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武威市(凉州区、民勤县、古浪县、天祝藏族自治县)

黄南藏族自治州(泽库县、河南蒙古族自治县、尖扎县、同仁市)

聊城市(东阿县、莘县、高唐县、茌平区、临清市、阳谷县、东昌府区、冠县)

内蒙古自治区  孝感市(大悟县、云梦县、孝昌县、孝南区、应城市、安陆市、汉川市)

钦州市(灵山县、钦北区、钦南区、浦北县)

北京市(密云区、房山区、门头沟区、西城区、通州区、石景山区、怀柔区、朝阳区、平谷区、海淀区、顺义区、丰台区、延庆区、昌平区、东城区、大兴区)

宜春市(铜鼓县、樟树市、丰城市、靖安县、高安市、袁州区、宜丰县、奉新县、万载县、上高县)

龙岩市(永定区、新罗区、上杭县、武平县、漳平市、连城县、长汀县)  德宏傣族景颇族自治州(芒市、梁河县、瑞丽市、陇川县、盈江县)

金昌市(金川区、永昌县)

嘉峪关市

咸宁市(赤壁市、嘉鱼县、通城县、通山县、咸安区、崇阳县)

吉安市(永丰县、峡江县、新干县、井冈山市、泰和县、青原区、安福县、吉州区、吉安县、吉水县、遂川县、万安县、永新县)

德阳市(什邡市、绵竹市、旌阳区、中江县、广汉市、罗江区)

泸州市(纳溪区、江阳区、泸县、龙马潭区、叙永县、古蔺县、合江县)

丽江市(华坪县、古城区、宁蒗彝族自治县、永胜县、玉龙纳西族自治县)

温州市(永嘉县、平阳县、乐清市、龙港市、鹿城区、瓯海区、洞头区、瑞安市、泰顺县、苍南县、龙湾区、文成县)

新疆维吾尔自治区

揭阳市(揭东区、揭西县、惠来县、榕城区、普宁市)

承德市(宽城满族自治县、鹰手营子矿区、兴隆县、承德县、隆化县、双桥区、双滦区、丰宁满族自治县、滦平县、平泉市、围场满族蒙古族自治县)

海西蒙古族藏族自治州(乌兰县、格尔木市、天峻县、都兰县、茫崖市、德令哈市)

深圳市(龙华区、光明区、盐田区、南山区、宝安区、福田区、坪山区、罗湖区、龙岗区)

葫芦岛市(南票区、建昌县、连山区、兴城市、绥中县、龙港区)

阿克苏地区(温宿县、柯坪县、沙雅县、阿瓦提县、新和县、库车市、拜城县、乌什县、阿克苏市)

昆明市(呈贡区、东川区、富民县、寻甸回族彝族自治县、嵩明县、盘龙区、五华区、安宁市、石林彝族自治县、官渡区、宜良县、西山区、禄劝彝族苗族自治县、晋宁区)

大庆市(肇州县、肇源县、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、大同区、林甸县、红岗区、让胡路区、龙凤区)

赤峰市(巴林右旗、克什克腾旗、宁城县、林西县、巴林左旗、元宝山区、阿鲁科尔沁旗、喀喇沁旗、红山区、松山区、敖汉旗、翁牛特旗)

大同市(浑源县、平城区、天镇县、新荣区、左云县、阳高县、灵丘县、云冈区、云州区、广灵县)

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临沧市(临翔区、凤庆县、永德县、沧源佤族自治县、镇康县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、耿马傣族佤族自治县、云县)

西安市(周至县、雁塔区、莲湖区、碑林区、未央区、鄠邑区、临潼区、蓝田县、灞桥区、新城区、阎良区、高陵区、长安区)

日喀则市(拉孜县、亚东县、南木林县、白朗县、昂仁县、聂拉木县、谢通门县、萨迦县、定日县、桑珠孜区、吉隆县、岗巴县、仁布县、定结县、江孜县、仲巴县、萨嘎县、康马县)

喀什地区(麦盖提县、巴楚县、喀什市、莎车县、疏附县、疏勒县、塔什库尔干塔吉克自治县、伽师县、英吉沙县、岳普湖县、泽普县、叶城县)  柳州市(柳北区、鱼峰区、柳江区、三江侗族自治县、柳城县、城中区、柳南区、融水苗族自治县、鹿寨县、融安县)

佛山市(禅城区、南海区、顺德区、高明区、三水区)

抚州市(临川区、宜黄县、广昌县、崇仁县、南城县、金溪县、东乡区、乐安县、南丰县、资溪县、黎川县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿图什市、阿克陶县、阿合奇县、乌恰县)连云港市(海州区、灌云县、连云区、灌南县、赣榆区、东海县)

济南市(莱芜区、章丘区、平阴县、历下区、钢城区、槐荫区、历城区、市中区、天桥区、长清区、商河县、济阳区)  汉中市(西乡县、汉台区、洋县、略阳县、勉县、宁强县、镇巴县、城固县、留坝县、南郑区、佛坪县)

通辽市(科尔沁左翼中旗、科尔沁区、霍林郭勒市、开鲁县、奈曼旗、扎鲁特旗、库伦旗、科尔沁左翼后旗)

河池市(凤山县、环江毛南族自治县、南丹县、天峨县、巴马瑶族自治县、金城江区、宜州区、都安瑶族自治县、大化瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、东兰县)

绍兴市(嵊州市、上虞区、新昌县、越城区、诸暨市、柯桥区)梧州市(藤县、岑溪市、长洲区、龙圩区、苍梧县、蒙山县、万秀区)

五指山市(定安县、琼中黎族苗族自治县、澄迈县、万宁市、乐东黎族自治县、文昌市、琼海市、屯昌县、保亭黎族苗族自治县、临高县、东方市、陵水黎族自治县、白沙黎族自治县、昌江黎族自治县)

东莞市

乐山市(金口河区、峨眉山市、马边彝族自治县、井研县、沐川县、犍为县、市中区、五通桥区、沙湾区、峨边彝族自治县、夹江县)

周口市(西华县、扶沟县、商水县、太康县、沈丘县、淮阳区、川汇区、鹿邑县、郸城县、项城市)

黄石市(黄石港区、大冶市、阳新县、铁山区、西塞山区、下陆区)

中山市

平凉市(华亭市、崇信县、静宁县、崆峒区、灵台县、庄浪县、泾川县)

马鞍山市(当涂县、和县、含山县、博望区、雨山区、花山区)

郑州市(中牟县、新郑市、惠济区、巩义市、中原区、上街区、管城回族区、登封市、荥阳市、二七区、金水区、新密市)

宁德市(福鼎市、周宁县、福安市、屏南县、柘荣县、寿宁县、古田县、蕉城区、霞浦县)

徐州市(铜山区、鼓楼区、睢宁县、云龙区、新沂市、邳州市、泉山区、贾汪区、沛县、丰县)

石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)

朝阳市(北票市、建平县、朝阳县、喀喇沁左翼蒙古族自治县、双塔区、凌源市、龙城区)

丽水市(庆元县、青田县、莲都区、松阳县、缙云县、云和县、景宁畲族自治县、遂昌县、龙泉市)

乌海市(海南区、海勃湾区、乌达区)

阿坝藏族羌族自治州(壤塘县、茂县、九寨沟县、汶川县、理县、马尔康市、红原县、阿坝县、黑水县、小金县、金川县、若尔盖县、松潘县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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