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陇南市(成县、徽县、礼县、宕昌县、西和县、武都区、文县、两当县、康县)
安康市(旬阳市、石泉县、宁陕县、岚皋县、白河县、平利县、镇坪县、紫阳县、汉阴县、汉滨区)
哈尔滨市(宾县、南岗区、双城区、巴彦县、依兰县、阿城区、平房区、道里区、通河县、道外区、延寿县、尚志市、呼兰区、方正县、五常市、木兰县、松北区、香坊区)
遂宁市(安居区、蓬溪县、船山区、大英县、射洪市)
九江市(都昌县、庐山市、永修县、濂溪区、彭泽县、柴桑区、共青城市、瑞昌市、浔阳区、湖口县、德安县、修水县、武宁县)
晋城市(泽州县、城区、沁水县、阳城县、高平市、陵川县)
长沙市(雨花区、开福区、浏阳市、长沙县、天心区、岳麓区、宁乡市、望城区、芙蓉区)
鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)
邢台市(柏乡县、新河县、广宗县、信都区、宁晋县、南宫市、隆尧县、内丘县、临西县、清河县、威县、南和区、巨鹿县、襄都区、沙河市、平乡县、临城县、任泽区)
随州市(曾都区、广水市、随县)
昌吉回族自治州(玛纳斯县、阜康市、吉木萨尔县、木垒哈萨克自治县、呼图壁县、奇台县、昌吉市)
湘潭市(韶山市、湘乡市、雨湖区、湘潭县、岳塘区)
攀枝花市(东区、米易县、西区、仁和区、盐边县)
驻马店市(遂平县、正阳县、上蔡县、新蔡县、确山县、西平县、泌阳县、汝南县、驿城区、平舆县)
安顺市(紫云苗族布依族自治县、西秀区、镇宁布依族苗族自治县、普定县、平坝区、关岭布依族苗族自治县)
曲靖市(会泽县、沾益区、富源县、师宗县、陆良县、马龙区、罗平县、麒麟区、宣威市)
马鞍山市(博望区、当涂县、含山县、雨山区、和县、花山区)
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朝阳市(北票市、喀喇沁左翼蒙古族自治县、双塔区、龙城区、建平县、朝阳县、凌源市)
晋中市(昔阳县、寿阳县、祁县、太谷区、榆社县、灵石县、平遥县、介休市、和顺县、榆次区、左权县)
襄阳市(枣阳市、樊城区、谷城县、襄城区、老河口市、南漳县、保康县、宜城市、襄州区)
深圳市(盐田区、南山区、罗湖区、坪山区、光明区、龙华区、龙岗区、福田区、宝安区)
湘西土家族苗族自治州(吉首市、花垣县、泸溪县、龙山县、永顺县、凤凰县、保靖县、古丈县)
泰州市(海陵区、泰兴市、姜堰区、靖江市、高港区、兴化市)
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舟山市(嵊泗县、岱山县、普陀区、定海区)
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韶关市(武江区、乐昌市、曲江区、浈江区、始兴县、乳源瑶族自治县、翁源县、南雄市、新丰县、仁化县)
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佛山市(三水区、顺德区、禅城区、高明区、南海区)
营口市(站前区、大石桥市、西市区、鲅鱼圈区、老边区、盖州市)
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济源市
赤峰市(翁牛特旗、喀喇沁旗、阿鲁科尔沁旗、巴林左旗、元宝山区、克什克腾旗、林西县、松山区、巴林右旗、宁城县、红山区、敖汉旗)
梧州市(长洲区、蒙山县、岑溪市、苍梧县、龙圩区、万秀区、藤县)
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莆田市(仙游县、荔城区、秀屿区、城厢区、涵江区)
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海北藏族自治州(门源回族自治县、刚察县、祁连县、海晏县)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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