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达州市(万源市、宣汉县、通川区、大竹县、渠县、开江县、达川区)

南阳市(新野县、方城县、南召县、邓州市、唐河县、宛城区、桐柏县、卧龙区、内乡县、淅川县、镇平县、西峡县、社旗县)

阿克苏地区(柯坪县、乌什县、新和县、沙雅县、温宿县、拜城县、阿瓦提县、库车市、阿克苏市)

孝感市(大悟县、汉川市、孝南区、应城市、孝昌县、安陆市、云梦县)  钦州市(灵山县、钦南区、浦北县、钦北区)

西安市(蓝田县、莲湖区、高陵区、鄠邑区、新城区、碑林区、未央区、雁塔区、阎良区、临潼区、周至县、灞桥区、长安区)

和田地区(和田县、于田县、策勒县、和田市、洛浦县、墨玉县、皮山县、民丰县)

六安市(霍山县、裕安区、舒城县、金寨县、金安区、叶集区、霍邱县)玉林市(福绵区、容县、博白县、北流市、玉州区、兴业县、陆川县)

淄博市(临淄区、高青县、博山区、桓台县、沂源县、淄川区、张店区、周村区)  贺州市(钟山县、八步区、昭平县、平桂区、富川瑶族自治县)

庆阳市(环县、西峰区、庆城县、华池县、宁县、正宁县、合水县、镇原县)

塔城地区(乌苏市、额敏县、裕民县、沙湾市、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、托里县)

拉萨市(林周县、曲水县、尼木县、堆龙德庆区、墨竹工卡县、城关区、达孜区、当雄县)

铁岭市(西丰县、铁岭县、银州区、开原市、调兵山市、清河区、昌图县)

中山市

三亚市(崖州区、天涯区、吉阳区、海棠区)

盘锦市(双台子区、大洼区、盘山县、兴隆台区)

西藏自治区

宁夏回族自治区

秦皇岛市(昌黎县、北戴河区、青龙满族自治县、山海关区、卢龙县、抚宁区、海港区)

萍乡市(上栗县、莲花县、芦溪县、湘东区、安源区)

无锡市(锡山区、宜兴市、江阴市、滨湖区、新吴区、惠山区、梁溪区)

吉安市(峡江县、井冈山市、吉水县、永丰县、永新县、万安县、遂川县、泰和县、新干县、青原区、吉安县、吉州区、安福县)

固原市(西吉县、彭阳县、隆德县、泾源县、原州区)

厦门市(思明区、同安区、海沧区、集美区、湖里区、翔安区)

珠海市(香洲区、斗门区、金湾区)

新乡市(凤泉区、牧野区、新乡县、延津县、原阳县、卫辉市、红旗区、长垣市、卫滨区、封丘县、获嘉县、辉县市)

益阳市(桃江县、资阳区、安化县、沅江市、赫山区、南县)

唐山市(遵化市、丰润区、路南区、乐亭县、开平区、路北区、曹妃甸区、滦南县、迁安市、古冶区、玉田县、迁西县、滦州市、丰南区)

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郴州市(临武县、北湖区、苏仙区、桂东县、汝城县、桂阳县、资兴市、安仁县、永兴县、嘉禾县、宜章县)

那曲市(嘉黎县、双湖县、申扎县、安多县、班戈县、尼玛县、色尼区、聂荣县、比如县、巴青县、索县)

怀化市(会同县、溆浦县、中方县、靖州苗族侗族自治县、通道侗族自治县、洪江市、鹤城区、麻阳苗族自治县、沅陵县、辰溪县、新晃侗族自治县、芷江侗族自治县)

汉中市(略阳县、勉县、洋县、汉台区、宁强县、留坝县、西乡县、城固县、佛坪县、镇巴县、南郑区)  长春市(宽城区、南关区、绿园区、农安县、公主岭市、榆树市、朝阳区、德惠市、九台区、双阳区、二道区)

赤峰市(红山区、敖汉旗、元宝山区、巴林左旗、林西县、阿鲁科尔沁旗、宁城县、松山区、翁牛特旗、巴林右旗、喀喇沁旗、克什克腾旗)

滁州市(琅琊区、明光市、全椒县、定远县、南谯区、来安县、凤阳县、天长市)

吴忠市(盐池县、同心县、红寺堡区、利通区、青铜峡市)六盘水市(六枝特区、水城区、盘州市、钟山区)

北海市(铁山港区、海城区、银海区、合浦县)  佳木斯市(前进区、东风区、抚远市、桦南县、同江市、郊区、向阳区、桦川县、汤原县、富锦市)

湘潭市(湘乡市、雨湖区、韶山市、湘潭县、岳塘区)

铜川市(宜君县、耀州区、印台区、王益区)

邯郸市(成安县、临漳县、邯山区、鸡泽县、广平县、大名县、涉县、永年区、魏县、丛台区、峰峰矿区、磁县、邱县、武安市、馆陶县、肥乡区、复兴区、曲周县)山南市(错那市、乃东区、贡嘎县、隆子县、桑日县、扎囊县、曲松县、加查县、措美县、琼结县、洛扎县、浪卡子县)

银川市(灵武市、西夏区、永宁县、贺兰县、金凤区、兴庆区)

开封市(通许县、顺河回族区、鼓楼区、禹王台区、兰考县、龙亭区、祥符区、杞县、尉氏县)

商洛市(镇安县、柞水县、山阳县、商南县、洛南县、商州区、丹凤县)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、温泉县、博乐市、阿拉山口市)

嘉峪关市

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、尖扎县、泽库县、同仁市)

白银市(会宁县、平川区、靖远县、白银区、景泰县)

安阳市(北关区、滑县、林州市、安阳县、殷都区、内黄县、龙安区、文峰区、汤阴县)

江门市(台山市、新会区、江海区、鹤山市、开平市、恩平市、蓬江区)

林芝市(工布江达县、巴宜区、朗县、墨脱县、波密县、察隅县、米林市)

海南藏族自治州(贵德县、贵南县、同德县、共和县、兴海县)

郑州市(新密市、巩义市、中原区、上街区、金水区、登封市、荥阳市、惠济区、新郑市、二七区、管城回族区、中牟县)

海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、乌兰县、茫崖市、都兰县、格尔木市、天峻县)

黄山市(屯溪区、休宁县、歙县、黟县、徽州区、祁门县、黄山区)

杭州市(建德市、拱墅区、滨江区、余杭区、临平区、萧山区、西湖区、淳安县、富阳区、桐庐县、临安区、钱塘区、上城区)

普洱市(镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县、澜沧拉祜族自治县、西盟佤族自治县、景谷傣族彝族自治县、景东彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、思茅区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。