣州区、绩溪县、郎溪县、广德市)
喀什地区(疏附县、巴楚县、叶城县、喀什市、疏勒县、岳普湖县、伽师县、莎车县、泽普县、塔什库尔干塔吉克自治县、麦盖提县、英吉沙县)
黄石市(下陆区、铁山区、西塞山区、大冶市、阳新县、黄石港区)
新疆维吾尔自治区
西藏自治区
鹰潭市(余江区、贵溪市、月湖区)
南充市(仪陇县、高坪区、蓬安县、阆中市、南部县、西充县、营山县、顺庆区、嘉陵区)
朔州市(平鲁区、右玉县、应县、山阴县、怀仁市、朔城区)
陇南市(成县、文县、两当县、礼县、武都区、宕昌县、康县、西和县、徽县)
桂林市(恭城瑶族自治县、阳朔县、灵川县、叠彩区、平乐县、全州县、秀峰区、资源县、龙胜各族自治县、临桂区、象山区、兴安县、灌阳县、七星区、雁山区、永福县、荔浦市)
威海市(文登区、乳山市、荣成市、环翠区)
伊犁哈萨克自治州(奎屯市、伊宁市、巩留县、昭苏县、新源县、霍城县、伊宁县、特克斯县、察布查尔锡伯自治县、尼勒克县、霍尔果斯市)
萍乡市(莲花县、湘东区、芦溪县、安源区、上栗县)
博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、阿拉山口市、温泉县、精河县)
郴州市(资兴市、苏仙区、桂东县、桂阳县、临武县、安仁县、嘉禾县、宜章县、北湖区、永兴县、汝城县)
铜川市(宜君县、耀州区、印台区、王益区)
辽阳市(太子河区、宏伟区、白塔区、弓长岭区、文圣区、辽阳县、灯塔市)
白银市(景泰县、白银区、靖远县、会宁县、平川区)
海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、都兰县、天峻县、格尔木市、茫崖市、乌兰县)
海东市(平安区、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、乐都区、互助土族自治县、民和回族土族自治县)
湛江市(麻章区、赤坎区、廉江市、雷州市、徐闻县、霞山区、遂溪县、吴川市、坡头区)
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绵阳市(游仙区、涪城区、平武县、北川羌族自治县、盐亭县、三台县、江油市、梓潼县、安州区)
天水市(甘谷县、秦州区、麦积区、武山县、张家川回族自治县、清水县、秦安县)
马鞍山市(雨山区、和县、当涂县、博望区、含山县、花山区)
三明市(建宁县、宁化县、明溪县、永安市、将乐县、尤溪县、沙县区、清流县、三元区、泰宁县、大田县)
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河源市(东源县、和平县、龙川县、源城区、紫金县、连平县)
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来源：湖畔新言
在特朗普在4月2日宣布对等关税后，市场首先交易了一波年内美联储降息预期增加，使得美债30年收益率先下行了15个bp。随着贸易战升级，市场对美国国债的避险地位忧虑加深，长期美债加速下跌，30年期美债收益率一度飙升35个bp，至2023年11月以来的最高水平，本周累计升幅超50个bp。有猜测我国央行为了应对美国高额的对等关税而抛售美债，本文我们将简单分析这种猜测的可行性。
一、美债当前的基本情况
美国债务总额从2021年后开始大幅度增加，截至当前，美国未偿债务国债总额超过36万亿美元。从美国国债投资者的占比来看，国内投资者持续占据主导地位（接近75%），外国投资者的占比在四分之一左右（8.6万亿美元），且近年来，外国投资者持有美债占比呈现下降态势。
从外国投资者的持有情况来看，日本、中国和英国为美债持有的前三大国家。我国从2016年中美第一轮贸易战以来开始减持美债，持有美债数量由顶峰时期的1.3万亿美元下降至当前的不到8000亿美元，占全部外国投资者的比重由2008年左右的28%降至当前的8%。日本央行持有的美债比重在2003-2009年出现了显著下降，但近年来降幅缓慢，持有美债量持续位于1万亿美元上方。中国及日本等央行持有美债占比的空白由欧洲及中东国家弥补，但具体到单个国家的美债持有量仍然不大。
4月8日美国财政部发行了新一期3年期美债，预期利率为3.76%，但实际中标利率为3.784%，证明需求不足。值得注意的是，在此次美债发行中，美国境内投资者获配比例略超6%，为历史最低，显示出美债发行的内部信心不足。另外，有媒体报道美国考虑对境外机构持有的美国金融资产征税。除此之外市场怀疑有投资者在大幅抛售美债，日本和中国这两大美国“债主”都成为了市场的怀疑对象。这三方面原因都造成了美债利率在周内的剧烈拉升异动。
自特朗普当选以来，部分主要经济体已经开始大幅减少美债持有量，其中欧元区减持超1.2万亿。这一背后，一是由于市场对于特朗普当选采取关税政策挑战全球贸易体系的担忧，美国国际信用度大幅恶化，使得市场对美债避险地位产生疑虑。二是投资者对美国经济信心不足，美债付息压力已占到美国财政收支的20%，叠加近期对等关税影响，市场对美国衰退概率的押注不断提升：短端美债利率下行，中期通胀抬升：长短美债利率上行。
