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拉萨市(堆龙德庆区、林周县、当雄县、达孜区、墨竹工卡县、城关区、曲水县、尼木县)

德宏傣族景颇族自治州(盈江县、芒市、瑞丽市、梁河县、陇川县)

漳州市(芗城区、漳浦县、东山县、华安县、诏安县、龙海区、长泰区、平和县、云霄县、南靖县、龙文区)

雅安市(宝兴县、汉源县、雨城区、芦山县、荥经县、名山区、石棉县、天全县)  荆门市(沙洋县、东宝区、钟祥市、京山市、掇刀区)

淮安市(金湖县、盱眙县、洪泽区、清江浦区、涟水县、淮阴区、淮安区)

菏泽市(巨野县、定陶区、东明县、成武县、曹县、鄄城县、单县、牡丹区、郓城县)

信阳市(商城县、浉河区、淮滨县、罗山县、光山县、新县、固始县、潢川县、平桥区、息县)

宁波市(鄞州区、慈溪市、奉化区、余姚市、江北区、宁海县、象山县、镇海区、北仑区、海曙区)  大同市(新荣区、广灵县、云州区、阳高县、浑源县、云冈区、左云县、灵丘县、天镇县、平城区)

鄂州市(华容区、鄂城区、梁子湖区)

佳木斯市(东风区、向阳区、抚远市、桦南县、桦川县、郊区、前进区、同江市、富锦市、汤原县)

芜湖市(繁昌区、弋江区、南陵县、湾沚区、镜湖区、无为市、鸠江区)

榆林市(绥德县、横山区、子洲县、榆阳区、佳县、府谷县、米脂县、神木市、吴堡县、靖边县、清涧县、定边县)

衡水市(武邑县、武强县、饶阳县、景县、枣强县、故城县、安平县、深州市、桃城区、冀州区、阜城县)

赤峰市(松山区、元宝山区、敖汉旗、宁城县、翁牛特旗、克什克腾旗、阿鲁科尔沁旗、红山区、喀喇沁旗、巴林左旗、林西县、巴林右旗)

济源市

营口市(老边区、盖州市、站前区、大石桥市、西市区、鲅鱼圈区)

株洲市(天元区、茶陵县、炎陵县、攸县、醴陵市、芦淞区、荷塘区、渌口区、石峰区)

南通市(崇川区、通州区、海安市、海门区、启东市、如东县、如皋市)

泸州市(纳溪区、叙永县、合江县、江阳区、龙马潭区、古蔺县、泸县)

安阳市(内黄县、林州市、滑县、龙安区、汤阴县、文峰区、殷都区、北关区、安阳县)

固原市(西吉县、原州区、泾源县、彭阳县、隆德县)

淄博市(临淄区、淄川区、张店区、高青县、桓台县、博山区、沂源县、周村区)

台州市(椒江区、玉环市、仙居县、黄岩区、路桥区、温岭市、天台县、三门县、临海市)

商洛市(商南县、商州区、丹凤县、山阳县、镇安县、洛南县、柞水县)

新乡市(牧野区、延津县、原阳县、卫辉市、新乡县、卫滨区、红旗区、长垣市、凤泉区、封丘县、获嘉县、辉县市)

克拉玛依市(乌尔禾区、白碱滩区、克拉玛依区、独山子区)

合肥市(巢湖市、肥东县、包河区、长丰县、瑶海区、庐阳区、肥西县、蜀山区、庐江县)

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平凉市(灵台县、崆峒区、静宁县、庄浪县、崇信县、泾川县、华亭市)

江门市(新会区、鹤山市、台山市、恩平市、开平市、江海区、蓬江区)

龙岩市(长汀县、连城县、上杭县、武平县、永定区、漳平市、新罗区)

塔城地区(和布克赛尔蒙古自治县、额敏县、沙湾市、裕民县、塔城市、乌苏市、托里县)  松原市(长岭县、乾安县、宁江区、扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县)

晋中市(榆次区、寿阳县、昔阳县、和顺县、灵石县、太谷区、平遥县、介休市、祁县、榆社县、左权县)

阳江市(江城区、阳春市、阳东区、阳西县)

七台河市(新兴区、桃山区、勃利县、茄子河区)镇江市(丹徒区、扬中市、句容市、丹阳市、京口区、润州区)

周口市(沈丘县、扶沟县、川汇区、商水县、鹿邑县、太康县、西华县、淮阳区、项城市、郸城县)  西宁市(湟源县、城中区、城西区、湟中区、城东区、城北区、大通回族土族自治县)

阜新市(阜新蒙古族自治县、清河门区、彰武县、海州区、新邱区、细河区、太平区)

山南市(乃东区、隆子县、桑日县、扎囊县、曲松县、错那市、洛扎县、浪卡子县、加查县、贡嘎县、琼结县、措美县)

延边朝鲜族自治州(敦化市、珲春市、图们市、汪清县、龙井市、安图县、和龙市、延吉市)忻州市(保德县、繁峙县、神池县、岢岚县、五台县、原平市、五寨县、宁武县、偏关县、忻府区、河曲县、静乐县、代县、定襄县)

孝感市(汉川市、孝南区、大悟县、孝昌县、应城市、云梦县、安陆市)

甘孜藏族自治州(石渠县、泸定县、理塘县、巴塘县、色达县、乡城县、九龙县、得荣县、新龙县、德格县、雅江县、白玉县、康定市、稻城县、道孚县、丹巴县、甘孜县、炉霍县)

辽源市(东辽县、西安区、东丰县、龙山区)

大兴安岭地区(呼玛县、塔河县、漠河市)

张掖市(民乐县、甘州区、山丹县、临泽县、肃南裕固族自治县、高台县)

郑州市(巩义市、中原区、上街区、管城回族区、二七区、新密市、金水区、新郑市、中牟县、惠济区、荥阳市、登封市)

南平市(延平区、光泽县、建瓯市、顺昌县、政和县、松溪县、浦城县、建阳区、邵武市、武夷山市)

赣州市(定南县、上犹县、崇义县、安远县、宁都县、南康区、信丰县、兴国县、章贡区、寻乌县、赣县区、龙南市、会昌县、石城县、于都县、全南县、大余县、瑞金市)

宝鸡市(眉县、扶风县、凤县、太白县、金台区、千阳县、凤翔区、麟游县、陈仓区、陇县、渭滨区、岐山县)

抚顺市(望花区、新抚区、顺城区、清原满族自治县、新宾满族自治县、抚顺县、东洲区)

朝阳市(建平县、双塔区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、北票市、龙城区、朝阳县)

开封市(龙亭区、兰考县、通许县、尉氏县、顺河回族区、杞县、鼓楼区、祥符区、禹王台区)

娄底市(冷水江市、新化县、娄星区、双峰县、涟源市)

呼和浩特市(玉泉区、新城区、和林格尔县、清水河县、武川县、赛罕区、托克托县、土默特左旗、回民区)

西安市(新城区、未央区、蓝田县、阎良区、周至县、碑林区、莲湖区、雁塔区、灞桥区、鄠邑区、临潼区、高陵区、长安区)

萍乡市(上栗县、安源区、芦溪县、莲花县、湘东区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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