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绥化市(兰西县、安达市、明水县、海伦市、青冈县、北林区、绥棱县、肇东市、庆安县、望奎县)
丽水市(龙泉市、松阳县、遂昌县、缙云县、青田县、云和县、莲都区、景宁畲族自治县、庆元县)
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马鞍山市(当涂县、和县、雨山区、花山区、博望区、含山县)
昌吉回族自治州(吉木萨尔县、呼图壁县、奇台县、昌吉市、木垒哈萨克自治县、阜康市、玛纳斯县)
宝鸡市(凤县、千阳县、岐山县、陈仓区、渭滨区、金台区、太白县、麟游县、陇县、眉县、扶风县、凤翔区)
汕尾市(陆丰市、海丰县、陆河县、城区)
娄底市(涟源市、冷水江市、双峰县、娄星区、新化县)
昆明市(呈贡区、安宁市、嵩明县、寻甸回族彝族自治县、东川区、石林彝族自治县、盘龙区、富民县、五华区、禄劝彝族苗族自治县、官渡区、宜良县、西山区、晋宁区)
白山市(临江市、抚松县、浑江区、江源区、靖宇县、长白朝鲜族自治县)
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合肥市(长丰县、巢湖市、瑶海区、蜀山区、庐阳区、包河区、肥东县、庐江县、肥西县)
惠州市(龙门县、惠东县、惠城区、博罗县、惠阳区)
苏州市(吴中区、昆山市、吴江区、太仓市、相城区、姑苏区、虎丘区、常熟市、张家港市)
重庆市(铜梁区、渝中区、武隆区、彭水苗族土家族自治县、巫溪县、九龙坡区、垫江县、城口县、万州区、云阳县、南川区、荣昌区、黔江区、璧山区、长寿区、开州区、大渡口区、沙坪坝区、北碚区、大足区、合川区、永川区、酉阳土家族苗族自治县、潼南区、石柱土家族自治县、江北区、丰都县、巴南区、涪陵区、南岸区、忠县、巫山县、綦江区、秀山土家族苗族自治县、奉节县、梁平区、江津区、渝北区)
海口市(琼山区、秀英区、龙华区、美兰区)
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黔东南苗族侗族自治州(雷山县、台江县、镇远县、从江县、黎平县、黄平县、锦屏县、凯里市、天柱县、榕江县、三穗县、麻江县、丹寨县、剑河县、岑巩县、施秉县)
朔州市(应县、山阴县、怀仁市、平鲁区、右玉县、朔城区)
新乡市(原阳县、获嘉县、卫滨区、牧野区、延津县、红旗区、凤泉区、长垣市、封丘县、卫辉市、辉县市、新乡县)
防城港市(港口区、东兴市、防城区、上思县)
巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、焉耆回族自治县、和静县、库尔勒市、若羌县、博湖县、轮台县、且末县、和硕县)
眉山市(东坡区、洪雅县、仁寿县、彭山区、青神县、丹棱县)
沧州市(献县、新华区、任丘市、青县、海兴县、孟村回族自治县、沧县、吴桥县、东光县、运河区、河间市、盐山县、黄骅市、南皮县、肃宁县、泊头市)
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杭州市(建德市、上城区、滨江区、余杭区、临安区、桐庐县、西湖区、拱墅区、淳安县、钱塘区、富阳区、萧山区、临平区)
攀枝花市(米易县、西区、东区、仁和区、盐边县)
遵义市(赤水市、凤冈县、余庆县、绥阳县、仁怀市、道真仡佬族苗族自治县、务川仡佬族苗族自治县、播州区、汇川区、桐梓县、正安县、习水县、红花岗区、湄潭县)
无锡市(惠山区、宜兴市、江阴市、锡山区、梁溪区、新吴区、滨湖区)
清远市(清城区、佛冈县、英德市、连山壮族瑶族自治县、连州市、清新区、连南瑶族自治县、阳山县)
内蒙古自治区
中卫市(沙坡头区、海原县、中宁县)
阿坝藏族羌族自治州(壤塘县、红原县、小金县、松潘县、金川县、黑水县、马尔康市、汶川县、理县、若尔盖县、九寨沟县、茂县、阿坝县)
兰州市(七里河区、安宁区、榆中县、城关区、红古区、西固区、永登县、皋兰县)
扬州市(仪征市、高邮市、江都区、广陵区、邗江区、宝应县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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