二、中国抛售美债的潜在逻辑
我国在2016年减持美国国债1880亿美元，减持规模创下历史最高纪录，而在俄乌冲突发生的2022年，我国政府再度大幅抛售了1732亿美元的美国国债。与此同时，我国央行大幅增持了黄金储备，2015年以来，黄金储备增加了3940万盎司（合计约1225吨，超500亿美元）黄金。另外，从我国央行持有美债的结构来看，长期国债的持有量在持续减少，同时增持了短期国债。从占外国投资者持有长短期美债的比例来看，这一趋势更为明显，我国当前持有的短期美债占外国投资者持有短期美债总额的占比在80%左右，而持有长期美债在所有外国投资者中的占比则持续下降至20%左右。短期美债持有量的增加，有助于控制长期风险。
我国政府大幅减持美债的时点以及持有美债结构的变动也在一定程度上印证了减持的逻辑。一是中美博弈中长期难解。特朗普从2016年发起了贸易战，在拜登政府上台后略有缓和，再到如今对等关税的全球混乱，即使中间的进程有所波动，但中国的崛起对主导型大国的冲击将在长时间内存在，贸易、经济等方面的制裁和打压风险在长期来看仍然很大，可能会延续到下一个全球新格局的形成。中方在这一过程中主动削减对美敞口，是情理之中的做法。二是全球去美元化风险。巨额美债给美国政府产生了巨大的付息压力，美国两党之争对债务上限造成了不确定性，美国政府运行的稳定性受到冲击，叠加特朗普政府执政风格的大幅摇摆，加剧了全球投资者对美国政府的不信任，多极化世界的发展下，去美元化浪潮从2022年以来在全球各地上演。
三、中国抛售美债对冲关税的可行性及风险
首先可以确认的是中国当前拥有对美债市场形成相当冲击力的筹码。我国持有美国国债的占比虽然在近十年来持续减少，但仍然为第二大持有国，短期内大量的抛售会对美债形成卖压，美债价格的波动同样会增加金融市场的不稳定性。同时，这一举动还会增加其他投资者的恐慌，价格螺旋下形成进一步冲击。另外，美国国债年内长债压力巨大，到二季度就有近5万亿美债到期。同时考虑到美国衰退风险增大，叠加前期美国与其他国家协商时曾要求购买美债作为谈判要求，在美债当前并不好卖但又不得不“卖新还旧”的情况下，中国抛售美债的做法可以推高收益率、增加美国财政部发债难度，从而对美国政府形成压力，获取关税谈判的空间和时间。特别是特朗普政府致力于在任期内降低美国政府的融资成本，其与贝森特对美债收益率格外敏感，抛售美债推升利率可能产生的压力效果更为明显。
从历史上看，大国的美债抛压会推升美债利率上升。例如，2015-2016年间，我国大幅抛售美债，美债收益率在联邦基金利率仅加息一次的情况下，迅速上升，对美债价格形成压制。另外，俄罗斯在2012-2013年和2018年分两次大幅减持美债，减持幅度分别为755亿和893亿美元，对当时美债也形成了一定的短期压力。当前俄罗斯仅持有美债3800万美元，占到美债总额的十万分之一。
不过同时需要注意的是，我国在2015-2016以及2022-2023年间大幅抛售美债恰逢美国加息周期，对于推升美债利率压力有锦上添花的效果。而当前美联储处于降息周期，虽然鲍威尔秉持独立态度，考虑到关税前景下美国通胀压力不愿降息，但市场对年内降息的预期仍然维持在4次，美国对于美债仍有一定的调整空间。除此之外，当前美国隔夜逆回购余额仅剩2000亿美元不到，短期大量的美债抛售可能会使得美国政府措手不及，不过同样可以看到，在08年金融危机后，美国银行的存款准备金达到3.43万亿，处于历史较高水平，应对部分国家的美债抛售仍有较大冗余。
总体来看，抛售美债短期内有效，可以对特朗普政府形成一定压力，博取更多的谈判机会和筹码。但若大幅抛售美债，可能会引发一系列的金融风险，引起全球经济震荡和流动性紧张，导致对自身发展环境的反噬。参考美联储在金融危机、全球大流行等期间下场救市降低利率的做法，大幅抛售美债同样可能导致金融市场功能失调，这在一定情况下可能还“帮”了特朗普一把—促使美联储降息，因此掌握卖美债的“火候”相当重要。
另外，从长期来看，美债收益率与美国联邦基金利率紧密相关，定价权仍然在美国内部。同样，拉长周期，中国不断减持美债，特别是长期美债的确定性在增加。考虑最坏情况下美国金融制裁的影响，减少对美风险敞口是必然趋势。在当前仍然有谈判空间的前景下，我国政府持续小幅抛售长期美债，增持短期美债的方式或仍是最优解。
风险提示：
美联储政策风险、特朗普政策风险。
新湖期货研究所
宏观金融组：
黄婷莉
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审核人：李明玉
执业资格号：F0299477
投资咨询号：Z0011341
日期：2025年4月15日
新闻结尾
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